文｜翠鸟资本

2019年，网宿科技（300017.SZ）股价像是坐上了过山车，先是从1月起步，3月实现翻番，但之后开始不断下跌，截止目前，其股价已跌回“原形”。

而和股价一起浮沉的还有网宿科技的业绩。

四月底，网宿科技发布2019年年度报告，公告显示，报告期公司内实现营收60.07亿元，同比下滑5.21%；归属于母公司股东的净利润3448万元，扣非净利润亏损5.92亿，同比下滑184.71%，而扣非净利润亏损主要源于计提了子公司CDNetworks 6.23亿商誉减值。

值得注意的是，2017、2018年CDNetworks业绩就已开始大幅下滑，但网宿科技没有对其计提任何商誉减值准备，而2019年CDNetworks盈利1.12亿却对其进行全额商誉减值准备。

实际上，网宿科技令人看不懂的操作还有很多。仅2019年网宿科技大股东先“贱卖”优质子公司给关联人、再抛出“巨额”减持，欲找金主“接盘”全身而退。

而到了2020年，网宿科技在资本操作的路上依然不停歇。

6月1日，网宿科技公告称，拟通过发行股份及支付现金的方式购买创而新（北京）教育科技有限公司（下称“创而新”）100%股份，交易作价暂定 8亿元。交易完成后，创而新将成为上市公司的全资子公司。其中以股份方式支付4.8亿元，以现金方式支付3.2亿元。

不过，该方案一出，市场哗然。

亏损公司如何换来8亿估值？

天眼查信息显示，创而新成立于2008年，是一家从事教育信息化，面向智慧课堂，服务课程教学提供教育信息化整体解决方案。公司主要产品为ForClass智慧云课程平台，面向K12教育的“云+端+资源+服务”的模式。

网宿科技称，当前，教育信息化行业正面临一轮高速发展期，对CDN、云安全、IDC等网络基础服务的需求预计也将快速增长。创而新是国内较为领先的教育信息化解决方案提供商，通过本次交易，网宿科技将获得进一步深入了解教育信息化业态发展、把握特定应用场景下对CDN、云安全、IDC等网络基础服务的定制化需求的重要抓手，有利于网宿科技更好地预判下游需求市场的变化趋势，更深刻地理解教育信息化行业乃至其他更丰富的信息化场景下客户的专业化、定制化需求，并对市场需求变化作出快速反应,最终分享教育信息化行业高速发展的行业红利，形成网宿科技新的业绩增长点。

从财务数据看，2018年，创而新实现营收7167.34万元，净利润亏损323.02万元；2019年，实现营收15769.27万元，实现净利润636.66万元。到了今年一季度，创而新净利润又再次亏损69.18万元。

可以看到，即便是创而新营收最好的2019年，净利润也只有636万元。可见，其仅在2019年实现盈利，其余周期均为亏损状态，创而新目前的盈利能力着实令人担忧。

截至2020年一季度，创而新的所有者权益总额仅为494.26万元，相较于8亿元的交易作价来看，本次收购溢价已超过160倍。“不值这个价”的质疑声四起。

果不其然，6月3日晚间，深交所下发重组问询函，要求网宿科技补充披露8亿元交易作价的确认依据及公允性；并结合创而新在手订单情况补充披露业绩承诺设置的合理性及可实现性。

深交所还关注到，创而新2020年第一季度末资产负债率为 92.49%，对此，要求网宿科技补充披露创而新主要负债情况，并结合同行业可比公司情况补充披露创而新资产负债率较高的原因及未来收购完成后是否可能存在需向创而新投入大量资金而导致公司资金链紧张情况等。

另外，深交所还要求网宿科技结合创而新的行业地位，主要竞争对手情况等方面补充披露其国内较为领先地位的具体体现，以及创而新是否具备持续盈利能力等。

不可能完成的业绩承诺

鉴于创而新超高的溢价，本次交易的双方签署了对赌协议。而在外人看来，这是一份几乎不可能完成的业绩承诺。

根据收购草案显示，出售方嘉兴知而新投资管理合伙企业、北海市三诺创业投资有限公司、青岛正勤康大创业投资基金合伙企业与网宿科技签署了业绩承诺协议，创而新从2020年开始，未来三年分别完成4000万元、8000万元和1.8亿元的净利润指标。

