文｜MedTrend医趋势

2024年，对全球制药行业而言，是剧烈变动的一年。年初至今，礼来股价逆势飙升38.1%，BMS策略性增长22.73%，而默沙东却因专利依赖下滑5.95%，赛诺菲保守布局股价持平。

股价的两极分化，展现的是各家MNC关于战略韧性、市场竞争以及资本应对能力的全方位较量。

哪些企业能在巨浪中立于不败？答案藏在2024年资本市场对企业战略的提前“判卷”中。

然而，这仅是序幕。2025年的全球制药行业，将在周期性挑战与结构性变革的交错中迎来新的洗牌：专利悬崖“断层期”将重构药品生命周期；作为近几十年通胀压力较为严重的一年，药企将面临前所未有的定价压力。

摩根大通与麦肯锡表示创新生态是否完备、风险应对是否均衡、市场布局是否具备持续性，都将直接决定药企在2025的走向。

前者强调突破产品生命周期的瓶颈、优化产品组合以对冲经济下行风险。而后者则涉及技术壁垒的提升、合作模式的演变以及在新兴市场中抢占先机。

本文将以礼来、默沙东、辉瑞等代表性企业为切入点，深度分析股价分化背后的战略逻辑与资本趋势，并结合权威机构的预测，探讨2025年药企行业的关键发展风向。

01、礼来与默沙东：抗风险能力的较量

礼来与默沙东展现了多点布局与单一依赖的分水岭，是一场领跑与失速的分野。

礼来：创新多元下的平衡与补位

礼来的股价的飙升是全方位的，通过代谢、肿瘤、自免等领域的多点布局，形成了互为支撑的产品矩阵：

• 代谢：Tirzepatide堪称点燃全球代谢领域的“王牌”。2024年Q3，Tirzepatide营收31.1亿美元，相较去年同期实现翻倍增长，势头猛烈。

• 肿瘤：肿瘤药Verzenio（阿贝西利，CDK4/6抑制剂）凭借在乳腺癌治疗中的疗效，Q3销售收入13.7亿美元，同比+32%。

• 自免：自免板块的Taltz（依奇珠单抗）在银屑病和脊柱关节炎等领域表现出色，Q3收入8.8亿美元，同比+18%。

这种布局不仅降低了对单一产品的依赖，还避免了“所有鸡蛋放在一个篮子里”的风险。当某一领域遇到专利悬崖或市场挑战时，其他产品增长能够有效对冲，形成稳健的长效模式。

此外，礼来通过前瞻性研发降低风险，选择在GLP-1药物、肿瘤免疫治疗等领域率先卡位，均有关键突破。口服小分子Orforglipron和三靶点Retatrutide备受关注，不仅延续了市场对GLP-1赛道的热度，也展示了礼来持续创新和市场竞争力。

默沙东：“单点失链”的连锁反应

相比之下，默沙东（-5.95%）的增长故事围绕着K药（Keytruda）展开。然而，随着专利保护的临近，对于即将失去K药光环的默沙东，市场对K药贡献的收入持续性产生了严重质疑。

作为默沙东另一支撑点，HPV疫苗Gardasil曾连续数年实现两位数增长。但随着市场逐渐饱和、增速放缓，其市场增长潜力正在“耗尽”。今年Q3销售额同比下降10%，进一步拖累股价表现。

更重要的问题在于，默沙东的管线集中度较高。在基因疗法、细胞疗法和精准医疗等新兴领域，默沙东的研发投入和成果不如罗氏、BMS等竞争对手。

一旦核心产品乏力，新兴领域无法跟上，这一增长模式的“脆弱性”在二级市场就表现得尤为突出。

启示：平衡与前瞻是关键

MNC在面对专利悬崖和行业激烈竞争时：

• 构建多领域“产品矩阵”是抗风险的根本：MNC必须摒弃对单一产品的过度依赖。多领域布局不仅能够分散风险，还能形成协同效应，推动持续增长。

• 前瞻性卡位，打造长青之道：对未来创新方向的精准卡位，抢占未来趋势，构筑下一轮增长高地。

02、BMS与赛诺菲：策略上的博弈

BMS与赛诺菲虽然是分属不同领域的顶级药企，但两者在某些关键特征上有着诸多相似之处。

同样应对专利悬崖的冲击，同样面临传统优势转型压力，面对资本市场的期待，二者给出不同战略下的选择。

BMS：短期稳固+长期突破

在Revlimid和Eliquis面临专利悬崖的压力下，带来了BMS股价波动和市场信心不足。BMS选择了一条“短期稳固+长期突破”的路径，展现了应对挑战的高度灵活性：

• 核心产品稳固营收基本盘：依托Opdivo（纳武利尤单抗）和Yervoy（伊匹木单抗）拓展适应症，稳固了其在肿瘤免疫领域的市场地位。2024年Q3，Eliquis（+9%）、Yervoy（+11%）、Opdivo（+3%）成为稳定公司收入的重要支柱。

