股权转让案一波三折的万家文化（600576.SH）终于在1月11日晚回复了上交所的问询函。这份回复不仅让公众知道了明星赵薇高达56亿的身家，还让投资者见识了高杠杆融资。

赵薇收购万家文化股权的资金，可以说是“空手套白狼”。在此次作价30.6亿收购万家文化29.135%的交易预案中，资金来源将是：龙薇传媒股东自有资金借款6000万元，由赵薇提供；第三方借款15亿元；金融机构股票质押融资14.999亿元。也就是说，30.6亿元收购资金中的30亿都是借来的。

而其中第三种来源“金融机构股票质押融资”方式中，市场人士猜测质押的可能正是赵薇尚未取得的万家文化股权。公告中并未明确写明质押的就是万家文化股权，但是在回答上交所“请说明在股份过户后的12个月内是否存在将所持上市公司股份进行质押的计划或安排”的问题时，万家文化回复称“将在取得金融机构股票质押融资的批准后，将全部标的股份18500万股质押给该金融机构”。而18500万股正是赵薇收购万家文化29.135%的股权对应的股份数量。

北京长安（上海）律师事务所王觊律师告诉界面新闻，从法律角度而言，只要接受质押的质押权人明确知道标的股份的权利状态，并且同意这种质押方式，在法律上交易亦可以成立。“这种行为相当于是附成立条件的质押合同。即在收购方真正取得股份之后，再把自己可以处分的股份质押给质押权人。但是在签订质押合同时，质押的内容的只是未来可能获得的股份。这样的质押合同成立并生效，但根据法律规定，质押权利尚未设立。这种交易通常发生在收购方确实现金不足，而出售方又愿意出售的情况下。”王觊律师表示，为了实现协同效应和资源整合，在收购资金不充分的情况下，不排除交易双方采取这样的交易方式。

至于该行为是否程序合法，王觊律师认为，最重要的是交易各方是否充分了解并接受这种交易方式和相应风险，并且该交易未损害第三人的利益。

一位不愿意透露姓名的投行人士则表示这种操作手法并不多见，“通常而言，实在缺钱的话会先借一下过桥资金。当然这种情况发生有一定特殊性，收购与被收购方一定是达成了协议。此外这种做法也存在一定风险。”事实上，万家文化也特意公告了资金的风险。“金融机构股票质押融资目前正在金融机构审批流程中，能否最终取得批准存在一定的不确定性。”

此外，为了确保赵薇夫妇的资产规模远高于质押融资本金，万家文化还公告了赵薇夫妇的资产状况。赵薇及其配偶黄有龙投资金宝宝控股（01239.HK）、顺龙控股（00361.HK）、阿里影业（01060.HK）、云锋金融（00376.HK）、唐德影视（300426.SZ）等多家上市公司股权，截至2016年12月31日上述股票市值约45.22亿元；此外还包括约6.66亿元的不动产，以及其他经营影视、酒业贸易、4S店等多项业务，截至2016年11月30日上述相关资产总价值约56.63亿元。披露赵薇资产的目的，即确保股票融资质押后不会出现无资金补仓而平仓的尴尬事件。

关于上交所问询的另一个重点本次股份收购是否与阿里系有关，万家文化的回复中也做出了否认。“本次股份收购与‘阿里系’企业或个人没有关联，截至目前与‘阿里系’相关企业没有后续资产注入计划或安排。”

阿里系旗下的上市公司包括阿里巴巴（BABA）、阿里影业、云峰金融，未上市的还包括阿里体育、合一集团、蚂蚁金服等众多平台。其中，合一集团在2016年4月退市完成私有化，此前投资者曾猜测很有可能是合一集团借壳万家文化。不过无论是从行业属性，还是盈利能力，合一集团均与A股市场的“气质”不符。在退市前，合一集团盈利能力堪忧。2014年，合一集团实现收入42.23亿元人民币，净利润亏损8.38亿元人民币；退市前发布的最后一期2015年三季报显示，当期公司实现收入46.04亿元，净利润同比亏损扩大150%，亏损额为12.95亿元。

回顾此次收购案，可谓一波三折。2016年12月27日，万家文化发布公告称第一大股东万好万家集团有限公司与西藏龙薇文化传媒有限公司签署了《万好万家集团有限公司与西藏龙薇文化传媒有限公司之股份转让协议》，将总股本的29.135%转让给了龙薇传媒，从而龙薇传媒成为了公司的实际控制人。而赵薇则成为了万家文化的实际控制人。

