文|财经无忌 萧田

今世缘（603369.SH）久违地松了一口气。

刚过去的一年，国内白酒业走势可谓高开低走，一波三折：春节时的广告轰炸，二季度的回落徘徊，三季度的去库存压力，四季度的茅台涨价。

对于中国白酒业来说，2023是个负重前行的年度。

但也有例外。

作为“苏酒老二”的今世缘，近日发布了主要经营数据：公司预计2023年度实现营业总收入100.5亿元左右，同比增长27.41%左右。这是一个相对不错的成绩。

然而虽然迈进了百亿营收俱乐部，让不少盯着白酒行业的业内外人士眼前一亮，但今世缘在资本市场上的表现却并不如人意。

就在发布这一利好消息的当天（12月29日），今世缘股价仅微涨0.43%。截止当前（1月16日），股价已从当日最高点49.51元/股跌至最低点43.5元/股，蒸发了75亿。

抛开当下A股市场低迷的因素，外界对今世缘近20多年来最大的利好之一提不起兴趣的原因或许也在于：

其一，跨越一百亿后，今世缘能否守住这一战绩？

其二，今世缘提出在2025年实现150亿元目标的底气又在哪里？

对于此，本文尝试给出答案。

01 只有一只脚迈进百亿元俱乐部

白酒行业有句话：30亿区域求存、50亿区域称霸、百亿奔走全国。在酒行业中，百亿营收无疑是一道重要的里程碑。

一方面，百亿元营收规模是一线酒企“分水岭”，也是名酒时代趋势下，下一阶段行业竞争的入场券；

另一方面，突破百亿元营收大关后，酒企将展开和全国名酒企的正面对抗。

作为江苏唯二的上市酒企之一，今世缘能够在以深度分销著称的洋河（002304.SZ）卧榻之侧，拿下百亿销量实属不易。

这也是为什么，去年12月29日，踩着2023年的尾巴，今世缘迫不及待地向外界公开了“百亿俱乐部”成员的“会员卡”。

不出意外的话，今世缘将会成为白酒板块中贵州茅台、五粮液、洋河股份、山西汾酒、泸州老窖、古井贡酒之外的第七个规模破百亿的上市白酒企业。

但从今世缘披露的数据来看，100.5亿的营收也只是刚刚 “擦线”完成，不禁让投资者捏了一把汗。

毕竟，顺鑫农业（牛栏山）在2019年突破百亿规模后，受到疫情和消费需求变化等因素的影响导致销售不畅，仅仅在“百亿俱乐部”待了3年便在2022年跌破百亿，以20.7%的跌幅跌回了81.09亿元。

