文|首条财经 乔治

编辑|陈晨

风品|李莉

牙口好，身体就好。如何才能拥有一口好牙？除了日常呵护，找个靠谱医疗机构也十分重要。

坐拥海量需求、又是口腔医疗龙头，通策医疗一直被称“牙中茅台”。然时过境迁，近两年公司接连遭遇监管、业绩面波折，颇有些流年不利。

5月23日，通策医疗、实控人吕建明收到警示函，这已是本月的第二次。追其原因，皆与资金占用及相关失信有关，内部治理篱笆亟需夯实；经营层面也难言乐观，在经历行业种植牙集采、业绩增速放缓等变动后，企业刚刚换帅一月有余，正处关键交替适应阶段。

二级市场上股价神勇不再，自2021下半年开始震荡下行，截止5月30日收盘价59.89元/股，较开年的76.45元缩超20%，较高点(2021年6月25日)的421.99元/股跌去超85%，目前总市值不足200亿元。

透过表象看本质，“牙茅”状况不断跌落神坛，到底有哪些深层牵绊呢？

1、连续两周遭警示 吕建明“句号”圆满不？

首先，两次罚单所为何事？

5月23日，通策医疗公告，收到浙江证监局警示函：2023年通策医疗子公司（简称：浙江通策），将持有的杭州天使口腔诊所有限公司(简称“杭州天使”)65.00%股权作价1.00元，转让给北京存济口腔医院有限公司(简称“北京存济”)、以及将北京三叶风尚口腔诊所有限公司(简称“北京风尚”)51.00%股权作价1.00元。上述两企与通策医疗的关联关系为“控股股东、实际控制人的附属企业”。交易完成后通策医疗不再将两家纳入合并财报范围。

问题在于，直至交易完成后，通策医疗对北京风尚、杭州天使仍存暂借款，分别为310.99万元、78.60万元，直至2024年4月25日才收回。

浙江证监局认为，公司此举构成关联方非经营性资金占用。且通策医疗未在2023半年报、年报中披露上述情况。由此，通策医疗、北京风尚、杭州天使，以及通策医疗时任董事长吕建明、现任董事长兼总经理王毅等被出具警示函。并记入证券期货市场诚信档案。

扎眼的是，距离上次收函仅过去一周。5月16日公司披露，实控人吕建明，因未能如期还款收到监管警示函，具体与通策医疗对旗下眼科投资公司的财务资助款有关。

据2023年3月披露公告，眼科投资公司本将于2023年12月31日前，全部归还通策医疗2019年至2020年8月间提供的1.12亿元财务资助款。2024年1月10日，通策医疗再次公告称，眼科公司将于一季度完成归还财务资助款，如末未归还，眼科管理公司实控人吕建明将代为履行归还义务。

而直到2024年4月8日，眼科管理公司才全部归还。

还款期限一拖再拖。财经评论员郭施亮认为，财务资助款未及时归还和关联方非经营性资金占用的现象，反映出公司高管相关法律法规意识淡薄，对监管趋严形式缺乏了解和学习。

不算苛求。拉长时间线，这已不是吕建明首次“翻车”。如据界面新闻，2022年12月底，作为通策医疗实控人，吕建明收到浙江证监局《行政处罚决定书》被罚款100万元。在此前，通策医疗已被查认定存在一系列独立性欠缺问题，包括关联交易未披露和印章管理。即2021年10月19日至12月30日期间，公司与实控人控制的企业存在非经营性资金往来，涉及金额1.43亿元。

2024年4月18日，通策医疗完成新一届董事会换届，任职18年的吕建明不再担任公司董事长何董事职务，原副总经理兼财务总监王毅被推选为新任董事长，吕建明女儿吕紫萱担任董事。

提起吕建明，一度是个舆论热点人物。据山西晚报，2022年2月疫情管控期间，其发微博称“因为疫情，最近径山寺不对外开放，朋友联系了寺僧，得以进大殿烧了三支香。”从而被质疑违反当地防疫政策上了热搜。

