文 | 杠杆游戏 张银银

编辑 | 欣欣然

长安汽车牵手华为车BU之后，汽车界最近的大热点，可能要数蔚来和江淮汽车分手？应该是的，而且这俩哥们各自都有了新欢或其他考虑。

我们首先看蔚来，最近新闻特别多。

1）2023年12月4日，工信部车辆生产企业信用信息管理系统显示，蔚来汽车科技（安徽）有限公司进入工信部车辆生产企业目录。这意味着蔚来汽车获得独立造车资质。

此前，该司通过江淮汽车代工。

其实这个消息，从前段时间江淮汽车拟转让相关工厂开始，大概就基本确凿了。当然不管当时还是现在，蔚来方面都没有出来证实。

2）11月末，长安之后吉利入局，蔚来第二家换电合作伙伴敲定吉利控股。

按照蔚来吉利双方发布的新闻通稿，合作换电体系不仅包括私家车，还将开拓B端运营车市场。蔚来的换电体系合作据传还有一些车企。

3）不久前，有市场消息称，蔚来将开启裁员，裁员比例占总员工人数的10%-20%。后基本证实。

接着杠杆游戏简单介绍一下江淮汽车。

1）12月1日，江淮汽车与华为终端有限公司在合肥签署了《智能新能源汽车合作协议》。双方将基于华为智能汽车解决方案，在产品开发、生产制造、销售、服务等多个领域全面合作，着力打造豪华智能网联电动汽车……

2）11月25日，长安汽车与华为签署了《投资合作备忘录》。此后11月27日早些时候，江淮汽车发布声明，并称华为本次在车领域平台战略的调整，不影响双方之间的后续合作。另外，对于华为拟设立汽车智能系统及部件解决方案独立公司的有关事项，江淮汽车高度关注，积极与华为共同探讨参与投资及合作的相关事宜。

11月27日晚间，江淮汽车再次发布公告称，江淮汽车未收到华为共同投资邀请，且未参与投资及资本合作相关事项。

不过，对此，华为常务董事、智能汽车解决方案BU董事长余承东证实，“四界”都邀请了，并希望一汽也参股。

3）10月时，江淮汽车发布公告称，拟通过公开挂牌方式转让部分资产，涉及乘用车公司三工厂存货、固定资产、在建工程、房屋建筑物以及土地使用权及乘用车公司新桥工厂构筑物和设备资产。

很快，有媒体报道称，江淮汽车资产转让的2家工厂，实际就是江淮与蔚来合作的2座工厂。

蔚来或将收购上述江淮汽车资产，并进一步谋求独立生产资质的消息不胫而走。

问题来了，如果蔚来谋求独立资质生产、确有收购意思，这得不少钱啊。蔚来目前依旧属于烧钱阶段、亏损巨大，大额购入资产、单干，是否最佳时机？

同时，若此，未来江淮汽车还和蔚来合作吗？业绩也不太好的江淮汽车，牵手华为，能否修成正果？要知道赛力斯与华为合作后业绩也是跌宕起伏，一会不太行，一会不错，一会又不行了，一会起死回生……

其实此前，蔚来、江淮我都大篇幅谈过。本周的“杠杆观车”，杠杆游戏就再来说一下这个话题。

1、蔚来的未来：准备豪赌一把

客观地说，理想、小鹏、零跑等造车新势力，近些年靠收购都已经获得了造车资质。蔚来算是异类。

其实当初2018年蔚来在美股招股书中披露过上海建厂计划。遗憾的是，这一计划或许因为特斯拉超级工厂落地上海而告吹。

按照国家发改委在2018年底发布的《汽车产业投资管理规定》，同一省份新建纯电动汽车项目受到数量限制，现有项目投产并满足预设目标后，其他企业才可能获得资质。

后来，蔚来2019年很惨，生死存亡之际，合肥方面伸手援助。蔚来与合肥方面深度绑定，当地的江淮汽车坐稳代工地位至今。

这3、4年蔚来销量、业绩有过起伏，但如今基本站稳了月销过万辆的台阶（少数月份例外）。

而且特别值得一说，蔚来和多数新能源车企的模式不同，它走的一条换电的路。这个路前期投入当然不低，而国内乘用车公司中，长安汽车、吉利汽车有比较明显这方面的布局，于是近期蔚来首先牵手长安、吉利这方面。