2023年，顺鑫农业还能否再上百亿规模被打上了一个深深的问号。

从行业上看，在过去一年，白酒行业面临库存积压、价格倒挂、产能过剩、行业分化等问题，这些都构成了今世缘能否稳住百亿营收的隐忧。

更直观的数据来自公开资料，今年上半年全国规模以上白酒企业983户，亏损企业333户，亏损面达到了33.8%，亏损额超过了20亿。

据报道，年中西南某省会城市排名前三名的大商，其手中握有的库存已高达数十亿元。

与此同时，去年11月份中国酒类流通协会一则通知称，经销商及代理商积压库存过多，无法进行正常采购，原计划于12月11至13日举办的2023杭州国际酒业博览会延期。

业内专家估计，由于渠道库存“堰塞湖”没有得到有效消化，社会购买力不足，伴随着各类促销活动，酒厂营销费用大增，2024年酒企的业绩表现仍充满不确定性。

从企业角度上看，今世缘地处江苏，不仅要面临劲敌洋河，且江苏市场是白酒企业的试验田，几乎每个有意全国化的酒企，均将江苏视为必争之地。

据业内估算，江苏白酒市场的规模大概为600亿元，其中洋河占据了一半（2023年前三季度营收已达264.83亿），今世缘100.5亿，仍旧是压着今世缘打。

面对当前复杂多变的市场环境，如何继续保持增长而不被市场反噬，是今世缘需要面临的挑战。

换而言之，过了百亿之后的路也并不好走。后百亿时代，“深耕省内、突破省外”仍将是今世缘的当务之急。

02 百亿今世缘是偶然还是必然？

尽管“100.5”这个数字看起来略有些不稳定，但今世缘破百亿，实际上是情理之中、规划之内的。

2022年底，今世缘就在“冲刺一百亿 奋进新征程”2023今世缘发展大会强调了公司在2023年营收规模突破百亿的决心。

回溯来看，今世缘业绩从2018年的37.41亿元，增长到2022年的78.88亿元，翻了一倍。

2023年成功破百亿，看似是必然实则不乏偶然的成分在里面。

2022年，白酒行业消费升级提速，行业集中度逐步提升，茅台、五粮液等行业酒企逆势开启产能扩张，今世缘跟随其后，大手一挥，拿出了90.8亿扩产——

有人做过统计，这是今世缘2014年-2021年第三季度近8年的利润之和。

过去30年，白酒一共经历了3个周期：从1989年进入上升周期，后因亚洲金融危机进入下降调整期；2003年前后开始，又经历一波上涨期，并在2012年底由限三公引发下降；

2016年，白酒再次进入上升周期，但这一新周期，有个非常明显的特点，就是减产。

数据显示，2016年至2020年，白酒产量从1358.36万千升减少为740.7万千升，几近腰斩。到了2022年，白酒（折65度，商品量）产量是671.2万千升，还不到2016年的一半。去年的情况更差，前10月白酒产量347.8万千升，刚刚达到前年一半的水平。

龙头企业扩产的逻辑在于，做高端化，需要有老酒概念、年份酒概念、产区酒概念的品质背书，所以做扩产，实际上是对未来的高端化竞争，做一定的产能储备。

就比如茅台，一边在扩产，另一边不是在提价，就是在提价的路上。

反观今世缘，不仅跟随茅台的扩产脚步，受之前“酱香热”的影响，就连扩产计划中的原酒产能也是酱香的——清雅酱香型是今世缘的扩产计划中占产能半数的香型。

2022年，平安证券发表研报认为，酱酒已过了“遍地是黄金”的第一阶段，从而进入“大浪淘沙”的中场阶段。

“没有茅台的命，得了茅台的病”。在外界看来，毫无酱酒根基的今世缘是在赌博。因此当时对今世缘扩产、冲击百亿营收普遍不看好。

近几年，国内白酒消费市场遭受了明显的冲击，导致渠道库存持续攀升。这一局面至今仍在持续，因此，消化库存成为白酒企业今年的首要任务。

中国酒业协会发布《2023中国白酒市场中期研究报告》称，去年春节后，很多白酒市场成交价低于经销价，价格倒挂现象严重。

一边是提价和价格倒挂，一边是行业马太效应越来越明显。中国白酒行业，正处在剧变的前夜。

实际上，今世缘的存货从2019年到2023年前三季度一路走高，分别为19.06亿元、21.95亿元、28.34亿元、30.42亿元和40.93亿元，存货几乎占到营收半壁江山。

按理说，白酒行业进入至暗时刻，身处之中的今世缘很难不受波及。

但今世缘却迎来了意外之喜：

一方面是受益于当地宴席市场火热，经济环境对100元-400元价格带的白酒需求影响不大，消费者反而出现消费升级的现象，消费价格带普遍比往年上升50元-100元。

另一方面，在每轮行业下行周期的时候，区域龙头品牌表现要明显好于本地小品牌和外来品牌，原因是当大环境不理想、不敢做动作的时候，区域龙头品牌对当地市场资源投入相对更高。

数据证实了这一点。

翻开今世缘财报，与营收一起高歌猛进的是销售费用。以前三季度为例，其销售费用达到14.76亿元，增长幅度为58.51%，费用已经超过2022年全年的13.9亿元。对比来看，2021年、2022年公司同期销售费用分别为6.67亿元、9.31亿元。

从结果来看，隐藏在百亿体量背后的，未必是今世缘足够努力的结果。换而言之，今世缘的百亿营收有很多水分在里面。

而在挤干水分之外，产品路线被不被消费者认可，如何解决产能扩张后的“堰塞湖危机”等，随时都有可能将今世缘拉下百亿宝座。

03 后百亿时代，今世缘能否找到解药？

进入百亿俱乐部从来都不是胜利的凯歌，而是冲锋的号角。

对于迈入新阶段的今世缘而言，深耕省内、突破省外的关键在于高端化和全国化。

正如一位酒业专家所言，如果一家白酒企业一直局限在省内市场无法突破，企业会陷入自己和自己的“存量博弈”，如同在一条小河里捕鱼，编织越来越大的渔网也只会加快竭泽的速度。

