文 | 娱乐资本论 Mia

“你没事儿吧，你没事儿吧...... 没事儿就吃溜溜梅。” 这句自带BGM的灵魂追问，自诞生起便在网络掀起狂潮，即便到2025年春天，依旧热度不减。

而这句梗背后的主角溜溜梅，正悄然迈出关键一步——4月16日，这家拥有24年历史的青梅零食巨头向港交所递交招股书，试图以16.2亿元年营收在主板挂牌上市。

安徽芜湖继三只松鼠之后，有望即将再添一家零食上市企业。但实际上，这是溜溜梅此前IPO折戟后的二次出征。

早在2019年，溜溜梅就曾试图叩击A股的大门。彼时，溜溜梅面临的一大争议就是产品过于单一，梅类食品尤其是干果蜜饯，几乎撑起了整个品牌的营收。

六年过去，溜溜果园已经摆脱了青梅一枝独秀的状况，三大主要产品类别中，梅干零食收入为9.73亿元，占比为60.3%；西梅产品收入为2.24亿元，占比为13.8%；梅冻收入为4.1亿元，占比为25.4%，覆盖了溜溜梅业绩的99.5%。

但溜溜梅的渠道变革充满了冒险与挣扎。

近年来，面对零食量贩连锁店的崛起，溜溜梅毅然押注新零售渠道。2024年，超5成收入均源自于此，前五大客户收入占比33.1%，最大和第二大客户的收入占比为14.1%、12%，均突破两位数。

另一面是，经销商体系正在崩塌。招股书显示，2024年新增281家经销商，却有283家结束合作，经销商数量首次出现负增长，且近三年，经销商收入从8.74亿元降至6.59亿元，占比从74.5%暴跌至40.8%。

资本市场对溜溜梅的态度，也充满了矛盾与纠结。

IPO前夜，华安基金与芜湖国资带着产业资本的热望火速入局，地方政府对 “青梅经济” 的战略押注昭然若揭，但令人玩味的是，陪跑10年的红杉资本却选择悄然离场。

这一进一退之间，或许释放出对行业增长天花板的谨慎信号，毕竟，良品铺子转型阵痛、盐津铺子渠道遇阻的前车之鉴犹在眼前，都在提醒着零食赛道的残酷。

更激烈的战场正在梅子细分领域展开。来伊份推出 “梅里坚” 系列，用坚果 + 梅子的跨界组合抢夺市场；良品铺子的青梅片、梅饼以中端定位精准切入；去年，就连气泡水巨头元气森林，也将青梅味新品列入测试清单。

当零食行业进入 “后浪推前浪”的加速期，当青梅从细分领域变成红海战场，溜溜梅的护城河或许就藏在这份招股书里，等待着市场检验。

功能化、健康化、年轻化

24岁的溜溜梅破局突围

零食行业内卷，白牌持续冲击，溜溜梅这个有着24年历史的品牌，正全力在产品、营销等多个维度大刀阔斧地变革。

时间回溯到2001年，溜溜果园初出茅庐，那时的它只是众多传统零食企业中的一员，产品多是妈妈们记忆里的蜜饯，承载着一代人的童年味道。

当消费浪潮奔涌向前，年轻一代对零食的要求从 “解馋” 转向 “健康”“个性”，曾经的童年味道渐渐沦为货架角落的过时货。

如何让老字号焕发新生，成了摆在溜溜果园面前的生死命题。

转折点发生在2019年，彼时，年轻人追求 “内服外养”，溜溜梅思考的问题是：为什么不能让青梅成为健康零食？于是，同年子品牌 “梅冻” 横空出世，瞄准需求健康、轻负担的年轻女性群体。