蔚来的销量、业绩到底如何？是否能支撑拿下资质后独立生产？

1）根据最新销售数据，2023年11月，蔚来交付新车15,959辆，同比增长12.6%；

2023年1-11月，蔚来共交付新车142,026辆，同比增长33.1%。蔚来新车已累计交付431,582辆。

值得一说，这是2023年以来，蔚来连续第6个月交付超过1万辆，其中7月时交付曾超过2万辆。而在此之前的4、5月交付量均只有几千，引起不小的讨论。

好在从6月开始，重新站上万辆关口。如上图。

对于2023年11月及前11个月的销售表现，到底应该怎么看？我们不妨和同行做一个比较。

乘联会综合预估11月新能源乘用车厂商批发销量94万辆，同比增长29%，环比增长6%。1-11月经测算，累计批发774万辆，同比增长35%。

也就是不管单月还是前11月，蔚来都是跑输大盘的，特别是单月虽然再次交付过万辆，但明显比同行平均慢。

如下图，乘联会发布的2023年11月新能源乘用车批发销量榜单，过2万辆的车企有11家；即便1万多辆的车企中，上汽大众、零跑汽车等比蔚来的销量高；其次上汽通用、奇瑞汽车的新能源乘用车也紧追其后，蔚来的压力可想而知。

图表来源|乘联会（特此感谢）

当然我们可以说，蔚来的单价贵啊，没毛病。

对了，此前杠杆游戏写过，前10月的新能源乘用车累计销量榜单上，蔚来守住第9，排名和前9个月时一模一样。

另外我去对比了一下2022年1-10月的新能源乘用车累计销量榜单，当时蔚来排13位，当时不到10万辆。

如果这样看，2023年以来的表现还是说得过去。应该说，非常不容易。不过前11个月的累计销量能排多少名，等过一段乘联会发布。

以目前的销售状况，是否应该迅速拥有自己的工厂和牌照，在杠杆游戏看来至少有争议，当然生产工厂或者购买资产的方式、资金压力可以探讨。

2）说完销量、排名，我们看看蔚来的财务、经营数据。目前三季报尚未发布。

2023年二季度，蔚来收入总额为人民币87.717亿元（12.097亿美元），较2022年二季度下降14.8%、较2023年一季度下降17.8%。

二季度的汽车销售额为71.852亿元（9.909亿美元），较2022年同期下降24.9%、较2023年一季度下降22.1%。

汽车销售额较2022年第二季度下降，主要由于ET5和75 kWh标准续航电池包交付量占比提高带来平均售价降低，以及交付量的下降。

汽车销售额较2023年一季度的下降主要由于交付量下降。

2023年二季度其他销售额为15.865亿元（2.188亿美元），较2022年同期增长119.9%、较2023年一季度增长9.3%。

其他销售额较2022年第二季度有所增加，主要由于随保有量提升而增长的二手车销售、配附件销售及提供能源解决方案收入。

其他销售额较2023年一季度有所增加，主要由于随保有量提升而增长的二手车销售及提供能源解决方案收入，部份被汽车金融服务收入下降所抵销。

二季度的销售成本为86.848亿元（11.977亿美元），较2022年同期下降3.0%、较2023年第一季度下降17.4%。

销售成本较2022年二季度有所下降，主要由于单车电池成本的下降及交付量的减少，部份被二手车销售、提供能源解决方案及配附件销售成本的增加所抵销。

销售成本较2023年一季的下降主要由于交付量的减少。

二季度的毛利为0.870亿元（0.120亿美元），较2022年同期下降93.5%、较2023年一季度下降46.4%。

二季度的毛利率为1.0%，而2022年第二季度为13.0%、2023年第一季度为1.5%。毛利率较2022年第二季度有所下降，主要由于汽车毛利率下降。

毛利率较2023年一季度有所下降，主要由于较低毛利的二手车销售的增加。

2023年二季度的汽车毛利率为6.2%，而2022年第二季度为16.7%、2023年第一季度为5.1%。汽车毛利率较2022年第二季度有所下降，主要由于产品组合变动，部份被电池单位成本的下降所抵销。

蔚来的汽车毛利率较2023年一季度有所提升，主要由于上一代ES8、ES6及EC6车型的促销折扣减少。

二季度的研发费用为33.446亿元（4.612亿美元），较2022年二季度增长55.6%、较2023年一季度增长8.7%。扣除股权激励费用，研发费用（非公认会计准则）为29.429亿元（4.058亿美元），较2022年二季度增长57.1%、较2023年一季度增长8.5%。

