记者 | 谢欣

编辑 | 许悦

“药明系”旗下细胞疗法公司药明巨诺11月3日在港交所上市，成为今年第十家根据港交所18A章节条件成功IPO的未盈利生物医药企业。

18A章节是指全新的生物科技章节，由于生物科技是十分具有前瞻性的领域，生物医疗企业在尚未盈利的阶段有IPO需求，但又不符合主板上市的要求，此时就可以选择用18A章节去上市。

不过“10”这个整数这并未给药明巨诺带来好运——上市当天股价即破发，次日则继续走低，11月4日药明巨诺股价最低跌至19.38元，距23.8元的发行价跌幅逼近20%。不过临近中午时股价探底回升，最终收盘在21元。对于股价表现，药明巨诺方面并未回应置评要求。

“破发潮”来了

而对于已热炒了数年的创新生物医药企业来说，除了头两家“18A”先行者歌礼制药和华领医药，以及中国抗体出现上市首日破发外，无论是在港股还是在科创板，未盈利生物医药企业出现IPO当日破发都较为少见。

但另一方面也可看到，在“18A”新规实施两年有余之时，相当大一批的港股上市未盈利生物医药公司股价已跌破发行价，或者已逼近发行价，“破发潮”已经悄然来临，难道是创新药不香了？

除去股价早已跌到地板上的歌礼制药与华领医药外，在药明巨诺之前，今年共有诺诚健华、康方生物、欧康维视、沛嘉医疗、开拓药业、永泰生物、再鼎医药、嘉和生物与云顶新耀9家未盈利生物医药企业在港交所成功IPO。其中，嘉和生物、永泰生物、开拓药业与药明巨诺均已大幅跌破发行价，开拓药业更是股价“腰斩”，跌幅超过50%，10月刚上市的云顶新耀股价也在最近一路跌跌不休，已经逼近55元的发行价。而再鼎医药、诺诚健华、康方生物、欧康维视、沛嘉医疗股价表现稳健。

而若是将时间线放的更长，则还有基石药业、复宏汉霖、东曜药业股价也已位于发行价下方。

幸福的股价总是相似的，不幸的股价则各有各的不幸。上市成功对于未盈利生物医药企业而言只不过意味着一次新的融资成功，公司可以多烧钱存活几年，但在公司上市比产品上市更容易的今天，还有研发、商业化、长期发展等多个挑战在等待着这些中国的创新药研发企业们。

这也正是一些“18A”企业股价不振的根本原因所在。

在快速跟随（fast follow）仿创+授权引进（license in）为核心的中国创新生物医药企业第一波浪潮中，能否以合适的价格拿到好的国外项目、与能否快速的完成注册申报上市、并成功实现商业化是一条完整的“通关”之路，而破发的公司们或多或少都在这些方面存在着明显短板，而成功完成“打怪升级”者大都拥有者优异的股价表现。

以研发为例，虽然大部分创新药企都能够达到产品成功上市的及格线，然而速度与数据却各有千秋。如嘉和生物虽然在研管线中不乏PD-1、TNF-a、VEGF、CD20等热门靶点，但根据其目前产品进展，基本上很难在上市速度上成为国产前三 ，失去市场先机的同时也会面临更激烈的价格战，甚至是生物药集采。

而包括基石药业、药明巨诺、永泰生物和中国抗体也面临着类似的境地，所处赛道拥挤而又无法做到“前排发车”，能否取得好成绩自然要打上一个问号。

再以华领医药为例，不仅公司管线单薄，目前进度较快的临床只有糖尿病药物Dorzagliatin及围绕其进行的各种联合治疗方案。但2019年年底Dorzagliatin三期临床数据揭盲后，数据显示其疗效远不及此前预期 ，华领医药股价当天直接腰斩，虽然今年华领医药又陆续发布了几个Dorzagliatin联合疗法研究结果，但其股价一直未见起色。

当然，商业化才是创新药最终一决高下的战场，如果说临床上的失利还能通过改变研发策略来起死回生也不乏先例，但市场上的失败几乎再无挽回之地。如歌礼制药，虽然贵为“18A”第一股，其丙肝药达诺瑞韦数据也并不逊于进口产品，但产品在上市之初便面临吉利德、默沙东、艾伯维等外资巨头在市场上的“围剿”，2019年年底医保谈判上铩羽而归，连续两年的销售额都不甚理想，虽然手握大笔现金，但奈何后续研发也颇为乏力，留给歌礼的时间已经不多了。

下一个破发的会是谁？

如果说最早的一批中国创新药企业还是凭借着自主仿创研发驱动前进的话，随着二级市场资本端的打通，这几年也出现了一些靠着资本创立、资本孵化、产品大多为国外授权引进，在短期内完成快速上市后实现资方退出的“一条龙”模式。

而在当下，这种模式除了有把专业严谨的新药研发沦为资本游戏之嫌外，自身也面临着引进项目成功风险大、价格水涨船高等问题，模式难以持续。

以今年10月份上市的云顶新耀为例，公司由投资公司康桥资本而非科学家创立，仅仅成立3年便在港股IPO，速度不可谓不快，而其业务模式正是license-in（授权引入），目前所有产品均是从国外授权引进。

而先抛开引进产品能否成功开发不谈，云顶新耀目前管线上的新药包括肿瘤、抗菌药物、心肾疾病类药物和免疫疾病药物四个板块，既有特殊专科用药，也有普通科室处方药品，但这也意味着其在引进产品时的策略极其不聚焦，临床开发上表现为产品管线混乱且难以形成协同效应，持续开发价值不高。而为了应对杂乱的治疗领域，云顶新耀竟不得不同时有着三个CMO（首席医学官），令人难以想象其到了后期将如何搭建市场团队。

此前更有国内某知名创新药企高层对界面新闻记者表示，如云顶新耀等一些公司在做授权引入时出手过于“大方”，有些明显交易价格已超出产品未来预计的销售金额，也导致目前国内的授权引入市场价格虚高，于行业不利。而对于引进方而言，高昂的成本也意味着未来的利润空间狭小，甚至可能利润无法覆盖引进成本，在今年以完全自主研发创新的第二波研发浪潮开启后，单纯的授权引进模式未来难以持续。

这些风险同样也存在于在等着IPO的一些企业，如与云顶新耀模式相近的德琪医药，其目前管线上的品种也多为引进，而无论是股东还是高管大都是新基背景，而考虑到新基在中国区一向几乎没有存在感，德琪医药也颇有新基中国子公司的意思。其合作伙伴还包括阿斯利康等外资巨头。

然而，通常情况下外资巨头很难会把一款真正有潜力的新药权益出售给一家中国的创新药企，更何况是阿斯利康这样在中国市场具有完善销售体系的企业，而这也可能正是德琪医药的管线中缺乏热门靶点的原因。毕竟，并不是每个人都能完成抄底尼拉帕利这种如今热门但却曾被宣判“死缓”的新药。

不难看出，在国内创新药竞争激烈，研发管线高度重合的情况下，“创新药”企业们纷纷IPO究竟都是在为行业创新和患者福祉而做努力，还是资本做局，和散户们一起为梦想窒息？