文 | 略大参考 杨知潮

编辑 | 原野

11月13日发布的三季报，腾讯首次披露了一个数据：三季度小程序GMV超过2万亿元，同比增长超过10%——这个数字比双11的全网GMV还高。

在很长的时间里，超级APP微信的赚钱能力并不算强。相比淘宝、美团、抖音，这个APP离交易太远。但经过数个季度的培育，它已经成为了互联网世界的收费站：

吃饭点餐，微信有自己的餐饮系统。开车充电，微信可以连接充电桩。打车买票，微信有专用的小程序。花钱消费，微信有支付。即便是一毛不拔，微信也还有理财业务。

而只要有流量和钱从微信中流过，腾讯就可以收一笔费用。

01 微信，老根发新芽

三季报里，腾讯把小程序的成绩放在了业绩亮点的最开头：2024年三季度，小程序的交易额超过2万亿。小程序的增长得益于在点餐、电动车充电、医疗服务等场景有更好的覆盖。

润物细无声。腾讯已经几乎覆盖了衣食住行的全部，从线下的点菜到付款，从线上的搜索到小游戏，雁过拔毛，一系列的数字化交易，通过视频号、小程序、搜一搜这些流量入口，都能在腾讯这里沉淀为一定量的收入。

收入最明显的体现是广告，三季度，腾讯广告同比增长16.6%，仍然是腾讯增长最快的业务。如果这一速度能维持，广告将有希望取代社交娱乐业务，成为腾讯第三大收入来源——考虑到广告的高毛利特性，它甚至有可能成为仅次于游戏的第二大利润来源。

相较于此前几个季度，微信广告收入的增速有所下滑，低于分析师预期。但这不意味着微信的广告业务达到了天花板。

当下微信的发展方向十分简单：“向钱看齐”，把更多的流量，转化为收入。用高管在财报会议中的话来说就是：我们系统地加强了微信的交易能力。

腾讯方面透露，目前的视频号广告加载率仍然远低于同行，处于低个位数范围。对于这部分变现腾讯非常保守，他们计划在几年的时间内逐步提升广告加载率。

——如果这些广告能够流入腾讯自己的电商，将会转化出更多利润。在电话会上，马化腾重点提到了微信小店：公司正在围绕微信小店来升级整个电商战略，希望基于微信生态来创造一个统一的、值得信赖的交易体验。

看起来，有些类似抖音的打通货架场和内容场。不过从过往腾讯在电商领域屡战屡败的经验来看，微信小店的结局还需要时间来回答。

微信的另一个强大变现渠道来自金融。

三季度，腾讯的金融支付收入出现下滑。但花钱少了，存钱就会变多，与之对应的是，理财收入的上涨，最终基本抵消了支付收入的下滑。

有关理财收入，管理层在财报会议中提到了自己的蓝图：我们的长期目标是逐步引导更多用户不仅仅购买货币市场基金，还可以投资于长期的股票型基金和ETF等产品。这意味着微信支付可以扮演一个类似券商的角色，而这向来是一个现金奶牛。

——从这也可以看出，微信想赚钱，渠道实在太多了。

02 游戏：最稳定的印钞机

“我们的策略，我们相信，无论是国际还是国内，行业的稀缺资源是常青游戏。”

管理层在财报会议上的这话，是腾讯三季度的缩影。由于成瘾性的存在和迁徙成本，当下的游戏用户表现出了极强的忠诚度。看似老迈的腾讯游戏，也同比增长12.6%，达到了518亿，创下收入和增速的历史新高。

其中，本土游戏增长14%，国际游戏增长11%（剔除汇率影响）。

具体来看，王牌游戏《王者荣耀》和《和平精英》流水实现同比增长。中坚力量《无畏契约》和《火影忍者》季度日活创新高。

当然，腾讯也不完全是吃老本。在《地下城与勇士：起源》之后，三季度腾讯又做出了一个新爆款：《三角洲行动》，这款游戏首周注册突破2500万，腾讯认为这款游戏有长青的潜力。腾讯难以复制出一个新的《王者荣耀》，但零零散散，这家游戏公司还是制造出了一些爆款。

