文 | 野马财经 武丽娟

编辑 | 高岩

从《甄嬛传》、《那年花开月正圆》到《庆余年2》，再到2024年初，由王凯、杨烁、董子健、杨采钰领衔主演的《大江大河3》，“东阿阿胶复方阿胶浆”都是这些热播剧广告天团中的一员。

自“华润系”高管入主后，东阿阿胶一改2019年亏损的局面。近日，刚刚发完2024年前三季度营收、净利双增的财报，东阿阿胶（000423.SZ）的明星产品复方阿胶浆就因被举报，陷入“追溯码”风波。据11月2日国家医保局公告，复方阿胶浆存在药品追溯码重复情况，且均发生医保基金结算，涉及11个省份的46家医药机构。尽管东阿阿胶已声明该事件与公司无关，但也让其身陷漩涡之中。

而这次危机事件距离东阿阿胶新董事长上任还不到半个月。10月22日，公司公告，现年45岁的程杰将担任第十一届董事会董事长，此前他担任公司总裁；“80后”孙金妮出任总裁。自2019年业绩出现波动起，东阿阿胶管理层变动较为频繁，此次是公司5年内第五位董事长上任。

截至11月8日，东阿阿胶报收60.29元/股，市值388.25亿元，眼下，其正处重塑复苏时期，距离2017年480亿元市值高点还有一段距离。

东阿阿胶明星药品陷“追溯门”

11月2日，国家医保局官方微信公众号的一篇文章让东阿阿胶上了热搜。

文章提到，接到企业反映和群众举报，对各地上传的药品追溯码开展分析后，发现部分定点医药机构在售卖医保报销的东阿阿胶生产的复方阿胶浆时，存在药品追溯码重复情况，且均发生医保基金结算，重复情况大于等于3次的共涉及11个省份的46家医药机构。重复情况最多的一盒复方阿胶浆共计结算了60次。

药品追溯码相当于药品的电子身份证，每一盒药品从生产出厂就被贴上了唯一的身份标签，即使相同的药品每一盒的编码也是不同的。

复方阿胶浆属于医保乙类药品，是东阿阿胶旗下的明星产品，同时也是OTC产品。定位于补气养血，已成为中成药补血市场的主要品牌。据米内网数据，2024年上半年，该产品在中国城市实体药店终端销售额达6.3亿元，同比增长20.93%。

据东阿阿胶最新数据显示，今年1~9月，东阿阿胶总营收43.29亿元，复方阿胶浆营收增速接近50%，收入占比30%以上。

根据国家医保局的公告，850个疑似违规样本涉及平度盛康堂诊所、老百姓大药房、西安民健医药、好药师宸顺大药房、百草堂医药、平度国医堂、贵州一树药业等医药连锁企业。

11月2日当天，东阿阿胶便发布关声明表示，公司生产的所有复方阿胶浆产品，均按照国家有关法律法规执行，严格执行一药一码。国家医保局公告所提及的追溯码重复现象非公司原因，公司正在积极协助有关部门开展工作。

为什么同一盒药物能够被同一家医院诊所和药店数十次卖给不同的参保人，或者被不同的机构反复出售？

11月3日晚间，就复方阿胶浆药品追溯码重复一事，国家医保局做出进一步回应称，药品追溯码采集数据重复通常有三种可能性，一是生产企业赋码错误，不同的包装上印上了同样的追溯码，二是带有正常追溯码的药品被反复串换，空刷医保和回流，三是药品被不法分子假造，贴上了同样的追溯码。从目前掌握的情况看，基本排除了第一种企业重复赋码和第三种大规模造假的可能性。

国家医保局还表示，将聚焦核查串换药品，空刷医保和回流药的可能性，深入调查。

对于此事，有股民认为，东阿阿胶只是“骗保”的工具。

雪球上名为“逆向思维巴帮主”的股民认为，不管是疑似串换、回流药、盗刷、假药哪种情况，都是让医保买单。如果复方阿胶浆被剔除出医保，或是被集采，都会对东阿阿胶造成实质性打击。不过，医保局已经发声，要打击这几种违规行为，这就降低了复方阿胶浆被剔除出医保和被集采的风险。

