作者：居龙见

影视板块上市公司三季报公布基本收官。

华策影视、唐德影视、上海新文化传媒等公司利润比去年均有增长。只有欢瑞世纪持续亏损，但其10月15日与爱奇艺签下6亿多元的大单，可望完成今年2.9亿元业绩对赌。万达电影前三季归属上市公司股东净利润12.64亿，同比增10.29%，低于传媒行业的平均净利润增长率24.05%的水平。

分析部分影视上市公司季报，可以发现传统影视巨头表现较为平淡，在内容方面除了华策表现仍较为稳定外，光线传媒、华谊兄弟在爆款打造方面都没有靓丽表现；在泛娱乐布局方面，光线传媒与华谊动作都比较大，两者后面都有阿里、腾讯两大巨头的身影，接下来会讲什么故事值得期待。

从资本市场机构布局来看，7月份证金公司入股华策影视等，加上《战狼2》带动传媒股有不错的市场表现，但同时国家队入场掩护了部分重仓基金离场。同时万达电影与乐视网继续停牌且业绩表现一般，都让影视传媒板块一段时间内表现较为平淡，只有期待第四季度业绩爆发再带动股价上行。

华策影视：遭抛弃的“王的女人”

华策影视公布三季报后，市场似乎并不认账，10月30日其股价下跌超5%。

只看季报数据，华策影视业绩也算亮眼。前三季公司营收24.97亿元，同比增6.04%；归母扣非净利润2.44亿，毛利率27.11%，同比下降0.96%，净利润12.13%，同比降0.27%。第三季公司毛利率达31.95%，同比和环比均有所回升。此前公司中报披露，毛利率已连续多个季度下滑，一季度公司综合毛利率为28.7%，开始回升。

第三季贡献主要利润的全网剧有《时间都知道》《柒个我》等。预计第四季有9部网剧确认收入，估计有《甜蜜暴击》《创业时代》《悲伤逆流成河》等。根据股权激励方案中今年达到6.5亿元净利润的目标，前三季归属于山水公司股东的净利润为3.08亿，离目标尚有一半差距，但由于第四季头部剧比较多，实现目标问题不大。

公司股价下跌背后，主要是“国家队”进出造成的。此前的7月份，创业板大跌，国家队进场托底，7月27日创业板大涨超3%。证金公司也是在此时进入华策影视，持股5065万股，成为其第五大股东。但有数据显示，证金公司入场帮助了部分机构离场。7月25日——8月11日，14个交易日华策股价最高涨近39%。在此次反弹前的7月24日，基金持股市值仅为0.95亿元，10只重仓基金整体浮亏。而随着华策股价快速反弹，重仓基金实现账面浮盈，随后10只基金全部撤离。到这次三季报公布，证金退出前五大股东，只留有少量股份，华策遂成被抛弃的“王的女人”。

华策影视在头部剧打造方面仍然是业内一哥，但其问题在于泛娱乐拓展方面进步不大，业绩稳定的三角结构尚未真正确立。在IP游戏改编方面不及竞争对手慈文传媒，后者《花千骨》改编为游戏后，曾月流水过2亿。而华策虽然去年至今入股三个游戏公司，但迄今尚无大动作。去年开始介入旅游领域，入股景域文化，与驴妈妈成立合资公司，但影视+旅游业务也处于开拓期，尚未形成明显收益。而华策影视对外投资也鲜有亮点，较好的投资算是克顿传媒及2014年入股的韩国第四大电影发行公司NEW。去年6月份向天神娱乐转让合润德堂股权，今年一季度则撤出万达影视大部分投资。早前又受到乐视应收账款的影响，上半年应收账款3.68亿，不过分析师预计最终对公司金额影响不超8000万元。

稍微令人宽慰的是，公司5月公告的股权激励计划，对核心员工激励颇大。加上此前将天映传媒10%股权转让给公司副总裁杜昉，而后者在综艺节目方面经验丰富，有望带动综艺板块的发展。

华谊兄弟：实景娱乐成亮点

华谊兄弟三季报揭示的数据有喜有忧。三季报显示，华谊第三季度营业收入9.53亿元，同比增长39.5%；净利润为1.71亿，同比下降46.44%。而前9个月营收24.19亿，同比增长12.44%，净利润6.01亿，同比下降3.35%，几乎与上年持平。在衡量主营业务的扣非净利润方面，华谊前三季实现1.16亿元，同比增长超60%。

由扣非净利润数据可见，华谊主营业务增幅较大，开始触底反弹。但从爆款方面衡量，拿得出手的只有批片《摔跤吧，爸爸》，爆款制造能力仍显欠缺。稍让人期待的是，此前引发关注的《芳华》已确定第四季上映，但与原作有多大区别尚待观察。

让华谊方面略松口气的，可能要数2014年起就一直力推的实景娱乐板块业绩显眼。据三季报，前9个月品牌授权及实景娱乐营收3.61亿元，占公司营收比例为14.93%。而2016年同期营收只有2.42亿元，占公司营收比例也只有5.51%。仅从营收上看同比增幅高达204%。此前的构建稳定三角型业务架构的战略初步实现，毕竟单靠电影爆款等业绩波动太大。

