文|氨基观察 蔡九

如何才能成为顶级CRO？Medpace崛起的故事，为市场带来了一个不同的答案：“保守主义”可能比较靠谱。

Medpace的保守体现在于两点：

一方面，公司坚持只服务接受自己理念的客户，即能够从1期开始托付给公司，到最后关键临床结束的一条龙服务；

另一方面，公司对客户较为挑剔，更倾向于选择选择资金实力更为突出的选手。即便在寒冬中，公司也并没有为了签约新订单，在付款条件方面做过多让步。

这不可避免让公司损失更多客户，但也成就了Medpace。前者为公司构建了更高的服务质量，后者让公司的客户订单取消率低于预期。

这使得，2023年公司业绩增速创近5年新高，股价也在持续攀升的路上，最新市值超越123亿美金。

Medpace的“保守”，源于敬畏周期。诞生于1992年的Medpace，已经历经多次生物科技行业周期。这也使得，其对于周期有着更深刻的认知。

在电话会议中，Medpace多次提及，“在动荡的环境中，我们总是试图保守一点，需要做更多有效的选择，从而避免遇到上一轮周期中遇到的困难”。

很显然，对于企业而言，在某些时候更为保守的“延迟满足”策略，可能才是更快通往成功的捷径。

01 业绩脱离地心引力

作为生物科技行业的卖铲人，CXO的业绩必然无法独善其身。毕竟，二级市场的情绪，会传导至一级市场；一级市场不断下滑的融资额，也会反馈到CRO行业上。

也正因此，从2022年开始，所有CRO二季报的电话会议中，华尔街分析师们几乎都问到了一个问题：生物科技行业的融资额在持续下滑，这会对公司造成什么影响？

这也是市场关心Medpace的问题。作为一家临床CRO，Medpace同样靠天吃饭。但是，从业绩表现来看，Medpace仿佛脱离了地心引力。

如下图所示，Medpace的业绩，在近几年一直保持稳步上升的趋势。大众认知中最惨淡的2023年，竟然实现了29.2%的增速，反而是Medpace过去几年增长最快的。

不过，对于CXO企业来说，因为先签约订单、后服务再确认收费的模式，注定了业绩的反馈是滞后的。不少企业出现的情况是，收入虽然增长，但新订单乏力，导致后续增长困难。

而截至目前，Medpace并未出现这一情况。如下图所示，Medpace各个季度的净新业务（新增订单减去取消的订单）在持续上涨。

这也使得，Medpace积压的订单金额在持续增加。截至2023年第四季度末，公司积压的订单已经增长至28.13亿美元。

看起来，Medpace的蓄水池足够丰厚。更颠覆市场认知的一点在于，Medpace业绩是建立在小企业身上。过去5年，Medpace完成了逆大企业的策略：收入来自Small Biopharma的比重，从2017年的64%提升到了2023年的78%。

在市场认知中，资本寒冬对于小企业的打击是最大的。但Medpace却靠着这些小企业，实现了逆势增长，这才是最匪夷所思的地方。

02 高增长背后的秘密

尽管业绩持续增长，但从根本上来说，Medpace并没有脱离地心引力。因为，在业务方面，Medpace确确实实受到了融资遇冷的不利影响。

通常来说，CRO获取一项新业务，大概需要经过三个步骤：

药企发布临床需求，CRO公司跟进取得初步联系；

药企开始公开招标（RFP），众多竞标的CRO中某个幸运儿脱颖而出；

该幸运儿与企业敲定最终合同细节，该合同正式在CRO公司财报中得到体现，成为“未执行的合同金额”的一员。

就CXO行业的诸多指标来看，RFP金额是反应行业景气度最客观、最公正，也最不可能调节的指标。

2021年下半年，Medpace的RFP金额环比下滑了大约10%；2022年、2023年，公司的RFP金额也受到了不同程度的影响。

这在签约之后拿到的首付款中，得到了更充分的体现。2022年第二季度，其拿到的订单首付款，同比下降45%，环比下降42%。

也就是说，在新签约订单方面，Medpace并没有完全脱离行业的发展轨迹。

另外，在订单的取消层面，Medpace也有所增加。在2022年上半年，Medpace便表示，客户的订单取消率已经超出了此前的正常水准（5%）。

也正因此，从2022年开始，在极端的环境下，Medpace的管理层对于未来的预期都相对谨慎。

只是，目前来看，管理层的预期过于保守。一方面，公司的订单新增情况超出预期；另一方面，公司现有订单取消情况低于预期。

也正因此，公司的业绩表现与管理层的预期出现了显著背离，不断“超预期”。

03 一场延迟满足的胜利

那么，Medpace为什么会出现这种“超预期”的表现呢？

严格意义上来说，这是一场有关延迟满足的胜利。

推动Medpace业绩增长的核心因素是多方面的，例如其广泛的服务范围，并没有依赖某一个客户，或者依赖于某一个行业，避免了突然的打击。

但最核心的因素，应该是其与众不同的战略“取舍”。作为一家CRO，Medpace并没有为了规模，一味去满足所有客户的要求，而是做了诸多有关“取舍”的选择题。

首先，在业务模式方面，公司坚持“一条龙”打包的服务模式。即，Medpace始终接管活性成分从第一阶段到上市的整个过程，不管理单个项目的研究。这有别于其它CRO，包括IQVIA、Lab Corp和Icon plc均提供广泛的服务。

这种对整体解决方案的承诺，自然而然地减少了潜在市场需求，但同时也让其收获更多。

因为，Medpace这样做的好处是，在不混合不同概念的情况下，以最高效率进行研究，这样可以节省成本并加快研究执行速度。

这也导致，Medpace积累起不错的口碑。体现是，在报价层面，其虽然比IQVIA更高，但依然不会受到客户的排斥。事实上，从Medpace的电话会议来看，客户选择它的原因从来不是价格，而是质量。

这也在公司的业绩层面得到了体现。尽管规模庞大，但Medpace的利润率在业内最高，一方面，这表明它是CRO市场上效率最高的公司之一；另一方面，这表面它很可能是其利基市场的质量领导者。所谓质量领先地位，意味着客户目前已经愿意为Medpace的服务，支付更高的价格。

正因此，在整个弱势行情下，Medpace依然能够抓住不错的需求。

其次，在客户方面，Medpace较为挑剔。简单来说，Medpace并不会承接所有客户的订单。

在电话会议中，Medpace多次表示，公司更多的时候，贯彻的是“保守主义”。当有大量机会时，公司选择的往往是资金更充足的项目。

这或许也是，过去几年的寒冬中，公司客户取消订单和违约付款，依旧低于公司预期的核心原因所在。本质上，这是一场关于保守主义的胜利。

对于整个国内生物科技行业，这必然也具有重要的借鉴意义。

毕竟，在过去几年，国内生物科技行业秉承的理念，是快一些，再快一些，而忽略了“慢即是快”的本质。