艾媒咨询CEO兼首席分析师张毅表示，追溯码是一个非常敏感的事情，尽管目前来看可能跟公司没有直接关系，但是它已经是一个事实。这种情况会不会跟个人行为，或者是合作伙伴、供应商的相关行为有关，不得而知，还需要具体调查。但对于公司来讲，已经造成了极大的负面影响。复方阿胶浆本身是一个药品保健品类、功效类的产品，消费者对于企业品牌、企业本身还是需要绝对的信任的，不应该有问题。对于公司来讲，还是应该积极去解决，看最后是什么原因。

从亏损4亿到净利破11亿，缩减毛驴养殖规模

《甄嬛传》的粉丝们大多有印象，剧中温太医多次提及，阿胶是太医院的必备药材，也是娘娘小主们争宠的必备好物。

阿胶的历史可以追溯到西汉时期，被最早的医药经典《神农本草经》列为滋补上品，《本草纲目》称其为补血圣药，阿胶的名字来源于其产地山东东阿。阿胶的原料最初是牛皮，后来逐渐改为驴皮。

东阿阿胶于1952年建厂，隶属于华润集团，是全国最大的阿胶生产厂商，主要从事阿胶及阿胶系列产品的研发、生产和销售业务，产品主要包括阿胶、复方阿胶浆、桃花姬阿胶糕等。

1996年，“阿胶第一股”东阿阿胶正式登陆深交所主板。2004年，华润集团与山东聊城市国资局合作，出资2.3亿元成立华润东阿阿胶有限公司，持有29.62%的股权，成为东阿阿胶的大股东。不过，2006年，东阿阿胶厂老员工秦玉峰出任东阿阿胶领导人后，与华润开启长期共治局面。

在阿胶价格持续上涨的推动下，东阿阿胶的营业收入由2006年的10.76亿元增至2018年的73.38亿元，净利润由1.49亿元增至20.85亿元。

好景不长。2019年，一则“阿胶不过是水煮驴皮”的微博在网络发酵。受“水煮驴皮”的舆论风波影响，东阿阿胶也被推上风口浪尖。

2019年，秦玉峰因年龄退休，东阿阿胶也发布了上市以来首次亏损的年报，营收29.7亿元，净亏损4.55亿元，分别同比下降59.53%和121.82%。当时公司解释，主要来自宏观环境和市场对价值回归预期降低的影响，渠道库存持续挤压。2018年东阿阿胶存货33亿元，2019年存货35.22亿元，是历史第二高，仅次于2017年时的36.07亿元。

2019年12月，出身“华润系”的韩跃伟接替王春城担任东阿阿胶董事长。自此，华润集团也逐步加强对东阿阿胶的控制。

在华润系的主导下，东阿阿胶进行了一系列的改革动作。比如在毛驴养殖方面，数据显示公司正逐步收缩规模。2019年前，东阿阿胶的毛驴账面价值呈上升趋势，2019年毛驴养殖及贸易业务为公司贡献了7.39亿元的营收，约占当年总营收的25%。但是该业务线的毛利率却仅为0.48%。到了2020年，毛利率进一步跌落至-1.14%。

毛驴养殖业务拖累利润的情况下，东阿阿胶开始缩减养殖规模。此后，毛驴养殖及销售业务的营收占比呈逐年下降趋势，截至今年上半年，占比已降至1.36%。

与此同时，今年上半年，东阿阿胶的存货已经下降到10亿元以下，存货周转率得到提升。

张毅认为，毛驴养殖的压缩利弊都有。有利的是，在生产成本投入以及专业度方面，可以专注好企业的本职。但是因为减少养殖以后，对于原材料供应这一块能不能更好去把握，对于未来的利润以及产能可能都是会有一定的影响，所以关键还是在于供应链，如何去更好的保质保量和保稳。

2022年，东阿阿胶实现营收40.42亿元，同比上升5.01%，净利润7.8亿元，同比上升77.1%；2023年实现营业收入47.15亿元，同比增长16.66%；净利润为11.51亿元，同比增长47.55%；今年前三季度营业收入43.29亿元，同比增长26.28%，净利润11.52亿元，同比增长47%。

对于业绩增长，东阿阿胶表示，主要受主产品、新产品销售增长影响；此外公司通过一系列市场及销售系列举措促进收入增加，挖潜增效促进主产品毛利增长等，也有效促进公司净利润增长。

从营收构成看，阿胶及系列产品是公司主要收入来源。2024年上半年，阿胶及系列产品、其他药品及保健品、毛驴养殖及销售三大业务板块占总营收比重分别为92.84%、4.82%和1.36%。公司在第三季度业绩说明会上披露，今年1-9月，复方阿胶浆收入占比超过30%。可以看出，阿胶及系列产品是公司的绝对核心产品。

