文｜壹番财经 太史詹姆斯

字节跳动这个中国最大的独角兽，收入还在增长，估值却已经降了。

据《华尔街日报》报道，字节跳动10月2日向全体公司员工提出以每股160美元的价格回购股票。以发行的14亿股计算，当前字节跳动的估值是2235亿美元，比去年9月首次启动股票回购时的3000亿美元下跌了26%。

不单单是比肩腾讯、阿里的字节跳动，“小而美”的小红书也在打造出直播带货样板、拿出买手电商逻辑的同时遭遇了投资者抛售。

据The Information 9月27日报道，红杉中国今年多次以140亿美元的整体估值收购了小红书的股份，比这只独角兽在2021年底股权融资中的200亿美元的估值下降了30%。

不同于月底上市的极兔和大概率明年IPO的SheIn，而互联网里“顶流”的字节跳动和小红书这两个样板或许还会让所有投资者们等很久。

01 TikTok困局与超级APP扩容

字节跳动近期向员工发送的内部报告显示，它的2022年营收为852亿美元，增速为38%，较2021年超过80%的增速降幅明显。今年一季度，这一增速进一步下降到了34%。

拉动字节跳动增长的主要是它在去年营收翻倍的海外业务TikTok。据The Information报道，字节跳动2022年在中国国内的收入增速只有25%。

从公司发展角度看，TikTok是字节跳动增长的第二曲线，但由于不可抗力的影响，字节跳动显然不能在战略上过于倚重海外业务。

10月12日，美国蒙大拿州对全面禁止TikTok举行了听证会。在此之前，美国和加拿大政府已经宣布在政府设备上禁用TikTok。

在活跃用户仅次于美国的印尼，TikTok也在印尼政府的一声令下，10月4日起，其电商功能与短视频分享服务分开，也意味着TikTok Shop成为无水之源，TikTok直播电商业务大火烧身。而且，据外媒报道，马来西亚和越南政府也在评估类似的禁令。

去年5月，字节跳动（香港）有限公司就更名为了抖音集团（香港）有限公司，其后字节跳动旗下的许多公司也陆续更名为“抖音”。这表明字节跳动或许会将国内业务打包成抖音集团独立在香港上市。为了将抖音的潜力挖掘到极限，张一鸣不得不将它打造成一个超级APP。

在内容上，已经在短视频领域称霸的抖音开始向中长视频、图文和游戏进攻。

但中长视频这个领域，替抖音冲锋陷阵的西瓜视频早已泯然笑于市场。

抖音在图文领域最强的对手非小红书莫属。早在2021年，张楠就注意到小红书日活实现了一年翻倍。当年，字节跳动曾试图用200亿美元收购，但遭到了拒绝。字节跳动后来的“新草”也折戟沉沙，这表明算法逻辑并不能一统内容社区。

2019年成立的字节跳动游戏部门朝夕光年到今年已经是第5个年头了。2021年的《航海王》让人眼前一亮，今年的《晶核》也表现不错。这块业务谈不上失败，但若想上升成为第二曲线，它还要看腾讯、米哈游和网易答不答应。

在电商业务上，已经在直播电商称王的抖音进一步向货架电商，甚至本地生活赛道侵袭。

货架电商实际上比的就是京东最近强调的“多快好省”，这其中更重要的就是物流速度和低价。抖音在物流速度上和有菜鸟的阿里和以物流著称的京东根本无法相提并论，而“低价”正是几大货架电商从去年开始就激烈争夺的焦点。

去年，抖音到店业务的总成交额一度达到美团到店的45%。但在美团迅速发力直播后，两者之间的差距重新拉大，前述比例下降到了40%。据晚点LatePost报道，抖音生活服务5月交易额甚至出现了环比下降。

曾经看似不可阻挡的抖音在国内市场，却在面临愈发激烈的竞争，甚至自己的根基——短视频业务也在承受着压力。

腾讯二季度财报显示，视频号总用户使用时长同比翻倍，广告收入超过30亿元，将腾讯整个广告业务的增速拉抬到34%。视频号也带动腾讯直播电商GMV同比增长1.5倍。

虽然视频号不太可能颠覆抖音，但未来，谁也不知道。

02 “活下来”的小红书不能再慢了

增长乏力的不单单是“木秀于林”的字节跳动，小红书也在面临压力。据虎嗅报道，小红书今年年初曾定下了240亿元的去年营收目标，但在年中已经调整为180-200亿元。

小红书下一步的商业化担当电商业务正在经历大幅调整。它10月1日已经正式停止运营“小绿洲”。这样一来，它在自营电商领域的布局就只剩下“福利社”了。

在自营电商领域缩减的同时，小红书同时正在力推“买手电商”。在今年8月，小红书成立了与社区部、商业部平行的交易部，负责电商和直播业务。

董洁和章小蕙是小红书上半年打造的直播带货样本，单场带货金额均超过5000万元，鲜明的特点是帮用户挑选小众产品。这就是小红书意义上的“买手”。在电商领域，小红书需要做的是重新认识自己。