这已经是一年以来赵薇第二次接触万家文化了。要理清脉络，不得不追溯下A股市场上著名“壳公司”万家文化的转型收购史。

2006年，当时的*ST庆丰与万好万家集团签订了资产置换的协议，将万好万家集团的万家地产99%股权和新宇之星100%股权，作价47亿注入上市公司，并于同年更名为万好万家。但是此后几年公司业绩并不景气，万好万家逐渐出售酒店业务。2011年年报显示，公司净利润为1900万元。

到了2012年，万好万家开始进军矿业和电信业，先是通过旗下矿业投资公司增资7300万元取得宽城满族自治县铧丰矿业有限公司70%股权；同年还斥资6600万元增资新华泛信息，进入电信领域。但并购并没有给万好万家带来业绩的起色。2012年财报显示，万好万家亏损额度再度扩大到6800万元。

2013年，不甘于此的万好万家宣布与从事金属加工业的鑫海科技进行股份置换，以求退出资本市场。但是由于监管部门提高了对借壳方的基本面要求，再加之鑫海科技财务方面的因素，本次跨界重组以失败告终。

善于抓风口的万好万家在2014年把目标瞄准了传媒文化产业。2014年，万好万家发布公告，欲购买兆讯传媒100%股份、翔通动漫100%股权、青雨影视100%股份并募集配套资金。上述三家标的公司的资产合计预估值约30.44亿元。但是证监会由于估值等原因否决了该重组事项。2015年，万好万家更改方案，成功并购了翔通动漫，跨入动漫二次元领域，并将公司更名为“万家文化”。

2016年，这家公司的并购仍在继续。7月，万家文化发布公告购买上海隆麟网络技术有限公司100%的股权，以及购买上海快屏网络科技有限公司100%的股权。但遭遇到并购重组委员会长达19页的问询。其内容包括估值、盈利能力、电竞行业等敏感问题。虽然随后万家文化一再修改重组预案，最后仍因种种原因宣布放弃重组。

在收购隆麟网络与快屏网络的过程中，赵薇旗下北京普林赛斯就开始了与万家文化的第一次接触。当时万家文化通过锁价方式向杭州普霖投资管理合伙企业（有限合伙）发行股份募集配套资金，发行股数682万股，募集资金约1.24亿元。赵薇旗下北京普林赛斯文化传播有限公司正是普霖投资股东。

2006-2016年，整整十年的时间内，万家文化的经营范围横跨了房地产、酒店、矿业、电信业、文化传媒等领域。十年来，万家文化没有一年的净利润超过5000万元，其中2010年、2012年以及2014年净利润更是以亏损示人。但是自2006年以来，万家文化的市值却从20亿上升至117亿。

多年进出资本市场的赵薇与黄有龙并非不清楚万家文化的状况，但依然愿意用高杠杆融资方式30亿取得万家文化的控制权。从此次获得股权份额来看，29.135%的比例正好绕过了30%的举牌线，这也是近年来资本市场惯用的伎俩。万家文化的现有业务主要包括房地产、二次元等，盈利能力均堪忧。显然龙薇传媒的心思并非上市公司业务本身，而是这个壳资源。

万家文化也是一个合格的壳资源。首先，其股权相当分散。除现有大股东持30.52%的股份之外，第二和第三大股东分别为四川联尔投资有限公司和北京天厚地得投资管理有限公司，持股比例分别为8.8%和8.38%，因此并不会对龙薇传媒的控制权产生威胁。其次，万家文化并未被ST，因此在融资等方面也与其它上市公司无异。加上赵薇在资本市场朋友圈的能力，如果不出意外，龙薇传媒成功入主之后会很快开始一系列的资本运作。

万家文化最新的公告也并未否认今后资本运作的可能性。公告中显示，“未来12个月之内资产注入事项尚无明确的计划和时间安排”。根据赵薇旗下公司来看，注入其它公司以达到借壳上市的可能性并非不存在。赵薇掌控的公司涉及传媒、汽车后市场、餐饮、商贸等领域，其中包括北京普林塞斯文化传播有限责任公司、合宝娱乐传媒有限公司等。其中，体量较大的为合宝娱乐传媒有限公司，其先后出品综艺节目《隐秘而伟大》、《一路上有你》、《真心英雄》等节目。

万家文化1月12日复牌后直接封至涨停，股价20.22元。赵薇和万家文化的后续还将有更多“大戏”上演。