而此次涉及“追溯码”事件的“复方阿胶浆”可谓东阿阿胶的中流砥柱。

复方阿胶浆首次进入国家医保目录是在2017年，但当时仅限于有重度贫血的患者使用。2023年新版医保目录中，复方阿胶浆的医保支付限制被解除，删除了重度贫血检验证据这一要求。

2022年，东阿阿胶组建医疗事业部，启动复方阿胶浆大品种战略，并积极投入研发，拓展复方阿胶浆新适应症。随着医保适应症的扩展，复方阿胶浆销售额自2022年起恢复增长态势，推动东阿阿胶业绩大增。

进军男性保健养生市场

随着人们生活水平的提高和保健意识的增强，阿胶市场需求逐年增长。

据中研普华产业院研究报告，中国阿胶市场规模从2013年的196亿元增长至2020年的535亿元，复合增速达到15.4%。2022年，阿胶零售市场规模达到58.1亿元，同比增长2.23%。2023年前三季度，阿胶零售市场规模同比增长12.97%，显示出强劲的增长势头。

在阿胶市场中，东阿阿胶位居头部，和福牌阿胶为行业第一竞争梯队，年产量均超过5000吨，且产量占比合计超过全国阿胶产量的70%。此外，太极集团、同仁堂、九芝堂等厂商也进入阿胶市场，且有更高性价比。

中研普华产业院研究报告认为，驴皮是阿胶的主要原料，但其供应稳定性直接影响到阿胶的生产成本和市场供应。目前，驴养殖规模相对较小，驴皮供应紧张成为制约阿胶行业发展的瓶颈之一。由于阿胶行业存在众多中小企业，其生产技术和质量控制水平参差不齐，导致市场上阿胶产品质量参差不齐。这不仅影响了消费者的购买体验，也制约了阿胶行业的健康发展。

市场竞争激烈，行业竞争压力越来越大，东阿阿胶显然也意识到了危机。

首先，包圆爆款电视剧的背后，是东阿阿胶“重金砸营销”一直以来的主旋律。这两年，尤其舍得在年轻受众领域的广告和宣传上投入，旗下“桃花姬”启用演员任嘉伦为品牌代言人，“小金条”阿胶粉也在《庆余年2》进行广告植入。

2020年至2023年，东阿阿胶销售费用分别高达8.38亿元、10.14亿元、13.18亿元、14.86亿元，远高于同期净利润水平。2024年上半年，销售费用约为10亿元，同比上升32.73%，销售费用率36.39%，同比增加1.62%。

与此同时，公司的研发投入则不足销售费用两成，2020年-2023年研发费用分别为1.54亿元、1.48亿元、1.38亿元、1.73亿元。

高价营销诚然可以提升品牌知名度，但产品质量和研发创新更为重要。

张毅表示，东阿阿胶作为公司主要绝大部分收入的贡献来源，产品的市场认度还是非常高的，产品功效和保障也是清晰的。从这个角度来看，东阿阿胶还是有比较好的的市场机会。但是过度单一依赖产品，不利于企业应对未来竞争和市场的波动，可能会对公司业绩有比较大的影响，还是应该适当降低单一产品的依赖和风险。

东阿阿胶也在拓宽产品线。2023年，东阿阿胶就推出了新品牌“皇家围场1619”，进军男性滋补市场，战略布局男士滋补健康新赛道。旗下现有品种包含健脑补肾口服液、龟鹿二仙口服液、海龙胶口服液等独家批文产品，温补肾阳，固本培元，拓展男士滋补养生新人群。11月8日，在第七届中国国际进口博览会现场，东阿阿胶“皇家围场1619”品牌发布会正式举行。

2024年9月3日，东阿阿胶肉苁蓉健康科技（阿拉善）有限公司成立。“肉苁蓉”是一味中药，根据《本草纲目》《日华子本草》记载，肉苁蓉可用于治疗肾阳虚衰、精血亏损、腰膝冷痛、耳鸣目花、带浊、尿频、崩漏、不孕不育和肠燥便秘等病症。注册这样一家公司，更凸显了东阿阿胶未来发力男性保健方向的意图。

从做女性的生意，到研发男士补品，新兴产品的表现会有多少发展空间，还需拭目以待。