值得注意的是，华谊在实景娱乐布局方面动作仍在加快。除此前与金科、建业等地产巨头合作外，近日华谊又与恒大落实合作协议，召开10月份工作会议，此次会议明确恒大与华谊兄弟的电影主题乐园股比分别为8:2，恒大负责资金、开发与建设，华谊负责内容事宜。王中磊在会上表示，武汉恒谊电影文化有限公司内容方案初步定位民国路线。双方敲定的合作城市有武汉、沈阳、西安、郑州、秦皇岛及南京。同时，10月28日华谊兄弟电影城济南项目举行开工仪式，该项目建设用地1900亩，投资60亿，资金及建设等由济南当地政府负责，华谊同样以内容入干股。王中军表示，济南电影城是华谊实景娱乐在全国的首个电影城，建成后即投入拍摄电视剧《古董局中局》。

不过实景娱乐板块动作虽大，但能否实现此前设想的百亿营收目标仍有距离。实际上2014年华谊实景娱乐收入已达2亿，2015年由于投入较大，收入降幅较大。而今年全年估计也就是4个多亿。据三季报显示，华谊获得政府补贴等为1.1亿，其中实景娱乐板块可能获得部分补贴。当下国内主题公园九成以上运营不力，盈利能力匮乏，华谊兄弟如果电影主业持续没有出色表现，其IP变现能力势必要打折扣。如此华谊设想的模仿迪士尼模式的转型之路想来不会平坦。

而在投资方面，华谊兄弟同样动作颇大。6月份出售广州银汉25.88%股权后，华谊将不再对其有绝对控股权，三季报中将不再并表广州银汉。2016年广州银汉并表收入接近5亿元，因此明年不再并表将导致华谊损失数亿元营收。不过华谊入股的华谊腾讯娱乐最近在港股市场风生水起，其股价大有一飞冲天之势。该公司由华谊兄弟、腾讯以及马云发起的云峰基金于2016年2月收购中国9号健康而来。华谊及腾讯分别持股18.17%和15.68%，云峰持有5.13%。目前该公司投资电影在韩国上映受到热捧，但尚无更多大动作。有市场人士分析，由于香港市场有规定，公司24个月内向控股股东收购资产，要按重新上市规定办理，因此华谊腾讯娱乐可能在等待明年2月份这个时点到期，此后或有值得期待的动作。而且公司管理层有股票将于今年底到期，有动力将故事做大。因此，市场对华谊第四季业绩或会高看一线。

不过华谊事业部+工作室的架构下，明星艺人管理仍是潜在的不稳定因素。此前多次明星等出走导致华谊股价动荡，表明股权激励措施起到的正向作用有限。稳定艺人队伍，强化主营业务仍是华谊业务布局中的重点。

光线传媒：直播业务补爆款缺失

光线传媒三季报显示，前9个月营业收入15.49亿元，同比增30.52%；归属上市公司的的净利润6.28亿元，同比增8.28%；体现主营业务发展的扣非净利润4.53亿元，同比降2.85%。前三季度主营业务毛利率较去年同期下降16.64%，其中电影业务毛利率下降19.44%，电视剧业务毛利率下滑27.86%。主要是电影电视剧项目成本上升，数据显示其营业成本上升76.48%。

在电影业务方面，三季公司收入11.01亿元，主要来自《大闹天竺》、《嫌疑人X的献身》、《春娇救志明》、《三生三世十里桃花》、《缝纫机乐队》等10部影片。由于去年有《美人鱼》、《大鱼海棠》等爆款电影支撑，今年三季报电影收入能从去年的8.78亿增加到11亿，已是比较难得。

与华谊的实景娱乐类似，光线值得欣慰的一块新业务是视频直播。去年控股浙江齐聚科技后，今年1到9月直播收入达3.68亿元，同比增长1倍。该板块目前约占总收入四分之一，成为仅次于电影的第二大业务板块。单从数字上看，这一营收与华谊的实景板块也不相上下。

在投资收益方面，由于今年增持猫眼股权，光线确认投资收益1.27亿，另外出售捷通无限股权获得2728万元投资收益。与齐聚科技也有腾讯入股类似，猫眼与微影合并后该票务平台将占国内观影流量一半以上，也将获得腾讯方面更多支持。就猫眼本身看，今年前5个月实现净利润7000多万，6-8月保持较好盈利，可见猫眼已经从光线的负累变成利润奶牛之一。

由于光线传媒坚持聚焦内容的定位，但电影业务本身缺乏稳定性，因此光线希望通过规模平滑收入，通过多渠道平滑业绩，开始广泛布局内容公司，迄今已投资近60家企业。王长田表示，希望未来票房前50名的电影项目中，有30个来自光线传媒。可见，光线远期目标是变为向更多优质项目提供资源的平台型公司。但这种广撒网的投资方式是个双刃剑，一方面确实分散了风险，如今年光线虽然错失了《战狼2》与《羞羞的铁拳》，但其投资的新丽传媒等有参与这两部影片，不至于踏空，但另一方面广泛投资导致业务无法聚焦。根据竞争战略理论，在当今同质化竞争的时代，品牌要有聚焦与取舍，找准定位后占领消费者心智，像光线这种大范围布局，既考验投资团队的通盘管理能力，也造成了越来越大的沉没成本与机会成本，随着投资周期的拉长，其弊端将会逐渐暴露。