二季度的销售、一般及行政费用为28.566亿元（3.939亿美元），较2022年二季度增长25.2%、较2023年第一季度增长16.8%。扣除股权激励费用，销售、一般及行政费用（非公认会计准则）为26.721亿元（3.685亿美元），较2022年二季度增长28.3%、较2023年一季度增长19.3%。

销售费用增加，二季度的净亏损为60.558亿元（8.351亿美元），较2022年二季度增长119.6%、较2023年一季度增长27.8%。

二季度归属于蔚来普通股股东的净亏损为61.219亿元（8.443亿美元），较2022年同期增长123.0%、较2023年一季度增长27.4%。

如果看整个2023上半年，杠杆游戏注意到，蔚来亏超100亿元，远超2022年同期的亏40多亿元。

3）蔚来是否缺钱？截至2023年6月末，杠杆游戏注意到，蔚来现金及现金等价物、受限制现金、短期投资及长期定期存款为315亿元（43亿美元）。

截至6月末，蔚来现金及现金等价物余额160亿元左右。

客观说，蔚来2023上半年的表现是不好的。很快蔚来将发布三季报，总体或许改善，但也不会太好。

于此我们也更好理解，蔚来近期和长安、吉利在换电方面的合作。

按照此前公告，9月，蔚来完成了10亿美元的可转债发行。这大概是蔚来有底气的金钱基础。

中报还披露，蔚来于2023年7月12日完成来自CYVN Investments RSC Ltd（CYVN Holdings

L.L.C.的联属公司，CYVN Holdings L.L.C.为由阿布扎比政府全资拥有的投资主体，统称为“CYVN实体”）的7.385亿美元战略性股权投资。

CYVN实体同时以3.5亿美元的总对价从腾讯的一家联属公司购入蔚来的若干A类普通股。继上述交易后，目前CYVN Investments RSC Ltd合共实益持有蔚来已发行及流通在外股份总数约7.0%。

综上杠杆游戏认为，蔚来业绩暂时是不好，但包里钱似乎还是不少，这是可以购买工厂的底气。

21世纪经济报道说，蔚来可能会滁州长丰猎豹，解决资质问题；有了资质，通过收购江淮汽车的2个工厂结束代工的历史。

如杠杆游戏上文所述，对此，蔚来暂时选择暂时沉默不回答。

一定程度上说，可以理解，代工成本本身也不低，有了自己的工厂，各环节也可以更好把控。

另外，如江淮汽车的出让公告所言，江淮汽车本次拟转让的资产按照三个资产包形式挂牌交易。

有业内人士向媒体分析，转让资产拆分为三个资产包，能更精准地卖给不同的买家；同时考虑到蔚来目前的经营状况，全盘吃下对其现金流也有一定负担。

同时，有接近蔚来的人士向媒体透露，蔚来已有新投资人在谈。

结果最终如何，很快就会揭晓。

如果放弃代工、搞工厂独立生产，意味着要增加很多支出。

第一，厂区费用；

第二，人员费用；

第三，新增管理成本。

这些问题，蔚来肯定都是想过的，所以近期上述这么多谋发展的大动作，同时进行裁员，为自己节约资金。

在我看来，蔚来近期的举动，是想要豪赌一把自己的未来。

2、江淮汽车“分手再婚”：靠谱吗？能否绝处逢生？

如果江淮汽车此次出售相关工厂后，不再为蔚来代工，那么少一笔收入，这是确定的。

然后牵手华为，从目前消息看，合作车型似乎从高端MPV开始。这玩意价格是高，但是销量和轿车、SUV比或许还是要少一些。

何况从赛力斯、华为合作的问界看，故事也是一波三折、惊心动魄，能否快速站稳？能否解江淮汽车的燃眉之急？

接下来，杠杆游戏详细说一下江淮汽车目前的情况。

1）截至2023年12月5日15点，江淮汽车11月产销快报尚未发布，我们看江淮汽车10月的销售数据吧。

10月，该司乘用车、商用车合计销量53,153辆，2022年同期为40,505辆，同比增长31.23%；前10月销量494,369辆，2022年同期为412,217辆，同比增长19.93%。

注意，江淮汽车的商用车销量还是不少。

其中，10月纯电动乘用车销售了19,475辆，2022年同期为17,050辆，同比14.22%；前10月，151,014辆，2022年同期为154,091辆，同比下滑2.00%。