因此，今世缘走向高端化、加强全国化布局是必须也是必然的选择。

在2019年年报中，今世缘首次提出了“差异化、高端化、全国化“三化方略”，并提出“加速构建品牌全国化新格局”。

其中，计划国缘品牌从省内龙头品牌向全国化主导品牌升级，抢抓次高端扩容及超高端分化机会；今世缘品牌紧扣“家有喜事，就喝今世缘”的品牌诉求，并明确省外市场明确国缘、今世缘品牌布局推广重心。

在这次战略中，国缘品牌是今世缘高端化、全国化的主力军。

以今世缘旗下定位超高端的国缘V9为例，其并非传统意义上的酱酒，而是一个创新品类，突出特点是 “清雅酱香”，以2600元的高价和茅台争锋。

现任董事长顾祥悦曾表示：“国缘V9清雅酱香是一个创新的香型品类，符合消费者审美提升后，口味更趋清淡的趋势；国缘V9当前仍处于布局导入期，公司将坚持持续推广。”

但酒水消费是需要长期培育的，消费者会根据不同的产品口感体验进行对比，从形成消费记忆到形成消费行为习惯。清雅酱香是否能成为记忆点还不得而知。

可以肯定的是，全国化的头部酒企格局已经固化，茅台、五粮液、洋河、泸州老窖、汾酒已经形成全国化白酒的格局，新的品牌去抢全国市场份额会很艰难，追赶成本太高。

很难说今世缘的国缘V9产品在高端线还存在机会。

值得欣慰的是，就在近期召开的2024今世缘发展大会上，今世缘重新调整战略，提出了“多品牌、单聚焦、全国化”的发展战略。

在多品牌战略中，国缘致力高端化，定位中国新一代高端白酒，聚力实现省内超越和全国化突破；今世缘致力大众化，侧重做喜宴家宴；高沟致力个性化，坚持中高线光瓶酒主线。

会上，顾祥悦首次明确国缘“千元以下第一梯队品牌”定位，该款产品将聚焦300-800元价格带。

在今世缘看来，“千元以上价格赛道竞争格局已经基本形成，‘茅五’占据了80%以上的份额，但千元之下头马领跑的局面还没形成，尤其是在千元之内的500元-800元价格赛道。”

现在看来，在这种全新的顶层设计下，今世缘想要打造全国性的中高端品牌形象似乎有了些许可能。

另外，今世缘也在强调全国化战略的重要性，明确全国化战略是企业未来成长发展的空间所在，后百亿时代必须挑战跨越全国化这一命题。

前几年，今世缘曾打算收购景芝酒业，想借道攻占近邻的山东市场，可惜最后没能成功。目前来看，在外延并购这条道路上，今世缘或许彻底死心。

对于全国化，今世缘称，未来3到5年是公司全国化和跻身一线白酒阵营的关键期，贯彻“当前全国化就是周边化、板块化”的理念，明确全国化就是优先国缘品牌的全国化，聚集国缘品牌、聚焦板块打造、聚焦顾客创造。

对于省外开拓，今世缘将以“三年不盈利、三年30亿”预算规划省外市场投入，集聚人财物销资源，聚焦“10+N”重点地级板块，不断累积品牌势能，加快攻城拔寨进程。

这又给今世缘带来了另一种可能。

当前，白酒行业的这股“寒气”正在吹向所有人。很多人都还以为，现在白酒行业遇冷仅是经济周期的使然，待到明年春暖花开时，还会继续王者归来。

殊不知，这个行业的底层逻辑，已在悄然变质。

在去年4月成都春糖会期间，有个酒类咨询圈内的大佬说了一句话：酒业整体将长期进入销量负增长，收入低增长或0增长，利润低增长的内卷时代，并且很可能刚刚开始。

客观来看，今世缘仍存在主销市场过于单一、根据地市场过度竞争、内卷严重等问题。但在逆境之下，这家不断奔跑、主动求变、不愿落伍的二线酒企值得鼓励。