再如2021年10月，据中国科技新闻网，因股价市值争议，吕建明连发7篇帖子与网友“互怼”，期间出现“他们买我们的股票是我们的耻辱”等过激言论。

当然，如同硬币正反面，吕建明的商业能力毋庸置疑，自2006年起担任董事长，18年里带领通策一路崛起，曾以傲人成长性达到巅峰。2006年-2021年期间，公司营收从2334.40万元扩至27.81亿元，净利从114.63万增至7.03亿元。二级市场上，2018年初至2021年中出现“三年十倍”投资收益，巅峰市值超越1350亿元，被誉“牙茅”可谓风光无二、笑傲江湖。

然2022年以来，成为一个分水岭。除了罚单暴露内控乱象、业绩也不复神勇开始增速滑坡。形势直转急下，吕建明的退居二线、职业生涯“句号”画的圆满吗？

2、从营利双降到增收不增利 区域依赖咋解？

2022至2023年，通策医疗营收27.19亿元、28.47亿元，同比增速-2.23%、4.70%。净利更是连续下降，分别为5.48亿元、5亿元，同比增速-21.99%、-8.72%。

从营利双降到增收不增利，成绩单难言讨喜。即便2023年营收回暖，可2022年报曾提出，2023年确保收入增长不低于25%。实际增速则不及预期的五分之一。

追其原因，内外皆有考量。

首先是医改，种植牙集采的实施，加剧行业竞争，公司主营业务毛净利率承压下滑。

其次是自身的区域过度依赖。以2023年为例，来自浙江省外的收入约2.64亿元，来自浙江省内的则达25.68亿元。一方面展示了区域影响力，一方面也折射了成长瓶颈感，何时走出江浙是个灵魂考题。

统计数据显示，近年来高端民营口腔市场规模逐年增长，由2015年的12.9亿元增至2020年的26.2亿元，CAGR约15.2%，预计2025年将达74.9亿元，CAGR约19.7%。不过竞争同样激烈，市场分散、区域性强，通策医疗想走出去、实现全国化并不容易。

据金融界，近年来通策医疗在武汉、重庆、西安、成都建立了4家大型口腔医院，但重庆、成都的两家三级口腔医院因“房租严重偏离市场价格”关停。

在行业分析师孙业文看来，不同地区的口腔医疗服务市场存在较大差异，包括患者需求、消费习惯、政策环境等。当地竞争对手往往已建立了稳固地位，并拥有一定市场份额。通策医疗想要分羹，需进行定制化的策略调整、用口碑黏住患者，无形中增加了推广难度、孵化成本、成功不确定性，考验企业的产品服务基本功、综合竞争力。

的确，吕建明也曾坦言，“医院扩张无法像快消行业一样迅速星火燎原，如果通策医疗27.8亿元（2021年总营收）的收入分散在全国各地，增加巨大的管理成本不说，每一处都不是别人的对手。”

值得一提的是，2023年报显示，通策医疗浙江省内毛利率为39.73%，远高于省外的24.79%。未来若加速扩张，是否会产生短期盈利能力下滑的情况也值审视。

3、行业变天、 提前应对足不足？重塑质价比护城河

能够肯定的是，行业集采已是大势所向，通策医疗需要未雨绸缪。

2022年9月，国家医保局发布《关于开展口腔种植医疗服务收费和耗材价格专项治理的通知》；2023年4月，浙江省种植集采正式落地。

对此，起初通策医疗并没意识到挑战严重性。2023年报中，吕建明坦言年初过于乐观，原本预计营收增长25%，实际只录得4.7%增长。通策医疗在致股东信中指出，一些机构开启流水线种植模式，极端地偏离了种植牙的医疗本质，以消化绝大部分新增的、对价格极度敏感的、缺乏医疗知识的消费群体。“口腔种植市场的拼多多模式，长远来看，其影响要超过集采政策。”

