文｜《港湾商业观察》施子夫

近期的古井贡酒（000596.SZ）多少处于风口浪尖。

十月中旬，古井贡酒的“年份原浆”等系列产品商标因与“年份酒”名称相近，被指存在误导消费者、影响行业诚信的嫌疑；十月下旬，古井贡酒原独董配偶因涉嫌违规交易被中国证监会立案。

业绩方面，10月27日公司披露2023年三季度报告，在营收基本面外，公司销售费用投入、存货等指标刷新上限。

01 前独立董事配偶涉短线交易，“年份原浆”存误导性

10月21日，苏宁环球（000718.SZ）发布公告，公司于近日收到公司董事长张桂平先生告知，因非本公司事项，张桂平先生收到中国证券监督管理委员会（以下简称“中国证监会”）安徽监管局送达的《立案告知书》（证监立案字 0232023004 号），内容为：“因张桂平先生在担任安徽古井贡酒股份有限公司（以下简称，古井贡酒）独立董事期间，其配偶买卖古井贡酒股票导致涉嫌短线交易，中国证监会决定对其立案。”

根据古井贡酒于2022年2月19日披露的《关于独立董事亲属短线交易及致歉的公告》：张桂平先生作为古井贡酒时任独立董事，其配偶吴兆兰女士于2022年2月9日、2月10日以集中竞价的方式买入古井贡酒股票3.07万股，成交金额为695.10万元；于2022年2月10 日、2月11日以集中竞价的方式卖出古井贡酒股票3.07万股，成交金额716.03万元。

“针对上述事项，张桂平先生和吴兆兰女士已公告致歉并主动纠正，吴兆兰女士已于2022年 2 月12日将上述短线交易所获盈利20.05万元上缴至古井贡酒。”公告显示。

公开信息显示，张桂平，男，1951年8月出生。现任苏宁环球集团董事长、苏宁环球股份有限公司董事长。2020年6月起担任古井贡酒第九届董事会独立董事，并未持有古井贡酒公司股份。在2023年6月古井贡酒第十届董事会独立董事中，张桂平不再担任古井贡酒独立董事。

早于此事之前，古井贡酒还曾因“年份原浆”系列产品名称而受到外界争议。

10月18日，有网易财经等公开消息称，古井贡酒“年份原浆”系列主要销售的古8、古20、古26以及“黄鹤楼酒”系列的楼20、清30，生态原浆12、生态原浆15等，因其后缀名称容易让消费者误认为是白酒年份，而其实际仅为产品编码，产品宣传存在一定误导性。

据官网介绍，古井贡酒旗下品牌包括年份原浆、古井贡酒、古井酒、黄鹤楼酒、明光酒等。此次事件的主角“年份原浆”作为古井贡酒的明星产品，为公司贡献大部分收入。在2023年上半年，“年份原浆”系列实现收入87.61亿元，占当期公司营收的七成以上。

据悉，在第十九届酒博会上，中国酒业协会年份酒管理委员会主任胡义明，直接发声炮轰当前年份酒市场乱象危及行业信用。

胡义明指出，这些年来虚假年份酒的乱象严重侵害了广大人民群众的利益，应该说涉嫌严重违反消费者权益保护法，反不正当竞争法，中国食品安全法、广告法以及中华人民共和国刑法，严重侵害了消费者的合法权益，严重影响了国家的法制建设，扰乱了中国白酒产业的健康发展，已经产生或者继续在产生很大的社会负面影响。

不过，知趣咨询总经理、白酒行业分析师蔡学飞对《港湾商业观察》表示，年份原浆精准的切入了中国人对于白酒越老越好，原浆酒品质更高的消费心理，可以说，古井在年份原浆概念上具有营销与品质等开创价值，并且为此做了大量的科研实践，从而使得年份原浆成为超级大单品。

蔡学飞认为，“年份原浆目前已经成为涵盖了大众消费到高端消费的品类代名词，更是形成了自身的酒体风格，市场也证明了其成功性，关于外界的争议，积极的看，也在一定程度上促进了年份原浆的良性发展。”

02 业绩不错，全年目标难度不大

10月27日，古井贡酒披露2023年第三季度报告。公告显示，古井贡酒第三季度实现收入46.43亿元，同比增长23.39%；归属于上市公司股东的净利润10.33亿元，同比增长46.78%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润10.12亿元，同比增长46.86%；基本每股收益1.95元/股，同比增长46.62%；加权平均净资产收益率5.11%，同比微增1.12%。

