所评图书：

书名：《市场真相：看不见的手与脱缰的马》

作者：（美）杰克D.施瓦格

译者：林静容、徐东升 等

出版社：机械工业出版社

出版日期：2018年3月

 

历史业绩从来都是有价值的，但正如20世纪70年代以来全球各地的资本市场上演过的巨大波澜印证的那样，历史业绩无法反映未来的问题、未知的风险。

美国期货与对冲基金领域公认的专家、拥有传奇经历的资深交易员、财富集团前合伙人杰克D.施瓦格在其所著的《市场真相：看不见的手与脱缰的马》一书中指出，投资者必须谨防历史业绩陷阱。在他看来，历史业绩陷阱不仅包括潜在风险，而且还有数据相关性风险（无关风险）、承担过高风险而非管理技能带来的优秀业绩（产生的误导）、无可比性、过长的历史业绩会失去意义。

所谓数据相关性陷阱，即如美国债券市场20世纪80年代至21世纪初的走向那样，特定的经济因素成为牛市的助力，而这很容易被理解为牛市的起因，但实际上却很可能在之后的周期中助推熊市。过高的收益率有时是坏事，因为这反映出基金经理倾向于冒险而博得了较好的业绩回报，并不能证明其管理技能。还有一些情况下，不同的投资产品及其历史业绩缺乏可比性。《市场真相：看不见的手与脱缰的马》书中还指出，尽管通常较长的历史业绩要比较短的历史业绩，更能反映管理水平，但这建立在投资机构、主营业务均未发生重大变更的基础上。

那么，我们该如何正确、公允、恰当的评价历史业绩呢？杰克D.施瓦格认为，不能仅仅看收益率。很多时候，投资者过度关注回报，而对于直接影响回报的风险敞口不予考虑，这显然可能带来突出的风险。这本书指出，很多时候，回报、风险比率高的基金经理，为了增加回报会选择提高杠杆，从而增强对客户的吸引力，但这使得客户资金处于更大的风险中，因而是不值得推荐的操作方式。

《市场真相：看不见的手与脱缰的马》书中还探讨了目前使用最为广泛的风险调整后收益率（夏普比率），指出这种收益率基于算术平均值而不是复合收益率，也不区分上行波动和下行波动，与投资者的习惯存在差异。

在《市场真相：看不见的手与脱缰的马》这本书中，杰克D.施瓦格基于他本人长期的投资实操经历，探讨了市场上流行的投资观念、常见的对财富管理的误解、非理性的投资者行为。书作者强有力的挑战了有效市场理论、在牛市买入熊市卖出等错误概念和理论，还深入探讨了投资者关注的投资组合管理、风险预估、投资选择、对冲基金投资、投资时机等问题。

为什么专家建议往往无法跑赢大市？全书以对这个问题的探讨展开，以美国投资市场近几十年来的具体数据给予了论证，杰克D.施瓦格反对市场有效假说，指出虽然市场难以战胜但并不意味着毫无战胜的可能性。有效市场假说对于少数投资业绩很高的基金、机构所给出的解释是，只要你拥有的猴群数量足够大，让这些猴子日夜敲打打字机键盘，总有一只猴子能写出《哈姆雷特》——杰克D.施瓦格反诘发问，那么，你需要多少只猴子才能写出复杂而华丽的文学作品？而在我们的投资市场中，如果人为智力操作完全无法战胜市场，那么得有多么庞大的投资者群体的基数，才能“贡献”出一个类似于巴菲特等人的“股神”？

杰克D.施瓦格进一步指出，有效市场假说之所以不能成立，是假设每个市场主体都拥有他人未知的信息。但以围棋、国际象棋为例，所有棋手都知道比赛规则，也能看到过去棋赛冠军的棋谱，但能从大赛中获胜的仍然只是极少数人，这说明对于同样信息的使用效率，人与人是完全不一样的。市场参与者面对一个比下棋更加复杂的环境，所以即便不存在内幕信息，不同投资者得出不同投资选择，也就很正常。再加上，投资者比下棋者更容易受到错误信息的误导，还得支付佣金和手续费，所以就会出现主流投资者业绩低于均值的现象。反过来，部分（或者少部分）投资者更善于阐释信息，就确实可能获得更佳的投资回报。

杰克D.施瓦格在书中用了较多篇幅，结合美国等市场的数据论证指出，大市好的时候，买入股票应当慎之又慎，反过来，大市在低估之后的业绩更好。同样，在选择基金投资时，也要克制对于历史业绩较佳的基金的偏好。

《市场真相：看不见的手与脱缰的马》认为，波幅只能反映一类风险。所以从投资者角度看，风险应当反映亏损的大小和可能性，而波幅无法做到这一点。投资者应当摒弃对于波幅的偏好，只需要将之作为一项数据来考量。很多时候，波动性与风险并不呈正相关关系，一些低波动性项目的风险并不低。

这本书梳理了投资者对待风险在认知上常见的偏差。比如，熟悉程度和恐惧之间呈现反比关系。许多人恐惧转基因食品，虽然转基因的安全风险是什么，目前完全没有定论，另一方面，人们却很难放弃风险明确的酗酒、吸烟。同样，近年来，互联网金融领域的一些创新产品，就同时出现了不同人群在风险认知方面的极大分化。

《市场真相：看不见的手与脱缰的马》这本书还就杠杆使用的风险进行了分析。杠杆可以用作降低风险的工具，但杠杆在很多情况下也会创造出极大的风险，比如：杠杆资产是流动资产、支持杠杆的信用额度可调、杠杆是增加具有中高等风险的投资组合风险敞口的工具。杠杆有多大风险，这其实没有定论，取决于投资者的风险偏好。

按照书作者的观点，分散投资是降低资产风险的最重要手段，会产生类似于灾难保险的积极作用。但需要指出的是，分散投资必须实现投资组合本身有很强的异质性，比如不能都是同一类的投资品不具备内生风险。