文 | 债市观察 苏桐

入主“龙头家居”美凯龙家居（601828.SH）4个月后，建发股份（600153.SH）却遭遇美凯龙家居业绩“变脸”。此外，建发股份净利润也将迎来五年来内第二次下滑。

建发股份前三季度业绩预告显示，公司预计2023年前三季度实现归母净利润为115亿元到138亿元，同比增加约213%到276%。但其中约95亿元利润来自收购美凯龙可辨认净资产公允价值与收购价格的差额。

剔除上述重组收益后，建发预计前三季度扣非后净利润19亿元到25亿元，同比减少1亿元到7亿元，同比减少4%-27%。这或将是建发自2018年以来，三季度净利第二次下滑，上一次是2022年三季度。

建发股份有建发房产、联发集团两大地产平台，拥有房地产业务与供应链业务双主业，近年来两大主业的扩张态势非常明显，一反之前的低调之姿。但扩张的同时，建发股份也面临短债大增、利润下滑的趋势。

01、入主美凯龙后遭遇净利下滑，建发两大动作“整改”

建发股份本打算通过收购美凯龙家居，拓展消费品供应链运营业务。但让建发尴尬的是，刚刚完成财务并表，美凯龙家居就由盈转亏。

在财务并表之前，美凯龙家居在半年度财报中还是盈利状态，归母净利润1.51亿元，扣非后净利润0.9亿元。

而并入建发财务报表后，美凯龙家居前三季度的净利就变成预亏。

来源：企业公告

其中，美凯龙家居前三季归母净利润亏损5亿至6亿元，同比减少137.9%至145.5%；扣非净利润亏损2.7亿至3.7亿元，同比减少13.91亿元至14.91亿元，同比减少 124.1%至 133.0%。预亏的主要原因为自营及租赁收入下降、投资性物业估值下降、资产减值等因素。

另据债市观察梳理发现，美凯龙家居不仅净利润下滑，其二股东红星美凯龙控股集团有限公司（简称“红星美凯龙”）也被曝出债务违约及诉讼等问题。

公开资料显示，截至9月30日，红星美凯龙逾期债务总额为12.35亿元。此外，红星美凯龙上半年亏损额高达274.26亿元，且已经连续出让8家子公司股权，还有股东减持套现6.3亿元。

10月13日，红星美凯龙还收到广州康耐登家居起诉，主因2022年7月27日，广州康耐登提供给红星美凯龙及车建兴1.2亿元借款用于公司周转。申请人广州康耐登请求裁决偿还1.2亿元本金及利息960万元、逾期费用735123.29亿元、其他费用30万元。另外还有红星美凯龙持有的长兴美凯龙七星酒店投资管理有限公司100%股权拍卖等所得款项优先受偿权。

二股东红星美凯龙的违约和负债问题，是否会影响到美凯龙家居未来的运营，也是建发股份需要注意的问题。

建发股份在回答投资者相关提问时表示，已经对红星美凯龙的问题做了风险隔离。

此外，基于美凯龙家居目前的盈利状况，建发股份近期还采取了两大动作整改。

一是董事会换血。8月16日，建发股份董事长郑永达获任红星美凯龙董事会主席。截至目前，红星美凯龙新一届董事会中，建发系董事会占5席。而创始人车建兴则任总经理一职。

来源：东方财富网

此外，建发股份已向美凯龙提名财务负责人全面参与财务管理。上述动作背后，预示着建发股份与美凯龙更深入的管控。

二是业务“整改”。10月24日，美凯龙家居公告称，将召开第四次临时股东大会，其中增加经营范围主要包含货物进口、技术进出口。后者与建发股份的供应链运营业务相符合。

至此，建发股份在美凯龙家居高层人事、整体业务两大层面开始了全面梳理，至于能否扭亏为盈，有待市场验证。

02、千亿拿地背后，短债增加百亿

在豪气并购的同时，建发股份在土地市场更引人注目。

据克而瑞统计，建发股份旗下地产平台建发房产今年前9个月新增货值1299亿元，紧跟华润、万科、保利之后，位列行业第4。

另据中指研究院数据，今年1-9月，建发房产以508亿元的权益拿地金额排在行业第5位，以381万平方米的权益拿地面积排在行业第3位。

来源：企业官网

债市观察发现，建发拿地有3大特点：

1、高投资强度（拿地/销售金额）60%，相比2022年49%的强度有过之而无不及。

2、87%布局一二线城市，今年在三四线城市也能看到建发的身影。

3、建发多个地块为溢价获取。

具体来看，在北京首轮土拍上，建发房产以16.56亿元+1.2万平方米现房面积竞得了顺义新城第19街区19-69地块，溢价率15%；7月3日，建发房产拿下的佛山大沥河地块溢价率超51%；9月27日当天，建发房产在北京、杭州拿地金额超130亿元；此外，建发还以总价54.15亿元、溢价率3.93%夺得昌平新城地块，成交楼面价24670元/平。