尝试很快收获惊人回报，近几年，梅冻产品收入分别为2.3亿、3.11亿和4.1亿元，以更高的毛利率和逐渐增长的收入占比，稳稳扛起公司第二增长曲线的大旗。

此后，溜溜梅围绕 “健康化”“功能化 ”“场景化”持续深耕产品矩阵。如今已基本形成涵盖梅干零食、西梅产品、梅冻以及梅精软糖、梅茶茶汤等在内的四大类别。

在产品线上，梅冻延伸出季节主题及电解质冰沙梅冻等创新产品，满足运动后电解质补充需求；融合贵州特色风味的酸辣糟糟梅，打造地域限定口味；功能性产品梅饼、醒梅片、打梅打分别指向专治晕车晕机、提神醒脑、疲惫时的提神利器。

在营销端，溜溜梅以 “重投入、精布局” 的打法，将传统零食品牌推向流量时代的增长快车道。

近三年，公司营销及推广开支从2.8亿元攀升至3.1亿元，尽管营销费用率从24%至19%呈下降趋势，但绝对投入规模仍处于行业高位。

过去十余年，杨幂一直是其品牌推广的核心人物。招股书中，溜溜果园高度认可杨幂的贡献，围绕她展开的营销活动、标志性广告语，极大强化了消费者对品牌的认知，让 “溜溜梅” 三个字成为零食领域的高频记忆点。

随着消费主力军向Z世代迁移，溜溜梅果断切入饭圈经济赛道。2021年签约顶流明星肖战，成功撬动泛娱乐圈层；2023年底牵手时代少年团，精准狙击00后消费群体，代言人选择上走出了一条精准的“顶流”路线。

更换代言人期间，公司业绩逆势上扬。2022年-2024年，溜溜果园集团分别实现收入11.74亿元、13.22亿元、16.16亿元，同期，净利润分别为6843.2万元、9923.1万元、1.48亿元。

经销商“1进1出”

单家暴跌25%，渠道转型但阵痛

尽管以7.0%的市场份额稳坐2024年青梅果类零食头把交椅，远超第二、三名市场份额总和，但溜溜梅正陷入 “高处不胜寒” 的困局。

一方面，消费者越发注重性价比，折扣零售模式兴起，如好特卖这类折扣零食店以及零食很忙等零食量贩店，以 “低价走量” 吸引了大量客源。

另一方面，新老品牌纷纷发力，三只松鼠、良品铺子等头部企业加速布局梅类产品，新锐品牌也凭借健康概念分流消费者，使得市场份额的争夺趋于白热化。

在此情形下，溜溜梅大力推行 “重直销、轻分销” 的策略，也悄然重塑着下游渠道格局。

从数据来看，2022-2024年，直销渠道贡献的营收从25.5%增长至59.2%，其中来自零售商（即直销渠道中，企业与外部合作的零售主体）的收入分别为1.5亿元、3.05亿元及8.2亿元，分别占相关年度总收入的 12.9%、23%及50.6%。

这也意味着，好特卖、好想来、赵一鸣零食、山姆会员超市等连锁超市及连锁零食店已经取代了经销商，成为支撑溜溜梅销售业绩的核心渠道。

而在与下游渠道的合作中，溜溜梅采用的是“高端树品牌、平价走销量”的双线打法精准卡位市场。

在高端赛道，溜溜梅聚焦高毛利产品打造品牌溢价。以山姆专供「皇梅」为例，凭借49.9 元/800克的定价、大规格包装、精选优质原料与精致礼盒设计迅速热卖，上架8天内登上新品热度榜第一。

与此同时，大众消费市场则通过零食很忙等量贩渠道实施低价渗，以4.9元/58克的价格推出基础款梅制品，依托量贩渠道庞大的终端网络与高频消费场景，实现产品的广泛覆盖。

渠道转型也带来阵痛，经销商体系首当其冲，经历剧烈震荡。2021年末，经销商数量从高峰时的1517家锐减至1035家，尽管2023年短暂回升至1398家，2024年却陷入 “进一退一”的困局 ，新加入与退出经销商均超280家，每引入一家新经销商，就有另一家选择离场。

这种平衡背后，是经销商单家盈利能力的持续恶化。以年末数据统计，单家经销商年均收入从2023年的63万元骤降至2024年的47万元，同比跌幅达25%，渠道体系的脆弱性暴露无遗。

