文|首条财经 可乐

编辑|俊逸

风品|梦琪

“困了累了就喝东鹏特饮”。

2021年5月27日，东鹏饮料跻身“A股功能性饮料第一股”，上市后一个月时间曾连续16个交易日一字涨停，当年7月7日达到高点280.7元，较46.27元的发行价累增560.66%，市值也从最初的100余亿元飙至超千亿元，可谓风光无二。

彼时曾有媒体计算，“中一签可赚一辆奔驰”，可见火爆程度。尽管此后有所下跌，截至2024年6月6日收于228.67元，较最高点累跌18.54%，总市值降至914.7亿元，但仍然处于行业头部。

不过，也不断伴有看空质疑声音，“严重虚胖，打完一折再打个对折都还是有点虚”、“合理市值500～700亿元”......

言语或有偏颇片面处，却也给企业提了个醒。在上市三周年之际，东鹏饮料原始股大幅解禁悄然而至。5月27日，解禁2.41亿股，解禁市值超500亿元，解禁比达总股本的60.18%。

5月30日，东鹏饮料公告称，最近收到股东天津君正创业投资合伙企业（简称“君正投资”）告知函，通过集中竞价方式减持400万股，占公司总股本1%；通过大宗交易方式减持683.41万股，占总股本1.7085%。减持价162.5-213.76元/股，套现总额18.96亿元。

每临巨量解禁期，就好似价值称重器、验金石。实力底色不济者常如临大敌、甚至泡沫刺破、股价大幅缩水。而真正的价值实力者、则能稳坐钓鱼台、笑破“解禁猛于虎”，东鹏饮料属于哪一类呢？

1、大股东三次减持 实控人曾套现超10亿

该恐惧还是该贪婪？

客观而言，至少从目前股价看，东鹏饮料还是比较稳的。

关于减持事项，公司高管回应称，“将持续关注并督促相关股票持有人，严格按照相关减持规定披露信息及实施减持计划”。

的确，只要合法合规，减持增持都是股东的正当权益，本无可厚非。然拉长维度，作为原第二大股东，君正投资已不是第一次减持。梳理舆论，担心股东屡屡减持或解禁后立刻减持套现也是外界一个关注热点。

据招股书，2017年4月，君正投资以2.98亿元获得东鹏饮料8.50%的股权。天津君正又从东鹏饮料实控人林木勤手中以0.53亿元受让1.50%股权。成功上市后，君正投资持股比被稀释至约9%，仍保持第二大股东地位。

上述减持前，君正投资分别于2022年5月25日、2022年9月20日和2023年1月20日三次提出减持计划，分别套现0元、2.5亿元和6.79亿元，累计套现约9.29亿元。加上最新这次，君正投资在东鹏饮料身上的投资已获24.69亿元利润。

值得注意的是，此次减持后，君正投资持股量降至2000.05万股，持股比降至5%，已从第二大股东退至第五大股东。以5月31日213.97元/股收盘价计，君正投资持有市值仍达42.8亿元。若以相加粗算，君正投资在东鹏饮料的投资收益率高达1895.5%。

不仅君正投资，东鹏饮料其他股东和高级管理人员也有减持动作。如2023年5月29日，东鹏饮料8326万股IPO前取得的股份解禁并上市流通，当日东鹏饮料公告称，鲲鹏投资、东鹏远道、蔡运生、李达文等13位股东及高级管理人员因自身资金需求，计划减持不超3574.15万股，即不超总股本8.9352%股份。

2023年12月19日，东鹏饮料公告显示，除鲲鹏投资和蒋薇薇未减持外，其他11位股东及高级管理人员共减持743.75万股，占东鹏饮料总股本1.8593%，合计套现13.69亿元。其中，东鹏饮料实控人、董事长林木勤累计套现超10亿元，其他高管合计套现约3.02亿元。

巴菲特曾言“在别人贪婪的时候，我恐惧；在别人恐惧的时候，我贪婪”。高管层、实控人、大股东的接连减持，难免让外界犯些嘀咕，市值有无泡沫？企业发展前景如何、该恐惧还是该贪婪？

2、一边大手笔分红 一边负债率高企

客观而言，东鹏饮料业绩表现并不差。

公开资料显示，东鹏饮料2003年完成全民所有制企业改制。目前拥有广东、广西、华中、华东等事业部，并形成广东、安徽、广西等辐射全国主要地区的生产基地，销售网络覆盖全国超250万家终端门店。据弗若斯特沙利文的报告，在中国能量饮料行业，东鹏特饮2020年和2021年连续排名销量第一。

2021上市当年，公司营收69.78亿元、归母净利11.93亿元，同比增长40.72%、46.9%，现金流增长54.95%至20.77亿元，毛利率增长0.51个百分点至44.37%，净利率增长0.72个百分点至17.1%。