在猫眼与微影合并后，与华谊一样，光线传媒现在背后也有阿里和腾讯两大巨头的身影。

新文化：靠广告营收支撑

新文化三季度营收2.52亿元，同比增9.52%；扣非净利润5493万，同比增249%。而前三季营收9.03亿，同比增16.3%，扣非净利润1.63亿元，同比增68.6%。

该公司前三季度实现收入的影视剧主要有《轩辕剑之汉之云》、《少林问道》、《八九不离十》等。其中第一部电视剧在爱奇艺与东方卫视两大平台同步播出，网络点击量破17亿。实际上，新文化本报告期内拿得出手的也就是这部电视剧。新文化本年度另一大看点是绑定周星驰的PDAL后，电影《美人鱼2》及电视剧《美人鱼》都即将开拍。其中《美人鱼2》已开始海选女主角。而新文化今年的大单就靠爱奇艺支持，电视剧《美人鱼》签订4.2亿独播协议，网络剧《西游降魔篇》2.88亿独家全额投资权。《美人鱼》网台整体售价可能破千万单集。

由于这两个大单的签订，使得新文化一改此前除了广告外倚重电影业务的状况。在此前的连续两个财年，新文化电视剧的产出与当时流行趋势有些脱节。而在2016年新文化参与的《美人鱼》、《绝地逃亡》、《同城邂逅》、《寻找心中的你》等四部电影票房突破40亿。但2016年年报没有具体披露电影业务的盈利状况。

广告业务仍为公司主业之一。报告期内广告营收5.03亿元，同比增27%以上，植入广告近1亿，占比20%。而户外LED大屏2016年收入5.24亿元，占公司主营收入47.51%。可见，对于努力转型的新文化来说，转型之路仍在持续探索中。

新文化的潜在风险是，由于与周星驰的公司深度绑定，市场表现很大程度上基于PDAL推出作品的市场认可程度。周星驰的IP能否如《美人鱼》电影那样大卖，市场存在一定的疑问。一方面是IP透支，一方面周星驰本身已经不出演角色，其票房号召力势必打折扣。

唐德影视：做大电影梦想落空

唐德影视三季报数据显示，三季度营收2.18亿元，同比增57.61%；归属上市公司的扣非净利润5835万元，同比增39%。前三季度营收5.29亿元，同比增30.8%；扣非净利润1.1亿，同比增25.77%。而此前预告的前三季度盈利区间为1.12亿——1.4亿，业绩不及预期。

从近三年前三季度扣非净利润占营收的比例来看，相关数据呈逐年递减趋势。2015年扣非净利润占营收比例为22.42%，2016年为21.66%，2017年为20.79%。当然，影视剧公司一般第四季度业绩会增长较快，但还是可以看出唐德影视净利润增速下降。具体到2017年内，前三季净利润增速分别为7%、6%、41%。

唐德影视本报告期内最大看点是，其原来重点布局的电影业务基本停滞。去年电影营收3.71亿元，《绝地逃亡》票房8.7亿，未实现10亿保底，加上唐德影视后来又参与到电影发行中，最后盈利在7000万左右。本来其对《绝地逃亡》票房预估达22亿，最终数据对一度雄心勃勃计划进入电影业务领域的唐德影视是个打击。唐德方面原来的设想，是今后电影、电视剧及电视栏目的结构占比为5：3:2，推行电影5个3战略：每年3个电影剧本，3个筹备阶段，3个拍摄阶段，3个后期制作，3个上映。但今年至今只有《天空之眼》、《生门》协助推广业务收入，范冰冰主演的《空天猎》唐德影视并未参与。上半年电影业务收入也只有区区449万元，三季报中只披露了电视剧的制作进展，没有安排一部电影。

看来，想转型做大电影并没那么容易，唐德影视主要还是靠电视剧业务支撑。前三季营收主要靠其主控的电视剧《花儿与远方》、《计中计》以及近期热播的《那年花开月正圆》。另外其主控的《赢天下》、《战时我们正年少》已进入后期制作。而《赢天下》尤其是公司第四季度业绩增长的主要筹码。该剧整剧版权收入超10亿元，湖南卫视独家单集价格500万，优酷独播单集价格800万，海外版权收入也达到单集25万美元。也正是由于视频网站加入头部电视剧版权抢夺战，导致剧王价格连连突破前期高点，唐德影视做大电影的步伐自然慢了下来。

三季报显示，在综艺节目方面，麻烦缠身的《中国好声音》两个诉讼仍未定案。有报道称唐德方面计划拿出3亿推进《中国好声音》，加上前期版权费及诉讼费等，唐德影视在该节目上的投入已达8个亿之多，但由于此类节目整体陷入低迷，即便诉讼了结，唐德影视能有多少收益仍是个很大的问号。

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