• 押注创新，突破长期瓶颈：在双抗技术、细胞疗法等前沿领域，BMS展示了持续创新能力，投资新药（如Cobenfy）抢占市场需求。

这种“稳中求变”的策略帮助BMS在短期内缓解专利悬崖压力，同时通过前沿技术布局巩固其在资本市场的长期价值。

赛诺菲：布局保守，“步伐滞后”

相较BMS，赛诺菲在应对市场挑战时显得更为保守。尽管Dupixent（度普利尤单抗）在自免领域表现亮眼，但整体创新布局未能跟上行业热点：

• 创新速度保守：2024年Q3，Dupixent销售额同比+30%。除Dupixent外，赛诺菲缺乏足够亮眼的新药，使其在其他领域乏善可陈，目前的管线难以形成多点支撑的增长格局以及显著的市场冲击。

• 赛道热点缺失，投资保守：在GLP-1、ADC等领域，看起来有些老派的赛诺菲动作迟迟，未能抓住市场风口，相比之下一众MNC同行纷纷下场扫货。这种保守策略虽然降低了风险，但也错失了更多发展机会和资本市场的青睐。

启示：短期长期相辅相成，效率决定竞争优势

BMS和赛诺菲的策略对比揭示了药企在应对产品竞争和市场转型时的两种典型路径，并为行业带来启示：

• 短期稳定与长期创新的平衡：短期稳定和长期布局并非对立，而是相辅相成。MNC既要维持现有产品的市场地位，也需通过创新抢占未来趋势，避免陷入短期增长乏力的困境。

• 创新速度决定竞争优势：同样的赛道、同样的疗法，一定程度上创新速度滞后将失去市场青睐，MNC药企必须在资源分配和研发执行上具备更高效的能力。

03、AZ与辉瑞：从定力到短板的分野

同样曾依靠疫苗和抗病毒药物在COVID-19期间实现了显著的增长，二者在战略选择上存在显著差异。

AZ（+1.69%）股价小幅上涨表现出市场对其稳健、长期战略的认可。而辉瑞（-3.4%）其高风险高回报的策略在疫情过后未能成功转化为持续增长，反映出投资者对其未来增长的疑虑。

AZ：从“稳”到“长线布局辐射”

AZ一直是稳扎稳打，没有像某些“黑马”药物那样一炮而红，但却在治疗效果和长期的患者依赖度上得到了患者和医生的高度评价，走的是“长线布局辐射”：

• 产品基质稳定：产品大多没有一炮而红的奇迹，但是肿瘤、罕见病、心血管、代谢领域的布局也相当稳固。如抗癌药物Tagrisso、治疗呼吸药Symbicor上市后均没有引起轰动，像众多新兴药物那样迅速爆发。但凭借稳定的疗效和良好的患者依赖性，成为患者的长期依赖药物。ADC、RNA药物等前沿领域，也确保了管线的持续输出。

• 疫苗“常青树”地位：疫苗赛道COVID-19“退潮”依旧稳健，多款产品发力，如流感疫苗FluMist和RSV疫苗Beyfortus的高增长，这种“温吞水”般的表现，恰好反映了AZ在疫苗领域基本盘稳健。

AZ属于“慢热型”选手，这种“不急不躁”的策略，不刻意去追求短期爆发，更着眼于长期稳定以及良好的产品效益。

辉瑞：从高点“退潮”，市场预期转弱

与AZ不同，疫情初期，辉瑞在COVID-19疫苗（Comirnaty）和抗病毒药物（Paxlovid）的推动下，曾经历过极为迅猛的业绩增长。COVID-19业务的“退潮”，展现了管线依赖的短板，削弱了辉瑞的增长预期，让投资者感到不安，这些最终体现在股价上（-3.4%）：

• 疫情红利式微，短期爆发“生命周期有限”：尽管Q3 Comirnaty、Paxlovid还在实现激增，但更多依赖政府采购，并非市场全面需求，单单美国就储备购买了一百万个疗程的药物。长期来看，市场“生命周期有限”。

• 短期难以建立替代的强大增长动力：尤其是随着抗凝药物Eliquis面临专利到期的挑战，进一步削弱了其未来的增长预期，股价更是从2023年一路下滑。

这一对比下，各自的短板就显而易见。不过这对于辉瑞而言不仅是短期的困境，更是重新评估并提升创新能力、加速战略转型的关键机会。

启示：从短期爆发到长期稳定，管理产品生命周期

AZ和辉瑞的选择对比揭示了药企在长期效益与短期波动两种路径：

• 创新的长期效益优于短期波动：MNC对产品生命周期管理极为重要，长期稳定的创新布局能确保可持续增长，避免短期波动的风险，而依赖爆发性短期产品的策略则可能导致生命周期有限。

• 长期战略布局需与短期灵活性结合：尽管AZ并未像一些竞争者那样迅速实现爆发式增长，但其在多个领域的稳步推进表明了长期稳定的价值。所以药企要在追求长期战略布局的同时，要保持短期灵活性。