文|读懂财经

2021年之前，扫地机器人赛道被资本市场视为一座投资金矿，给予了非常高的估值溢价。龙头科沃斯在短短一年半的时间内大涨1300%，估值一度去到290倍。

彼时，在整个家电存量背景下，扫地机器人被预期成下一个大爆品，同时作为家电消费升级的代表，也给它带来了高溢价。但预期很快被证伪，经济下行后，消费升级趋势中断，行业销量从2020年的654万台下降到2023年的458万台。之后超级估值泡沫破裂，科沃斯较股价高点回撤80%，石头科技一度腰斩。

但今年扫地机器人再爆发，上新节奏前置和产品升级的共同作用下，一季度扫地机器人销量同比增长22%。销量反弹带动了股价爆发，4月份至今，科沃斯涨超56%，石头科技涨超30%。

当前，如何看待扫地机器人的股价表现，未来能杀回市值高点吗？本文持有以下观点：

1、从量价双杀到量价齐升。过去扫地机器人销量下滑后，头部降价抢市场，行业出现量价双杀。但今年AI大模型应用后，扫地机器人避障识别、语音识别实现了产品力提升，再加上新品提前发布，行业出现量价齐升。

2、海外业务带来高估值。国内扫地机器人证明在海外市场的强竞争力，靠着产品力的领先，国内产品在海外份额占比已超过50%，并且主攻中高端市场。这也使扫地机器人在国内销量停滞后，靠海外市场实现了成长性和高盈利。

3、难回曾经的市值高点。扫地机上游零部件包括激光测距模组、芯片等，上游技术壁垒更高且规模更大。扫地机形成了“强上游、弱产品”的产业特征，行业也失去了产品定价权，无法在产品成熟后大规模降本涵盖大众消费人群。

/ 01 / 从量价双杀到量价齐升

扫地机器人成为今年家电行情中最持久的板块。高股息、海外补库周期，国内家电下乡三大逻辑的刺激下，家电ETF今年涨超15%。但随着市值持续走高，家电估值有所回落，从5月中旬到现在家电ETF跌4%。

不过，扫地机器人却表现出了相当大的韧性。今日，科沃斯涨超6.2%，石头科技涨超5.1%。把时间拉长到近两个月，科沃斯涨超56%，石头科技涨超30%，也远远跑赢家电ETF同期的涨幅。

扫地机器人较家电大盘更强势，是因为行业展现出了更大的销量弹性。过去两年，扫地机器人作为消费升级的代表，可谓是受影响经济影响最大的家电板块。

经济下行后，消费升级趋势中断，扫地机器人销量从2020年-2023年下滑3成。随后相关公司为抢存量市场开打价格战，2023年全能型扫地机产品的价格实现全面下探，线上、线下零售均价都下降500元左右。行业一时陷入“量价双杀”的逻辑。科沃斯较股价高点下滑8成，石头科技较高点腰斩。

但今年扫地机器人扭转了颓势，行业出现“量价齐升”。一季度，扫地机器人销量同比增长22%，均价同比增长5.9%。4月销量同比增长25%，均价同比增长3%。行业回暖后，直接扭转了相关公司业绩，科沃斯告别了连续多季度利润下滑，一季度扣非净利润2.87亿元，环比增长842.72%。

行业重回量价齐升的逻辑，是上新节奏前置和产品升级的共同结果。往年扫地机器人新品多发布在夏季，但今年科沃斯、石头科技、追觅等头部均在一季度上新。且新品在算法、吸力参数等方面都有了升级。以算法为例，AI大模型应用后，扫地机器人在AI避障识别、AI语音交互、AI脏污识别等方面都有了提升。

当行业从量价齐杀回到量价齐升后，扫地机器人也就成为家电行业反弹最大的板块之一。

/ 02 / 海外业务带来高估值

科沃斯股价从今年4月开始反弹，相比起来石头科技的反弹来得更早。从2022年10月份开始，石头科技股价就进入了上升通道，至今涨超1.6倍。

石头科技股价更早的复苏则是因为海外市场带来了更高的估值。与科沃斯近些年侧重国内市场不同，石头科技将发展重心放在了海外。石头科技2019年境外收入仅5.8亿元，2023年已经膨胀至42.3亿元，占总营收的比例从13.8%已经提升至48.87%。相比起来，科沃斯海外营收占比陷入了停滞。