2022年-2023年营收85.05亿元、112.6亿元，对应增速21.89%、32.42%；归母净利14.41亿元、20.4亿元，增速24.69%、38.29%；现金流20.26亿元、32.81亿元，增速-2.44%、61.95%，2024Q1，营收增长39.8%至34.82亿元，归母净利增长33.51%至6.639亿元。

成长之快肉眼可见，但不代表没有隐忧。

比如毛利率，2022、2023年为42.33%、43.07%，较2021年的44.37%有所下滑。2024年一季度，又同比减少0.76个百分点至42.77%，净利率也下滑0.89个百分点至19.07%。

再如负债。2021年6月底，公司资产合计70.97亿元，负债合计27.76亿元。到了2024年一季度，资产合计158.16亿元，负债合计88.28亿元。不到3年时间，公司资产增长1.23倍，负债增长2.18倍，负债率从39.11%增至55.82%。2024Ｑ1，短期借款33.67亿元，同比下降2.70%；长期借款3亿元。

另一厢，据东鹏饮料2023年度利润分配方案（预案）显示，其拟以公司2023年度末股本总数4亿股为基数，向全体股东每10股派25元（含税），共分配现金股利10亿元。粗略计算，股利支付率将达到49.02%。

拉长时间线，自2021年上市以来，东鹏饮料一直大手笔分红。据同花顺数据，2021年和2022年，公司现金分红总额分别为12亿元、8亿元，股利支付率分别为100.59%、55.54%，算上2023年，东鹏饮料近三年将累计分红约30亿元，股利支付率将约高达64.18%。

2023年报显示，实控人林木勤本人对东鹏饮料直接持股达49.7406%，前十大股东里林木勤、林木港与林戴钦为叔侄关系，陈海明为林木勤配偶陈惠玲的兄弟。若以2023年为基准，林木勤一家人累计持有东鹏饮料56.3771%股，据此算来，三年时间累计将有约16.91亿元分红落入口袋，仅林木勤就将获得14.92亿元。

一边大手笔分红，一边负债率高企，不免让人嘀咕其中的合理性、科学性、可持续性。再结合前述减持行为，上述沽空“掏空”质疑是否也不显突兀呢？

3、单品依赖、区域依赖 破题还需加把劲

东鹏饮料最初是一家国营的豆浆饮料厂，与功能性饮料毫无关联。直到1994年，东鹏饮料有限公司正式成立。早期由于经营不善，2003年公司几乎面临倒闭的困境，连员工工资都难以支付。关键时刻，时任东鹏饮料销售总经理的潮汕商人林木勤决定孤注一掷，毅然买下了东鹏。

林木勤并非一时头脑发热，据时代周报报道，其曾在红牛的代工工厂工作10年，从基层生产线的领班长干起，一路做过生产部长、技术开发部长、销售部长，熟悉红牛完整的生产销售链条。

在接管东鹏饮料后，林木勤将注意力转向了他的前雇主。彼时，红牛在中国饮料市场上独树一帜，因填补了功能性饮料空白，迅速占领大量市场份额。但由于红牛定价较高，中低端市场让林木勤看到了机会。

经过技术团队攻关，成功研发出一款口味与红牛相似的饮料，打着“同样的品质，零售价只有别人一半”口号，东鹏特饮迅速崛起。同时，林木勤还模仿红牛的市场策略，因红牛中国合伙人与创始人家族失和，导致二者陷入激烈斗争，至今缠斗仍未解。2013年红牛将广告语改为：你的能量，超乎你想象。林木勤则将广告语改为“年轻就要醒着拼！累了困了喝东鹏特饮”，并签下谢霆锋作为代言人。

天时地利人和，不过如此。2018 年，功能饮料零售额从2016年的375.5亿元飙升至456.7亿元。在市场红利、林木勤营销加持、一哥红牛内讧的多维因素推动下，东鹏特饮开始起飞，2021年-2023年该产品分别收入65.92亿元、81.72亿元以及103.36亿元，占总收入比达94.47%、96.08%、91.77%，是东鹏饮料绝对的大单品。

据尼尔森IQ数据，2023年，东鹏特饮500ml瓶装饮料，按销售金额排名位列中国市场饮料单品SKU第三。在中国能量饮料市场中销售量占比，由2022年末36.70%提至43.02%，保持第一；销售额占比由2022年末的26.62%提至30.94%，排名稳居第二。

可谓一览众山小，但也需警惕高处不胜寒。随着市场份额的提升，东鹏特饮向上空间也逐渐缩小，同时红牛、乐虎、战马、魔爪等竞品也没闲着。

为此，东鹏饮料不断向外拓展、试图打破区域依赖、布局全国，例如投建了天津、长沙、浙江、中山等近十个生产基地。

同时，为减轻单一产品依赖，大力培育第二增长曲线，从单品向多品不断拓展，推出了东鹏补水啦、鹏友上茶、东鹏大咖、VIVI 鸡尾酒、海岛椰等多元化子品牌。

看看销售费用的投入，就知道有多拼：2021年-2023年分别为13.68亿元、14.49亿元、19.56亿元，费用率19.6%、17.04%、17.37%，累计投入47.73亿元。

choice数据显示，2021年-2023年，广东区域销售收入分别贡献45.85%、39.43%、33.39%收入；全国营销本部则逐步升至53.55%。全国化成绩值得肯定。

