锦欣生殖(01951.HK)2024中期报告进一步披露有关经营的细节。上半年，锦欣生殖实现收入14.44亿元，同比增长8.2%；实现净利润1.90亿元，下降15%。

尽管如此，收入增长的数字显著低于过去3年的增速。2021年、2022年和2023年锦欣生殖收入分别增长了28.34%、28.37%和18.33%；上半年公司毛利率为40.38%，同比下降1.93个百分点，主要由于美国业务扩张招募新医生导致人力成本增加。

具体来看，锦欣生殖各部收入均有所增长。其中辅助生殖服务（ARS）及相关收入增加人民币6.80亿元；产科及相关收入增加人民币1.44亿元。不过成本同时成本增长11.8%至人民币8.61亿元，导致毛利仅增长3.3%。美国HRC医生人力成本增加和员工购股权计划摊销成本增加人民币3.07亿元，导致整体利润增长乏力。

公司各地区业务表现分化。成都业务收入增长8.6%至人民币8.827亿元，得益于ARS业务增长4.0%，以及产科、妇科和儿科收入同比增加14.9%；大湾区业务收入增长10.5%至人民币2.419亿元，VIP业务占比由7.2%提升至7.7%，主要因为深圳中山医院在深圳和香港等地市场占有率提升；昆明及武汉业务收入则减少6.6%至人民币1.30亿元。

上半年，锦欣生殖的核心指标取卵周期数达到1.51万个，同比增长2.72%。其中，成都地区7571个（-4.67%），大湾区3022个（+6.67%）；海外地区2325个（+25.27%），主要受益于HRC Medical推广冻卵业务和国际业务恢复。取卵周期是指在辅助生殖技术过程中，为获取女性卵子而进行的一整套医疗步骤。

未来一段时间内，国内辅助生殖都有望享受政策支持。2022年8月，国家卫健委等17个部门发布《关于进一步完善和落实积极生育支持措施的指导意见》，指导地方政府综合考虑医保基金承受能力和技术规范性，逐步将适宜的分娩镇痛和辅助生殖技术项目纳入医保基金支付范围。

自2023年7月和11月，北京市和广西省先后将若干辅助生殖治疗项目正式纳入国家医保报销计划。截至本报告日期，中国内地共有19个省份和直辖市已正式通知将辅助生殖医疗服务纳入医保支付范畴，范围扩大至包括山东、上海、浙江、福建、陕西等地。

国际化是锦欣生殖的战略方向，但目前成效不佳。最重要的一笔投资是2018年收购了HRC Medical，后者成立于1988年，总部位于加利福尼亚州，在洛杉矶和圣地亚哥等地设有多个核心诊所和卫星中心；该机构提供全面的辅助生殖服务，包括体外受精（IVF）、卵子捐赠、代孕、胚胎冷冻等。

根据披露，目前HRC Medical通过医生招募及自建诊所进行扩张。2024年上半年，HRC Medical公司至少有5位新医生加入，其位于比佛利山的卫星中心已正式营业，核心诊所预计于2025年一季度正式营业。目前，HRC Medical在洛杉矶及圣地亚哥地区拥有4个核心诊所和7个卫星中心。

这一扩张还在提速。2023年11月，锦欣生殖与Warburg Pincus建立战略合作，成为其基金的有限合伙人之一，旨在增加收购机会及支持集团并购投资。2024年7月，锦欣生殖子公司完成认购印尼最大的辅助生殖医疗服务集团之一Morula的30%股权。Morula成立于1997年，在印尼各地拥有10家IVF诊所，隶属印尼最大的民营妇儿专科医疗集团之一Bundamedik。

目前而言，锦欣生殖海外市场收入处于恢复期，海外业务的取卵周期数从1,856个增加25.3%至2,325个，收入从人民币3.507亿元增长11.5%至人民币3.911亿元。不过美国HRC医生人力成本增加和员工购股权计划摊销成本增加人民币3.07亿元，令整体利润承压。