10年前，毛文超和瞿芳最初想做的就是跨境电商。2014年上线并仍保留至今的“福利社”凝聚着他们的创业初心。

在2016年，小红书在自营跨境电商的市场份额为16.3%，位列细分行业第三，和当时的第一名网易考拉间的差距不到1%。他们的开局还是不错的。

但自从2017年阿里的天猫国际正式上线自营业务后，小红书的形势急转直下。天猫国际只用1年就成为全国最大的跨境电商平台，小红书的电商增长陷入停滞，GMV始终难以超过100亿大关。

主业遭遇围剿的小红书一度很难获得融资了。前几年，腾讯投资更看好和自己有着类似娱乐基因的社区B站，而另一家和腾讯齐名的电商巨头开出的两个注资方案背后的实质都是要实行全面控制。

资金匮乏的小红书无奈之下全面转向社区。2018年年初，电商负责人娄伊琳，以及时尚电商负责人和物流负责人都离职了。但这个转向还是帮小红书拿到了腾讯领投的1亿美元。

引入明星和冠名综艺帮小红书的日活在2019年突破了千万。随后，疫情把人们关在了家里，互联网产品的用户开始飞涨。小红书的日活在2021年突破了5000万；2022年小红书第一次将流量开放给电商业务；今年年初，小红书日活突破1亿。

如今的小红书是创立以来第二次需要在内容和电商之间做权衡。虽然已经有了部分成功案例，但现在所有人都还很难确信它的电商究竟能达到什么样的高度。而且，“不够狼性”也是商业化道路上的一大阻力。

03 投资人不得不继续等待

独角兽们估值下降往往是由于低垂的果实已被摘完，试图寻找第二曲线还没有结果。

字节跳动凭借今日头条、抖音和TikTok的三级跳成长为了举世闻名的互联网巨头。从好的一方面看，算法推荐的核心不仅仅能适用于图文，也确实能无国界地扩展到短视频领域。

不单单是在内容上的扩展，直播带货这种形式的出现让短视频平台横跨了内容和电商两个领域，突破了阿里和腾讯之间横亘多年的天堑。

正是凭借这样的成就，投资人们一度相信，字节跳动是无所不能的。随着它商业化进程的持续推进，字节跳动手里的弹药储备越来越丰厚，看上去似乎没有什么领域是它不能攻略的。

不过，以如今字节跳动的体量，今日头条过时的图文内容形式对营收的贡献已经相当有限了。所以，从坏的一方面看，字节跳动似乎有且只有抖音。娱乐主播靠抖音，直播带货靠抖音，国际拓展也是靠抖音的国际版TikTok。

但短视频不能囊括全部的内容形式，直播带货也远不是电商的全部。在TikTok电商业务遭遇打击、抖音扩张受阻的今天，字节跳动似乎需要更多的实质性突破。

小红书是另一个样本。它以跨境电商起家，不像狂飙突进直到成为巨头的字节跳动，而是经历了被巨头压制，转向内容社区重生后又杀回了电商赛道。内容社区是小红书的基本盘，而电商的果实还有多少就是它目前估值的一个X因素。

独角兽估值变化也是整个互联网行业预期改变的一个缩影。

相比它们所在的一级市场，流动性更强的二级市场的股价下跌则更加剧烈。

以被众人称道的港股财富密码腾讯控股为例，它在2021年巅峰时期的股价高达775.5港元，是今天300港元的2.5倍还多。其他几大互联网上市大厂的股价走势也大致相同。

独角兽估值下降的另一个原因在于他们当独角兽的时间太长了。成立于2012年3月的字节跳动和2013年6月的小红书都已经度过了各自十周年的生日。

而10年时间在互联网行业当中几乎可以认定为一个完整的时代，这么漫长的时间纵使是超级独角兽也注定跨过了自己增长最耀眼的时期。字节跳动没有在这个时期完成上市，主要还是因为海外的打压。

字节跳动的体量和投资人构成都表明在美国上市是最佳选择，所以管理层一直没下定决心去港交所。

而港股对中国互联网巨头们的估值已经比前几年低的太多了。同在短视频行业的快手的股价已经从2021年年初的417.8港元跌到了今天的62.1港元，这可能是抖音没有加速分拆上市的另一个原因。

小红书的背后则是“小而美”互联网公司完成自我救赎的另一个故事，这个过程足够漫长。

平心而论，小红书最早做的跨境电商其实已经失败了，许多创始人在那个时期就会缴枪把公司卖给巨头了。但毛文超和瞿芳足够坚持，这才让小红书在内容上独辟蹊径，迎来重生。

不过，无论如何，在二级市场苦苦等待这两家大小巨头上市的普通投资者可能还要继续失望了。

美股的大门一时之间可能很难向字节跳动打开，而港股的估值在全球流动性趋紧的今天不但难以向上，还有继续向下的风险。

小红书执拗的管理层在跨境电商向内容社区转型的关键阶段没有选择放弃，在电商业务远没有一马平川的今天大概率也会选择继续坚持把估值再做上去。

对于长期持有这两家公司股份的投资人来说，好消息是：它们都基本毫无疑问能在市场上屹立不倒了；坏消息是：命运的齿轮缓缓转动，暴富的时间窗口可能永久性地失去了。