话虽如此，可提质降价、惠及万千患者是医改的核心导向。毕竟不是所有竞品机构都偏离本质，通策医疗业绩承压，更多还需从自身找找短板原因。

《2024中国口腔诊所影响力指数报告》显示，瑞尔齿科、佳美口腔、美维口腔排行前三，通策医疗位居第四。

国家医保局信息显示，集采前价格较高的士卓曼、登士柏、诺保科种植体系统从原采购中位价5000元降至1850元左右，市场需求量最大的奥齿泰、登腾种植体系统从原采购中位价1500元左右降至770元左右。整体降幅50%左右。

2023年报显示，通策医疗主要推出两项举措以应对种植牙集采：第一，向患者推出低价种植业务，推动通策高中低口腔超市的概念，提升市占率；第二，调整种植牙收费体系，区域总院三人组配合平台运营部种植季项目开展，做到线上线下统一发声、统一行动、统一管理。

从结果看，低价策略的市场拉升力明显，2023年，通策医疗种植量达5.3万多颗，同比增长47%。考量在于，种植收入4.79亿元，仅同比增长6.95%。总净利更未止住跌势，同比下滑8.72%。公司综合毛利率、净利率为38.53%和20.32%，均创下近五年来阶段性新低。

年报坦承：当前口腔市场存在多样化的诊疗需求，其中低价市场竞争最激烈，公司在中高价市场优势明显，但低价市场进入较晚，目前占有率仍不高，且公司对于低价市场的战略仍处于探索深入阶段，因此，在该领域的增长存在一定的不确定性。

显然，面对行业变阵、市场变天，通策医疗主要症结还是提前应对不足，低价竞争导致原有的中高端优势难以发挥，被迫应战让业绩承压。如何高质低价，打造质价比、性价比的新护城河，适应新常态迎战新常态，王毅、吕紫萱“担子”不轻。

4、收购加盟野望 新成长故事好讲么

好在，历经风雨浮沉，通策医疗是有进化能力、改革魄力的。

2023年报股东信中，吕建明表示，公司外延扩张将从仅靠“自建”改为“以收购兼并和加盟”为主。

2023年12月，通策医疗宣布拟以2259.6万元，收购娄底口腔医院有限责任公司42%股权；并在股权转让后立即对娄底口腔进行988.163万元增资，进而后者成为公司控股子公司。

通策医疗认为，经多年发展，公司已具备开展并购加盟的核心能力，本次交易是并购加盟模式的首次落地，有利完善区域市场布局，形成规模效应，为通策全国扩张战略打下基础。

的确，经历两年业绩股价倦态，通策医疗急需讲出新成长故事、新价值故事，来重振牙茅荣耀。

2024年一季度，公司营收7.08亿元，同比增长5.03%，净利1.73亿元，同比增长2.51%，经营活动产生的现金流量净额为1.29亿元。可喜回暖之态，为通策医疗的收购加盟战略留出了更多腾挪空间。

不过，按下扩张加速键的同时，关键的医疗服务质量、品控风控力能否跟上也是一个审视焦点。往期看，自建扩张模式虽导致资金需求高、业绩实现周期较长，却也具有标准化高、管理统一等优势。

有券商研报指出，口腔医院对医生的依赖度显著高于其他专科医院，医生供给无法跟上诊所扩张的速度。目前口腔治疗仍以手工操作为主，机器难替代人，且口腔治疗兼具美观需求，较依赖医生主观判断、没有标准化治疗流程。以正畸治疗为例，耗时1-2年，治疗的所有步骤中医生为主要实施者。

伴随扩张方式的转变、全国化破壁在即，但通策医疗能否即快又稳还优，仍需市场检验、时间观察。如何规模质量兼具、讲好成长新故事，压力给到了王毅、吕紫萱一边。