如上图，10月出口11,958辆，2022年同期为10,071辆，同比增长18.74%；前10月138,815辆，2022年同期89,915辆，同比增长54.38%。

从上述销量看，作为一家传统车企，江淮汽车转型迫在眉睫。

2）说完销量，我们看看江淮汽车最新的财务、经营数据。2023年前三季度，江淮汽车的营收为340亿元左右，同比增长23.11%，似乎不错。

2022年同期，该数字约276亿元，当时同比下滑10.38%。

前三季度，归属净利润1.84亿元，同比增长高达123.47%。增幅不错，但绝对值实在是……

2022年同期则是-7.84亿元，当时同比下滑幅度更惊人，下滑了502.26%。

值得一说，蓝鲸财经报道说，早在2016年，蔚来和江淮签订了代工协议，蔚来旗下的车型都由江淮代工生产，初步确认产销量计划为5万辆/年。通过与蔚来的深度绑定，江淮在随后的日子里获得了一笔较为稳定的营收。

伴随蔚来销量持续攀升，仅在2018年4月-2020年12月，蔚来就向江淮支付了超过12亿元的代工相关费用，而江淮汽车2019年和2020年净利之和也仅仅2.5亿元。

换句话说，如果不是蔚来的代工费，江淮汽车更惨。

比如，杠杆游戏看了一下该司2021、2022年的归属净利润。

2021年尚且录得2亿元的归属净利润，2022年则是-15.82亿元。如果看扣非净利润更加惨不忍睹：2021年该数字为-18.84亿元、2022年-27.95亿元。

其实这个状况，杠杆游戏注意到，已经维持好些年，2017年江淮汽车的扣非净利润为-9314万元，2018年为-18.77亿元，2019年为-9.78亿元，2020年为-17.19亿元。

显然，江淮汽车的这个经营状况不太好。对了，近些年江淮汽车的年度营收基本都在三四百亿元徘徊，极少年份能超500亿元。上半年营收则基本都在一两百亿元。

如果这么说，代工蔚来很需要（毕竟是钱啊），和华为的深度合作（如果能卖得好），大概也很需要，反正死马当活马医。

但是，代工一来收入有限，其次人家蔚来毕竟有主动权，收益就算是很好的补充也不是长久之计。

于此，也就更加凸显与华为合作的必要性。

3）另外值得注意，江淮汽车产能过于富余，或许卖厂也有相关部门推动因素，通过产能换产能。

同时，正因为江淮汽车的营收、利润都不太好，资产转让至少短期让财务数据好看、优化资产结构。而这笔钱可以拿来干更多可能的事情。

从问界这2年的情况看，先巨亏是大概率，所以江淮汽车搞点钱在手上很有必要。

“那两个工厂对江淮来说是多余的资产，转让变现搞活现金流，可以投入研发，否则每年只能通过出租厂房来获取部分现金流，一次卖掉获得的现金流更大。”10月时，汽车行业分析师钟师向蓝鲸财经分析道。

其实这并非是江淮汽车第一次卖地“输血”，早在2020年底，江淮汽车发布公告，拟转让乘用车公司二工厂总装车间、涂装车间相关厂房及设备等，涉及土地763.57亩、房产及构筑物25.3万平米、设备937台/套、备品备件19638个。而上述拟转让资产账面净值48661.78万元，经评估，拟转让资产评估价值71596.08万元，增值率为47.13%。

4）和华为合作算一个重要转型，江淮汽车近年想了很多办法，比如和大众的合作签署也好些年，但产品上量依旧在路上。

具体到此次和华为的协议。因为赛力斯和华为合作的问界受到很多关注，2022年战绩也不错。2023年前几个月表现不咋地，但近期问界新M7订单爆好、再次异军突起——这给了江淮汽车转型提供了更多可能。

此前我们看到相关招标资料，江淮汽车和华为合作的合肥工厂将于2024年建成，30万辆产能。

对此，杠杆游戏曾说，从自主到代工蔚来，与大众合作、与华为合作，江淮汽车给自己设计的路似乎也挺多、挺广的。

汽车行业的新能源转型进入关键时期，过2年或许我们就能看到，江淮汽车倒下还是崛起。

祝福蔚来、祝福江淮。

本文未标注出处的财务图表，均源自蔚来、江淮汽车有关公告，特此说明并致谢