为抢占市场份额，溜溜梅选择主动降价换增长。

过去三年，核心品类梅干零食、梅冻的均价持续走低，尤其是2024年，梅冻价格同比大幅下跌27.91%，直接导致毛利率在去年出现下滑，同比下跌了4.1个百分点至36.0%。

对此，溜溜梅在招股书中直言，毛利率下降即源于产品降价，主要由于溜溜梅主动提供更优惠的价格以提高公司在广泛零食行业的市场渗透率。

头部企业集体陷入“增长与利润难以兼得”的困境，但36.0%的毛利率从绝对值看依然处于高位。

横向对比同业，截至2024年三季度末，良品铺子的毛利率降至 26.84% ，全年净亏损2500 - 4000万元；三只松鼠2024年毛利率24.25%，同比增长0.92个百分点，毛利率虽然略有增长，但仍处于近10年来最低水平。

但溜溜梅也正陷入多重经营挑战与增长不确定性交织的困境。

在供应链前端，溜溜梅的核心原材料正面临剧烈的波动。2022-2024年，原材料成本占营收比重从41.7%飙升至47.7%，其中2024年青梅收购价同比上涨8.3%，西梅进口价更是暴涨27.8%，在 “提价流失客户” 与 “降价压缩利润”间反复权衡。

供应链后端同样暗藏风险，代工厂品控问题频发，芜湖梅冻天然食品科技在2022-2024年间，被监管部门5次检查，4次因质量问题被责令整改，高频次的品控风波，随时可能引爆消费者信任危机。

或许出于稳定原材料成本等考虑，此次募资，公司计划将资金净额将主要用于扩大梅干零食、梅冻及产品配料的产能，提升品牌知名度、扩大销售网络并开拓国际市场等用途。

红杉资本陪跑10年退出

溜溜梅的百亿估值濒临崩溃？

近年来，在消费赛道估值集体回调与新消费品牌的双重夹击下，传统零食行业的增长困境日益凸显，溜溜梅也难以独善其身。

如今的溜溜梅正陷入前所未有的信任危机，资本方对溜溜梅前景的信心正在消退，入场10年红杉的离场释放出强烈的负面讯息。

2015年，红杉以1.35亿元参投溜溜梅，随着2019年溜溜梅A股IPO折戟，红杉资本的耐心逐渐耗尽，2024年在红杉要求履行回购协议的压力下，溜溜梅完成了合计2.61亿元回购款的支付。

10年投资，看似实现近1倍收益，但从行业估值角度看，若按消费行业平均20倍PE估算，其股权价值本应超4亿元。

红杉的折价退出，无疑释放出对行业前景的谨慎信号，不仅抽离了关键资金，更动摇了市场信心，直接抬高后续融资的门槛与成本。

回溯企业资本历程，溜溜果园自2015年起历经四轮融资，却始终未能叩开资本市场大门 ——2019年IPO申请仅3个月便撤回，2024年12月完成的D轮融资虽将估值推至22亿元，却难掩背后的暗流涌动。

如今，溜溜果园的现金流依旧十分紧张。截至2025年2月28日，公司的现金及现金等价物已经无法覆盖短期银行借款，缺口超2亿元。

在溜溜梅，创始人杨帆及其妻子以及家庭成员控股的聚润投资、凯旋之星、凯莱之星合计持股89.74%，一股独大的局面，让公司治理的透明度与决策独立性备受质疑。

此次引入的华安基金、芜湖基金与实控人杨帆签订的对赌协议，更是将溜溜梅推向了悬崖边缘。

协议明确规定，若年内无法成功上市，投资方有权要求回购股权，并按6%单利计算利息，潜在赎回金额高达0.8亿元，这一数字相当于溜溜梅全年净利润的54%。在现金流本就脆弱的情况下，如此巨额的回购压力，随时可能斩断企业的生命线。

从供应链震荡到资本撤退，从品控危机到对赌压力，溜溜梅正面临发展史上最复杂的挑战，而此次上市不仅是一场资本博弈，也将会成为决定企业生死存亡的关键一战。