文|市值观察 木清

编辑|小市妹

2023年8月18日晚，如祺出行（全称：广州祺宸科技有限公司）向港交所递交了招股说明书。这家由广汽集团和腾讯集团联合孵化的出行公司，成立仅四年多，便向资本市场发起了冲击。

出行行业从2014年开始群雄争霸，最终以滴滴出行（DIDI）胜出，变成“一超多强”的局面，而后，随着2021年年中滴滴出行在美上市，“多强”之间开始相互厮杀，行业整体进入到了新的竞争阶段。

而如祺出行成立时间短，其订单量、司机数等指标与头部公司还有不小的差距。不知在业务主要聚焦于大湾区，近三年半累积亏损近20亿元，押宝在Robotaxi（自动驾驶出租车）但尚未商业化的情况下，能否梦圆IPO。

股东背景强大，近年高速发展

2019年3月14日，广汽联合腾讯，合计认缴出资100亿元成立如祺出行，冲向已是红海的网约车市场。如祺出行主要提供网约车、Robotaxi等出行服务，人工智能数据及模型解决方案等技术服务，以及生态服务，并主要瞄准了大湾区市场，在广州、深圳、佛山、中山、东莞及珠海等大湾区主要城市进行重点布局。

当前网约车市场的企业主要分为三大类，分别是用互联网思维改变传统出租车行业的先驱，如滴滴、快的等；背靠汽车产业巨头的，如曹操出行、首汽约车等；衍生于巨型平台企业的，如美团打车、高德出行等。而如祺出行的股东集齐了整车厂商、互联网大厂以及地方国资，股东背景十分强大。

成立至今四年半，虽然只融资了两轮，但是每一轮都质量很高，公司的估值也是水涨船高，从最初的10亿估值，到最新的53.6亿元估值，四年半时间估值增长超5倍。同时如祺出行在2023年8月初刚完成的B轮融资，也是国内出行行业在2023年的首笔融资。

如祺出行融资情况，来源：公开信息整理

股东实力强劲，如祺出行的业务也快速发展。截至2022年底，如祺出行在大湾区的用户渗透率超30%，同时以17.55亿元的GMV（业务成交总额），占到网约车大湾区区域排名的第二名，市场占比达到4.8%。

如祺出行在大湾区的市场占比情况，来源：招股说明书

但是与滴滴57.2%的市场份额相比起来，还是相差甚远。而且网约车行业素以烧钱著称，想要盈利不是一件简单的事情。

累亏20亿元，补亏之路漫漫

招股说明书显示，最近三年半，如祺出行的营业收入分别为4亿元、10.14亿元、13.68亿元和9.13亿元（全年收入预计18.26亿元，9.13*2），如此，则近年公司收入整体增长达到357%，年复合增长率将达到46.17%，远高于行业平均的增速。

如祺出行近年收入情况，来源：招股说明书

其中收入占比一直维持在90%左右的网约车业务，在2020年-2022年，其业务量更是从1670万单增加至6600万单，年复合增长率高达98.9%。

收入的高速增长主要得益于活跃乘客数的增长，以及由此带来的交易额的增加。同期，公司出行服务的月均活跃乘客由2020年的33.8万名增加到2022年的120.4万名，整体增长256%。同时交易额从4.89亿元增至17.96亿元，年复合增长率高达91.6%。

不过，虽然收入增长挺快，但是在大量烧钱的情况下，如祺出行一直未能实现盈利。

近三年半，如祺出行分别亏损3亿元、6.85亿元、6.27亿元和3.45亿元，累计亏损已经达到19.58亿元。究其原因，主要是收入成本和销售及营销开支较大所致。其中收入成本过大，导致如祺出行的毛利率一直为负，近三年半公司毛利率分布为2020年至2023年，毛利率分别为-22.8%、-24.2%、-10.7%和-7.7%。

收入成本除了包含网约车司机的费用外，还有几大重要组成，分别是为了获取订单量而给乘客的订单折扣，以及为了提升网约车司机积极性而给予的奖励。

从滴滴烧钱抢市场时开始网约车市场就是如此，平台公司为了能够获得司机、客户和市场份额，不断烧钱补贴乘客和司机，平台之间的竞争演成现金流的比拼，可是烧钱带来的边际效益却在逐渐降低。

与此同时，公司在营销上也花了大价钱。近年来虽然销售及营销开支占比从2020年的38%逐年下降，但是截至2023年6月底，这一占比依然达到了12%。

而在当前的竞争格局下，滴滴全平台日均订单量近3000万单，排名第二的高德为800万单。市占率排名靠后的曹操出行、美团打车日均订单量也均超过100万单，而如祺出行目前的日均订单量才24万单左右，与这些头部企业之间还有不小的差距。同时，在现在的行业生态下，烧钱似乎也很难换来盈利。

例如，巨头滴滴经过多年的烧钱，在2020年年中开始，其核心业务网约车才开始实现微利；2022年9月，高德打车在扣除B、C端补贴、返点、总部费用后的毛利才开始为正；2023年6月，曹操出行实现不扣除总部摊销的情况下毛利率为正。

头部企业尚且在亏损的泥淖中陷入多年，与其在业务量上有不小差距的如祺出行，想要真正实现盈利并弥补前期近20亿元的亏损，可想而知，难度不小。

同时，当下网约车运力已经趋于饱和，整体处于供过于求的状态。2023年7月21日起，上海市发布通知暂停受理网络预约出租车汽车车辆营运能力核查业务。预计后续将会有更多的大型城市更进，以缓解饱和态势。而一旦暂停受理，网约车平台将无法通过扩大司机规模来进行业务扩张。

而在意识到网约车市场的主要矛盾后，如祺出行也决定另辟蹊径。

押注Robotaxi，迫切需要商业化

如祺出行开始押注Robotaxi，并将自己定位为一个开放性Robotaxi平台，为客户提供专业的平台服务。

2020年，如祺出行与轻舟智航合作，一同开发自动驾驶技术；2022年，又与小马智行和文远知行达成战略合作，推动Robotaxi商业化运营，并在当年10月，在广州发布Robotaxi服务，开始接受Robotaxi乘车计费订单。

截至2023年6月30日，共有261辆车（其中包括如祺出行拥有的30辆）参与Robotaxi服务项下的运营测试，共计测试时间约18490小时，已完成457000公里的安全运行测试。

然而目前如祺出行Robotaxi收入占比不足0.1%，虽然如祺出行自己预测，大约在2026年能够实现Robotaxi服务的商业化。但是在目前出行行业整体上热度消退，投资人兴趣下降，企业更多地只能依靠自身形成内部造血循环供养新业务发展的情况下，如祺出行Robotaxi业务什么时候能够最终大规模商业化落地还真不好说。

而如祺出行最新的账面流动资产为6.5亿元，但流动负债却有18.2亿元，已远高于流动资产总额，同时总资产负债率高达242%，公司的偿债压力不小。目前的财务状况难以再为Robotaxi的烧钱行为提供长期的支撑，所以加快Robotaxi商业化步伐，尽快形成新的收入增长点就显得十分关键，也是公司能否破局，实现弯道超车的底牌。

出行行业的市场竞争进入到新阶段，能否有新业务模式、新的盈利增长点，成了企业发展的关键，不过不管增收点有多少，盈利性是出行企业绕不开的问题，想要在未知的市场里博求胜利，如祺出行还需为此准备更多的弹药。