如果论单个游戏，腾讯存在一定下滑的风险。比如《地下城与勇士》开发公司Nexon下调了在中国区的预期，多个第三方数据也显示，《地下城与勇士：起源》的流水出现了下滑的迹象。

但老中青三代的结合，造就了腾讯游戏的一个独特优势：它拥有很多超级爆款，但并不依赖某一个爆款，因此具备着相当强的抗风险能力，这可能是腾讯游戏相对其他游戏公司最大的优势。

社交娱乐这边的收入则基本维持稳定。由于直播业务的长期衰弱，眼下的腾讯社交网络收入已经难以实现大规模的增长，占比不断下滑：2021年Q1时候，社交网络收入的占比还有21.3%，但到了2024年三季度，这一占比已经下滑到了18.5%。

虽然社交网络收入的数量不行，但质量却在提高。

一位重度腾讯用户在微博上分享：从微信读书、到QQ音乐，再到腾讯视频，每个月他和家人在腾讯上充的钱接近百元。这是腾讯社交网络业务当下的发展缩影：付费习惯的逐步养成。

落在财报里，是长视频付费会员数同比增长6%，已经达到了1.16亿。音乐那边，在线音乐订阅收入同比增长20.3%。在线音乐付费用户数同比增长15.5%至1.19亿，ARPPU进一步提升至10.8元。

如果加上阅文、虎牙等角色，把腾讯“奶头乐帝国”的所有付费会员合并计算，其总数已经达到了2.65亿，同比增长超过9%。

伴随着付费用户增长的放缓，腾讯已经在思考如何提高客单价。以腾讯音乐为例，更高级的SVIP数量已经超过了1000万，最终拉高了ARPPU。虽然SVIP的规模占比仍然很低，但好消息是，其中多为年轻用户。

这意味着，随着更愿意付费购买内容的年轻一代的成长，涨价、提升付费率的策略，在相当长的时间里仍然会是有效的。

03 收费站的建成

相较于在海外再造一个拼多多的Temu，用即时零售席卷一切的美团，腾讯财报里吃老本的味道还是重了些。毕竟，新的《王者荣耀》还未出现，有关视频号商业化的数据也越来越少的公开。

整个财报和财报会议里，腾讯管理层也透露出了一种保守，或者说稳重。

他们不会为未来画饼，也没有宣传某个业务的何种想象力，即便是腾讯的AI业务，他们也没有许以何种厚望。

比如在财报会议上，有分析师担心，腾讯的利润增长是可以持续的吗？腾讯方面的回答是：没有可分享的增长目标。——考虑到不久前拼多多和理想汽车都因管理层放出预期而遭遇股价大跌，这或许也是一种自我保护。

对于AI这种前沿技术，尽管腾讯也通过元宝进行了布局，单季度投入近200亿元的研发开支，但对于AI的创收能力，他们的态度显得非常保守：中国实际上没有一个非常大的ToB市场，SaaS生态系统在中国并不那么活跃，总之，中国AI收入不会像美国那样爆炸性增长。

但保守的底气是，腾讯本就守着印钞机。

整个三季度，腾讯调整后净利润达到了598.1亿，同比增长33.2%，前三季度调整后净利润一共增长了45.5%，毛利率提升到了53%。

眼下，腾讯的“内生性增长”空间仍然十分巨大，视频号还未真正进入赚钱的周期、搜一搜和AI的结合足以再造出一个主流搜索引擎、小程序游戏市场仍然保持着高两位数的增长。老游戏还没看到衰弱趋势，新游戏却已经具备了长牛的潜力。

即便是腾讯自己不涉及新兴产业，腾讯依然有机会以“收费站”的模式分一杯羹，比如新能源汽车的充电站无论由谁来搭建，他们都得依赖微信平台去连接用户和完成支付，而微信就可以从中收钱。

眼下，腾讯的钱已经多到花不完。整个2024年，腾讯已经投入了900亿进行回购，预计今年总投入会超过之前定下的1000亿目标。即便在如此大规模的回购下，腾讯的现金流仍然得到了显著改善，账上净现金达到了955亿，利息收入就达到了40亿，超过了很多互联网公司的年利润。

并且管理层预计，明年仍然会产生显著的自由现金流，可以进行分红和回购——这或许就是钱淹脖子的感觉。