在杭州，建发房产发击败43家竞争对手，以总价61.58亿元、楼面价32198元/平、溢价率11.8%夺得杭州世纪城钱塘湾总部地块；此外，建发房产还以总价20.2亿元、楼面价32219元/平、溢价率10.4%竞得滨江区桥南地块。

而在大本营厦门，今年1-9月建发在权益榜、操盘榜、面积榜上取得豪取“三冠王”，分别为97.89亿元、142.13亿元、25.25万平。

不差钱的建发更把扩张领域从一二线城市拓展到三四线城市。

今年4月，建发房产以溢价率41.01%拿下浙江丽水一宗地；6月30日，建发房产拿下台州市椒江区地块，溢价49%。

大举“跑马圈地”的同时，建发股份负债和支出也开始上涨。截至2023年上半年，建发短期借款394.21亿元，同比大增101亿元，总负债也从2022年底的约4996亿元，上涨至6541亿元，涨幅超30%。

此外，建发股份预付款较上年末增长52.04%至555.58亿元，原因是供应链运营业务规模扩大，预付款增加，叠加地产业务预付土地出让金增加。

业务扩张带来的直接结果是融资需求上升，今年上半年，建发股份通过借款获得资金约1117亿元，同比持平。但筹资净现金流136.6亿元，较上年同期394.06亿元下降65.34%，在大额借款的同时，还款的额度也不小。

为扩大融资，建发股份在债务融资之外，还进行了股权融资。

4月底，建发股份发布定增预案，向原股东配售85亿元，但资金不会用于房地产业。该预案发布时，股价一度跌停不被看好。8月，建发股份又将募资金额调整到78亿元。

9月初的业绩会上，建发股份管理层表示，自2014年配股后多年未进行股权直接融资，主要依靠债务融资解决资金需要。

这样算来，建发股份在过去长达八年的时间中都没有进行股权直接融资，这次股权融资也算是建发融资历史中的罕见动作了。

03、销售额大涨同时，盈利承压

积极融资之外，建发长期股权投资逐年膨胀，2022年达到245亿元。

但据自媒体“鹰觅房产”统计，建发合联企业获得的投资收益显示出投资收益较低的情况。

2019年-2022年，建发长期股权投资为55亿、83亿、146亿、245亿；投资收益分别为2亿、2.7亿、7亿、9亿，投资收益率分别为3.6%、3.2%、4.7%、3.6%。

对比滨江2022年长期股权投资143亿，合联企业投资收益22亿，投资收益率为15%，是建发股份的4倍左右。

中报显示，建发股份上半年对联营合营企业投资收益亏损0.73亿元，而上年同期为盈利4.04亿元。

来源：企业官网

而现金流的“马达”销售端也显露出增收不增利的情况。

今年1-9月，建发房产累计实现销售金额1326.3亿元，同比分别增长约32.46%。

上半年财务数据显示，建发股份房地产业务收入329 亿元，但利润只有16亿，归属于股东的净利润还不到3亿元，同比跌了60%。也就是说，落到股东手中的还不到1%。

Wind数据显示，建发房产这几年销售毛利率已从2020年的23.32%降至2022年的16.88%，净利率也从8.57%降至6.48%。

来源：WIND数据

此外，上半年建发股份对上百个开发项目计提了近60亿元的减值，比扣非净利润还要高出许多。

在建发股份销售额上涨的同时，部分业主和购房者也对建发项目的问题提出了质疑甚至维权。

以北京市场为例，目前建发房产有6个项目，分别为望京养云、珺和府、文源府、观云、璟院、观堂府。

其中，位于朝阳崔各庄的望京养云网签约97%，但销售过程中却闹出了减配、销售辱骂业主、车位捆绑销售、虚假宣传名校等问题。

而位于昌平南二拨子的珺和府、文源府都还有房源在售，前者网签率约95%，后者网签率为约60%。但建发房产隐瞒铁路用地不利因素，让部分购房者提出质疑。

来源：企业官网

再看位于丰台新宫的建发璟院，其网签率53%左右，但开盘之初就被部分望京养云业主上演了一波劝退的闹剧。

目前部分房企仍以高周转为项目开发要求，但从行业趋势看，未来只有开发与经营并重的企业才可能既要又要，但这并不简单，建发股份还需不断自我调整。“黑马”建发还会继续扩张吗？欢迎评论区留言讨论。