文｜睿思网

11月26日，首批3只消费基础设施公募REITs——华夏金茂购物中心REIT、华润商业REIT、中金印力消费REIT已正式获得证监会准予注册的批复，并准备开展后续的发行工作。

然而，同期申报的REITs的物美消费REIT却没有出现在首发名单中。据睿思网查询，自上交所11月21日向其提出问询后，至今已过去一周，物美消费REIT仍未有任何答复。

按照上交所要求，物美消费REIT只需要在收到问询的三十个工作日内提交回复，但相较于其它三家在问询次日就迅速做出回应，物美消费REIT似乎表现并没有太积极。

此时的物美，是另有谋算，还是有着其它难言之隐？

大成项目难言优质？

在上交所此次问询中，针对项目运营、项目估值以及外部运营管理均提出了疑问，其中在项目运营层面，针对入池的底层项目的可持续性经营及长期稳定性，尤其是北京大成项目，就其租赁模式的变更、租赁情况的稳定性、销售额下降等方面内容，上交所显然疑虑重重。

从底层资产来看，物美商业是本轮消费REITs中唯一以超市及社区商业设施作为底层资产的企业。本次入池的底层资产共四个，分别为位于北京的大成、玉蜓桥、华天和德胜门四个项目，总建筑面积7.79万平方米，平均月租金坪效77.29元/月/平方米。

该四个底层资产的平均出租率为88.71%。当中，除大成项目出租率仅为83.21%，其余三项目的出租率均超过90%，玉蜓桥项目93.84%、华天项目90.55%、德胜门项目92.15%。

大成项目也因出租率波动太大，一度令市场对其是否符合具备长期稳定性的优质资产存疑。

翻阅物美消费REIT早前发布的招募说明书可知，在2020-2021年期间，大成项目出租率一度从96%骤降至29%，直至2022年方恢复至82%，此后一直从未到达2020年时的出租率水平。

受出租率下滑影响，大成项目的营收业绩也随之下跌。2021年，大成项目营收仅为494.93万元，而2020年的营收为3764.29万元。同样自2022年起情况才逐步改善，2022年，大成项目营收为929.07万元，今年上半年更回升至951.44万元。

惨淡的经营也直接影响到盈利，从去年开始，大成项目即出现盈转亏。2021-2022年期间，大成项目净利润由盈利860.16万元变成亏损923.38万元，直至今年上半年，大成项目仍亏损143.44万元，也是四个项目中唯一出现亏损的项目。

物美在招募说明书中亦就以上波动情况作出解释。其称，大成项目2021年度营业收入下降主要系某外部大租户提前退租和宏观经济影响所致。

据了解，2019年，物美商业对大成项目调改后引入某外部大租户租赁了地上1-3层超2万平方米，占当期标的资产租赁面积69%，租赁期限自2018年8月8日起至2038年8月31日，该租户2020年租金及物业管理费为3313万元，占当期标的资产收入的88%。

然而，该租户决定于2020年12月提前退租，并与物美商业产生合同纠纷，最终于2021年3月达成和解，该租户补缴支付截至2020年底租金，并支付相应违约金2761万元，相关费用作为营业外收入科目核算，未计入租赁收入。

此外，由于纠纷未判决期间涉诉区域无法对外招租，以及违约金未计入租赁收入科目，因此导致2021年的租赁收入下滑明显。

后续，物美商业通过改变招商政策，拓宽招商渠道积极与意向租户进行接洽，并引入麦德龙入驻，有效实现出租率提升。然而，物美商业亦坦言，由于宏观经济、线上渠道抢占份额等因素影响，空出的部分仍存在较大招商难题，只有部分区域引入了新租户，导致该项目的出租率和营收都难以回到2020年“出租率96.56%，营收3764万元，净利润856万元”的水平。

此外，大成项目同样面临租户租约调整以及集中式退租等经营压力。据了解，继2020年大租户退租后，新引进的麦德龙，在今年7月也曾进行租约调整，调整面积占已租面积的近一半。与此同时，包含大成项目在内的四个底层资产项目中，大部分第三方租户的租约将在2025-2026年间陆续到期，而该部分租户的运营收入占比高达六成，届时，物美又将如何解决空置率上升的问题？

由于大成项目是物美消费REIT底层资产中的第二大体量的项目，资产估值2.78亿元，占总估值27%，建筑面积2.9万方，占总面积的37.6%，因此其经营情况将会影响到整个资产包的质量评估。

运营管理能力存疑

从大成项目的运营中，多少也展示出物美商业的运营能力稍显不足，因此外部运营管理也成为上交所重点关注的要点之一。

上交所在反馈中特别指出，“项目外部运营管理机构近三年净利润均为亏损，同时经营性现金流波动较大，请进一步披露，解释分析运营管理机构的运营能力和持续经营能力和对项目日常运营的影响。”

据悉，物美REIT的外部管理人即为物美商业，其同时也是REIT的原始权益人。其在2020年至2022年期间，净利润分别为-26190.65万元、-2063.44万元、-5568.21万元，今年上半年，净利润刚刚回正，达到424.77万元。

物美商业早前亦就此做出解释，其表示，近年来公司净利润表现欠佳，此外由于2020年便利店业务的调整，关闭了较多亏损门店，从而产生约0.82亿元的闭店损失，后续年度亏损幅度将有所收窄。

截至目前，物美商业管理了超600万平方米的消费基础设施，其中自有物业约170万平方米，租赁物业约440万平方米，包含大型综合超市、综超小店、便利店、购物中心、仓储式商场和百货大楼业态。其中的超市板块净利率水平维持在2%左右，对比行业平均的1.2%，盈利能力处于中上游水平。

但这似乎仍难以释除市场对其运营能力的顾虑。随着电商的兴起和社区团购的崛起，传统大型超市的竞争优势不断被削弱，数据显示，2023年前6个月，中国实物商品线上零售额同比增长5.6%，而同期线下商品零售额则下滑12.0%，这让市场对投资于超市类型资产更为谨慎。

因销售额持续下滑，最终导致的结果便是租户纷纷离场，项目也因长期亏损而只能选择倒闭。仅今年以来，家乐福、沃尔玛、国美和苏宁等超市品牌均出现不同程度的衰退，倒闭潮持续蔓延。

物美也难以独善其身。上交所同样注意到物美商业存在超市类租户销售总额持续下降的情况，并要求基金管理人结合客流量、客均消费、租金坪效等数据，充分评估对项目租金收入的影响。

忧虑情绪进一步在投资者中蔓延，一系列的疑问随之而来：如今仍亏损的大成项目，是否会是下一个倒闭的项目？物美又将如何力挽狂澜？面对市场的不确定性，物美是否有一套行之有效的风险应对措施？

大家都在等待物美的答案。