但细观区域 ，广东占比依然遥遥领先，北方市场依然较弱，如华北占比不足9%。

从第二增长线看，2022年、2023年、2024Q1，，东鹏特饮收入占比为 96.24%、91.87%、89.16%；其他饮料收入占比则由2022年的3.76%提升10.84%，增速值得肯定。只是较东鹏特饮，占比依然羸弱。

5月31日业绩说明会上，公司高管称，东鹏补水啦有成为公司第二款广受喜爱产品的趋势。东鹏饮料董事长林木勤也认为，“海岛椰、VIVI鸡尾酒选定了部分城市渠道进行铺货，目前铺货进度及市场反馈符合公司预期”。

话虽如此，可就目前来看，还鲜有能与东鹏特饮比肩的新大单品出现，谁来扛起第二增长线大旗仍要打一个问号。

2024年5月初，财信证券发布研报认为，东鹏饮料全国化战略布局进程加快，势能充足，第二成长曲线加速。但也将广东省外区域推广不及预期；新品推广不及预期等列入风险提示。华金证券等券商也有类似担忧，并提醒市场竞争加剧，需求疲软等因素。

4、多管齐下、对症下药 警惕本末倒置

“奥卡姆剃刀”法则告诉我们，想高效突破困境，就要抓住实质，把复杂问题变成简单的决策路径。

2023年财报中，东鹏表示针对全国化，2024年将持续完善总成本控制策略，采用多样化的原材料采购策略，确保采购成本在合理范围内；通过强化生产制造现场的质量和设备管理，持守“精益生产”理念，提高成本管控意识；加强对物流仓储的分析和监管，实现对整体物流费用的有效管控，以精准把控全链条成本支出，维持总成本领先优势。

5月31日召开的东鹏饮料业绩会上，林木勤坦言：“北方市场在渠道体系搭建方面还需逐步完善”。

如今年北方区域首个基地“天津生产基地”已正式动工建设，建成后或将缓解运输成本和供给限制等问题。董秘张磊表示，该基地拟投资不低6亿元，建设6条现代化饮料生产线。目前全国已建成投产九大生产基地，年设计产能增至335万吨。

此外，海外市场也是一个潜力点。未来将基于对其的全面充分研究，筛选合适的目标市场与发展路径，并在全球范围内有选择性地寻找具有业务协同、能力互补的企业开展合作。

第二增长线方面，将更加专注，将资源聚焦在瓶装特饮上。加快企业创新步伐,以创新驱动发展,加强在原料的前沿技术、核心工艺技术等方面的创新研究。

如东鹏补水啦打造多口味、多规格的产品矩阵；东鹏大咖以生椰拿铁、经典拿铁为主，同时储备新口味；VIVI 鸡尾酒、鹏友上茶系列产品在现有基础上推出新口味及新规格等。

渠道方面，2023年，公司合作经销商量从 2,779 家增至 2,981 家，合作经销商覆盖全国100%地级城市，截至年末，全国活跃终端网点由 300余万家增至 340万家，同比增加约 13.4%。

从产品到渠道，从营销到创新，可以看出东鹏饮料明了自身的短板症结，并多管齐下，不乏拼劲冲劲、成长备手抓手。单从此看，上述沽空“掏空”质疑有些偏颇片面，后续前景如何不妨让“子弹”再多飞一会。

不过，理想愿景毕竟还不是现实，想要如愿而不是沦为画饼，还需攻坚克难、久久为功。比如天津建厂、北方进军的初衷没错，但这也一向是红牛的基本盘、实力根据地，想要分食夺食无疑一场恶战，能否如愿拼产业链、也拼产品体验。

再如创新推新，自然离不开高质研发。而2021年-2023年，东鹏饮料分别投入研发费4280万元、4375万元以及5439万元，累计1.4094亿元，尚不及前述销售费的30分之一。试问，能否在同质化愈演愈烈的饮料市场脱颖而出？靠啥驱动核心竞争力、持续成长呢？

说千道万不如白银一片，贵在知行合一、谨防本末倒置。站在解禁的敏感窗口期，东鹏饮料或应有更多思考。增持减持，股东总有来去，只要实力成色够足、底盘够硬，又何愁不能稳住阵脚、乃至继续进阶上攻。

伟大的公司，都是在不断产生质疑、消解质疑，不断直面短板、补齐短板中成长起来的。会是东鹏饮料么？