海外市场首先给石头科技带来了更高的增速。和国内市场的连年下滑不同，近年来，海外扫地机器人市场整体增速在5到7个百分点之间波动。这使石头科技在国内市场萎缩时，仍保住了成长性，2023年石头科技营收同比增长30.6%。同期科沃斯只增长了1.2%。

再者，海外市场也给了石头科技更强的盈利能力。海外市场的消费能力更强，而且竞争还不像国内那么激烈，海外毛利率一般要高于国内5-10个百分点。2023年石头科技境内业务毛利率49.26%；境外业务毛利率61.65%。

增长快、利润高的海外红利摆在那里，更核心的是国内公司有没有能力吃到红利？国内公司已经证明了自己的强竞争能力。早在2022年，中国扫地机器人自主品牌在全球市占率就达到了50%左右。

强竞争力来自产品领先。国内公司业务往往更多元，海外公司业务往往更专一，两种模式各有优劣。但扫地机器人行业受益国内公司的多元化优势。国内家电企业由于产品线较广，近些年的一个趋势是家电功能集成化趋势。扫地机器人也迎合了这一趋势，科沃斯、石头旗舰机早就融合了自清洁、自集尘功能的全能型扫拖一体。而海外老牌巨头iRobot在去年3月时最高端的产品仅包括自集尘性能。

产品领先之下，国产品牌商在海外市场主打中高端领域。在美国亚马逊平台上，石头科技的爆品价位段在1400美元左右，而iRobot的最热单品售价约250美元。

在这种情况下，谁在海外市场抢占更多市场份额，尤其是高端领域，谁就有更好的成长性预期，资本市场给予的估值也就会越高。那么，扫地机器人行业还能回到2021年的高估值吗？

/ 03 / 难回曾经的市值高峰

2021年科沃斯市值超过1300亿，石头科技市值也逼近千亿。但如今经过反弹后，扫地机器人市值较巅峰仍有相当大的差距，如科沃斯市值不到高点的1/4。那么，扫地机器人还能追上曾经的自己吗？

复盘扫地机器人2021年的股价大涨，主要逻辑是，整个家电存量大背景下，扫地机器人被预期成下一个大爆品。

但预期早已经被证伪，行业销量从2020年的654万台下降到2023年的458万台。即使是全球市场，据GfK等多个机构统计,2023年全球扫地机器人市场规模也仅同比增长0.8%。

虽然从今年一季度开始，扫地机器人靠着产品升级又在国内市场实现了“量价齐升”。但持续性存疑，短期来看，今年的产品上新节奏前置很容易提前透支销量。长期来看，扫地机器人“强上游、弱产品”的产业链关系也很难支撑扫地机器人规模降本，进而实现大规模普及。

从扫地机器人的发展看，吸拖、自清洁和集尘等底层功能都被满足后，行业在实用性上已经达到技术节点，或者说很难再享受技术迭代的红利，即使是AI大模型的加持，产品也只是实现了避障功能的升级，而不是又出现了新的产能功能突破。

在产能功能无法突破后，行业想要实现大众化普及，只能降价格。但扫地机器人品牌并没有掌握产品的定价权。

与一般的白电、小家电依靠上下游纵向一体化布局来实现产品降本不同。扫地机上游的零件厂商大多具备很高的行业壁垒（例如在技术、规模层面），扫地机器仅是上游供应链的一个很小的附属品类。

例如，扫地机上游零部件就包括激光测距模组、摄像头模组、电池、PCB主板、芯片等。这些零部件在工业生产、消费电子、新能源车/电动两轮车、家电等多个领域几乎无处不在，各个零部件本身的规模都不输扫地机市场。

因此，扫地机品牌商基本上不可能将其触角延伸至行业上游来实现产业一体化，顶多是自建工厂用于组装环节。

强上游，弱产品的产业结构极大限制了扫地机器人的天花板。一来，其上游零部件成本高且下降幅度有限，决定了产品价格很难大规模下降触及到大众人群。

二来，扫地机的演变主要来自于上游产业的技术普惠，品牌商要做的就是技术引入、调配、优化、组装/代工的工作，企业缺乏竞争壁垒。行业头部很难守住市占率，2021年科沃斯市占率在4成以上，但截止去年8月，科沃斯市占率到了32.6%。

以此来看，虽然上新前置和产品升级带来的销量反弹，提振了扫地机器人的股价。但扫地机器人产业链话语权弱，无法降本触及到大众消费人群的特征限制了它在资本市场的天花板。