这意味创而新2020年要扭转1季度亏损的窘境，而且还要创造公司盈利历史纪录，且在明后年净利润增速都要达到甚至超过100%。

而一旦创而新达不到业绩承诺，将直接导致网宿科技的商誉减值。

是不是似曾相识？没错，不久前，网宿科技刚刚因商誉减值而折戟。

事实上，网宿科技以IDC起家，在2008年IDC业务趋于白热化以后，网宿科技就开始发展CDN业务，凭借着较强的技术实力再叠加当时急速增长的网民规模和指数级上升的数据流量，网宿科技的市场占有率在2012年至2015年稳步上升，占据87%的市场份额。

2009年，网宿科技登陆创业板。在2013年创业板上涨潮中，网宿科技股价一路高企，曾以134元的收盘价击败贵州茅台问鼎两市“第一高价股”。

但此后，随着行业竞争的加剧，网宿科技的净利润开始出现下滑。

2015年，阿里云高调进入CDN市场，价格战就此爆发。同年3月，阿里云宣布CDN降价21%，调整后的定价最低相当于当时网宿科技CND公开报价的1/3。随后，腾讯、百度等CDN提供商则纷纷效仿降价。2017年3月和11月，阿里云CDN两度大幅降价，CDN市场一片狼藉。

而原本的CDN行业龙头网宿科技也因此承压，步履维艰。

数据显示，网宿科技2016年销售毛利率为41.97%，较2015年下降近3%。2017年，由于市场价格进一步下跌，网宿科技的毛利率更是下降到35.39%。

为了应对竞争，网宿科技2017年开启了收购来增强自身的竞争力。2017年，网宿科技子公司香港网宿科技有限公司以12.75亿元收购CDNetworks的97.82%股权，以5163万元购买CDN-VIDEO LLC的70%股权。

并表前，CDNetworks 2015-2016年的净利润分别为2072万元、-980万元；并表后，CDNetworks 2017-2019年净利润分别-4360万元、-2331万元、1.12亿，而就在2019年，CDNetworks盈利1.12亿后，网宿科技进行了全额商誉减值准备。

当年其对5家公司的商誉余额全部计提了减值，计提金额高达6.15亿元，导致净利润大缩水。

如今，网宿科技又计划高溢价收购，一旦创而新业绩不及逾期，恐怕受伤害的将是所有网宿科技的投资人。

路在何方？

2017-2019年，网宿科技分别实现营收53.73亿元、63.37亿元和60.07亿，同比变动20.83%、17.96%和-5.21%。同期，网宿科技分别实现净利润8.168亿、7.975亿和3724万，同比变动-34.56%、-2.37%和-95.33%。

今年一季度，网宿科技营业收入为15.66亿元，同比下滑5.72%；净利润为8743万元，同比下滑20.85%。从近年数据可以明显看出，网宿科技的业绩整体处于下降趋势。

虽然业绩下滑，股价暴跌，市值蒸发，许多股民已深套其中，但对于网宿科技这一毛糙的收购披露，许多人给予了“肯定”的态度。

有股友在社交平台上表示，收购企业这个事，为啥这些人咬着不放。你管他是不是利益输送，只是想拓宽领域，多只脚运作。

显然，投资者焦急的心态已跃然纸上，希冀收购成功能提振股价，方便自己转身离开，管他身后洪水滔天。

但更多理性的投资者认为，本次收购案并不理想（标的不佳、估值偏高、保障约束不够、信披不充分等），并没有给网宿科技增加看多的支撑。

事实上，收购案公布之后第二天大盘暴涨，网宿科技并没有拉涨停，反而接连中阴下跌。市场投资者已经给出了明确的答案。未来收购案很有可能会出现重大变数。

对于网宿科技来讲，面前似乎一片模糊，投石问路之后，路在何方仍未有明确答案，留给他们改变的时间正在加速流失。