前三季度，古井贡酒实现营收159.53亿元，同比增长24.98%；归属于上市公司股东的净利润38.13亿元，同比提升45.37%。

截至2023年三季度末，古井贡酒经营活动产生的现金流量净额为57.20亿元，同比增长12.98%；合同负债33.15亿元，同比增加301.04%；长期借款1.74亿元，同比增长287.71%；应收账款6991.93万元，同比增长14.47%。

可以说，此份三季报与先前披露的半年报，古井贡酒业绩表现都颇为不错。

2023年上半年，古井贡酒实现营收113.10亿元，同比增长25.64%；实现归属于上市公司股东的净利润27.79亿元，同比增长44.85%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润27.31亿元，同比增长44.58%；基本每股收益5.26元/股，同比增长44.90%；加权平均净资产收益率13.96%，同比增长2.99%。

具体产品方面，古井贡酒的产品主要包括年份原浆、古井贡酒、黄鹤楼及其他。上半年中，上述三款产品分别实现收入87.61亿元、11.11亿元、11.08亿元，分别同比增长30.67%、23.26%和1.63%；毛利率分别为85.15%、59.21%、65.71%，分别同比增长0.75%、下滑1.73%、下滑0.30%。

按渠道划分，半年报显示，古井贡酒线上渠道收入34.36亿元，同比增长22.92%；线下渠道收入109.66亿元，同比增长25.73%。截至上半年末，古井贡酒的经销商数量共计4341家，报告期内减少了58家。

在此前半年报披露之时，东吴证券发布研报表示，古井贡酒上半年进度跟去年基本持平，全年200亿元任务完成可期，短期虽有部分市场古20价格波动及库存高的反馈，持续优化组织架构和任务压力，逐步解决问题。在当前稳定的管理层推动下净利率小幅逐步提升可期。

海通证券研报显示，古井贡酒年初指引为实现营收201亿元，利润总额目标60亿元。结合半年报业绩计算，下半年实现营收增速高于14%，利润总额增速高于22%即可达成，预计实现压力不大。当前公司得益于前期积累的渠道优势以及消费者培育活动，品牌势能不断突破，渠道配合积极性高于竞品。综合带动中高档产品逐步放量增长，塔基产品在随量费用减少的情况下保持自然动销。此外，前期集团员工持股计划的落地，有望进一步激发管理层和员工积极性，业绩兑现动力充分。

海通证券预计古井贡酒2023-2025年营收分别为206.2/248.4/293.6亿元，净利润为43.2/55.3/66.9亿元，对应EPS为8.17/10.46/12.66元（前值为7.78/9.69/11.72元）。考虑到古井贡酒结构升级费用优化，员工持股计划落地，业绩释放动力增强，给予公司23年35xPE（前值为32x），目标价由246元上调至286元，维持“中性”评级。

03 存货、销售费用创新高，行业迎来调整期

除了业绩基本面外，在此份三季报中，古井贡酒存货指标和销售费用都再一次刷新了自己的上限。

2023年前三季度，古井贡酒销售费用录得43.63亿元，同比增长20.40%；管理费用录得8.72亿元，同比增长18.80%；财务费用-1.64亿元，同比增长24.91%；前三季度公司营业总成本107.72亿元，同比增长17.71%；其中营业成本33.44亿元，同比增长11.02%。

同一时期，古井贡酒的存货录得64.44亿元，同比增长24.74%；货币资金166.74亿元，同比下滑2.11%；应付票据6.52亿元，同比增长1588.42%；流动负债合计128.07亿元，同比增长10.24%。

拉长时间线来看，古井贡酒的销售费用、存货指标在近几年呈持续攀升态势。

根据东方财富网显示，从2020年前三季度-2023年前三季度，古井贡酒的销售费用分别为23.67亿元、29.03亿元、36.24亿元和43.63亿元；存货分别为29.54亿元、42.89亿元、51.66亿元和64.44亿元；存货周转天数分别为415.8天、429.9天、440.7天和504.8天，存货周转率分别为0.649次、0.628次、0.613次、0.535次，整体逐年走高，公司化库存压力也随之增大。

蔡学飞表示，“中国酒行业已经进入深度调整周期，库存走高是行业性问题，对于古井贡酒这样的强势名酒来说，本身拥有者极强的库存调节能力，三季度库存走高可能意味着企业主动的给市场减压，从而恢复渠道弹性，为企业的四季度增长创造良好基础，可能更是名酒企在市场承压环境下的一种积极调整，而且从三季度营收与利润的高速增长来看，对于企业的影响非常有限。”