文|锦缎研究院  侯兵hoping

1月30日光伏组件龙头东方日升(SZ:300118)发布了2020年业绩预告，令人大跌眼镜，其扣非归母净利润亏损0.6-1.4亿元，归母净利润为1.6-2.4亿，同比下滑75%-83%，相当于第四季度亏损4-4.8亿。

就在东方日升发布业绩预告之后，通威股份、晶澳科技等光伏龙头均没有出来业绩预告，也就是说，其2020年净利润增速小于50%而不用公告，令市场对光伏板块一片恐慌。光伏板块于2月1日全线重挫，东方日升大跌16.49%，通威股份、阳光电源跌幅均在5%以上。

图：东方日升K线图，来源：雪球

那么，如何看待东方日升的“暴雷公告”？它会带崩整个光伏板块吗？如何正确理解光伏产业？带着这些问题，我们希望和投资人交流一些我们的认识。

在过去，我们应该是整个A股市场最懂光伏板块的专业投资者之一了，就在隆基股份经历11月中期调整股东减持的背景下，我们公开发表了对光伏龙头隆基股份的策略分析，并被市场再一次验证。希望能够抛砖引玉，把投研做的更加细致，也欢迎高净值的投资者与我们做交流。

01、东方日升暴雷的表象

首先我们知道其实第四季度整个光伏需求是非常强劲的，第四季度国内光伏装机量接近30GW，占到了全年60%，同比增长明显。整个组件来说，东方日升第四季度组件出货约3GW，占到全年35%，增长也是比较明显的。而组件龙头隆基股份第四季度组件出货10GW，增长强劲。

从整个数据来看其实四季度组件需求是比较强劲的。二级市场对光伏板块的炒作来看也是反应了这样的情况。但实际业绩比较差，隆基在四季度组件出货几乎相当于前三季度总和，但是四季度与三季度利润基本持平。晶澳科技都没敢发业绩报，要知道晶澳科技前三季度净利润增速达到了80%多，就表示四季度其实挺衰的。

为何？我们总结有以下原因：

【1】光伏产业链“财富转移”

2020年下半年整个产业链利润向玻璃、硅料、胶膜等产业链转移，而组件、电池环节是比较薄弱的。

光伏整个产业链环节来看，我们看到硅料、玻璃涨价都非常明显，硅料是因为扩产周期较长且集中度大幅提升，定价权有了提高，硅料在向下游要利润。同时玻璃因为供给侧限制，产能比较紧张，而且下游组件需求在四季度集中爆发，扩产比较严重。

说白了，就是组件这个环节目前产能还比较分散，并不像硅料、硅片这个环节这么集中。导致整个链条在光伏产业链上是比较差的环节，备受打压。

但是我认为组件这个环节是存在预期差和改善可能。你看，隆基开始大规模做组件，会导致几个现象的发生。组件未来CR5的市占率会很快集中，在2-3年内达到80%以上，会和硅片以及硅料环节差不多。这样，组件整个利润和市场就打开了，会明显的改善。

另外，目前最重要的问题是什么？上游硅料和玻璃的涨价并不是壁垒高，而是产能扩张没跟上，到下半年产能起来了，就不会这么高的价格，所以组件的利润一定会改善，这种格局并不是常态。

还想说一点，为何我认为组件存在较大的预期差？因为目前上游缺货导致产业链财富转移，但实际上，一体化的趋势不可逆转。拿到下游组件的企业，向上游扩张相对也比较顺，未来会有议价的空间。组件企业面对终端市场，品牌及渠道的构建并不是轻易能够完成的。

所以目前隆基拿下组件的市场后，向电池环节甚至硅料环节扩张，实现全产业链就变得更加轻而易举。所以，你明白这里面是存在预期差的吗？

【2】人民币在第四季度大幅升值

第四季度人民币大幅升值，导致组件出口企业很惨，隆基四季度汇兑损失有2个多亿，按照订单推算，东方日升也在1个亿左右。

【3】企业计提资产减值准备

光伏企业在相对比较好的四季度计提了一些资产减值准备，隆基估计减值了4-5亿。其实无论是182还是210上来，老的产线特别是166以下的都要计提减值，另外，还要进行产线改造，花费一些费用，都集中在去年下半年特别是四季度。

但是，你要知道的是其实改造好之后，182及210产线的利润率是要比166及以下的好很多，这一块在今年下半年大尺寸放量上会看到。

【4】不排除某些企业“资本运作”考虑

东方日升在发布了年报预测之后，又同时发布了“股权激励”计划，2021-2023年净利润考核是12、15、20亿，考核要求中规中矩，但是不努力一下也不好完成。所以2020年有做低利润，计提减值的冲动。从这个角度来看，东方日升应该是“最便宜”的光伏企业了。

这里见仁见智，不多说，可以多看看这些公司的历史沿革，是不是有这些套路出来。

02、如何正确理解光伏产业链？

东方日升的暴雷其实是个好事情，第一，让大家的热情和预期稍微降降，冷静一下，同时也告诉大家“虽然风口来了，猪也会飞”，但是乱飞的猪总会摔下来的。

【1】光伏产业链我一直强调其实是个门槛非常高的行业

今年有些牛鬼蛇神都出来扩张产业链，未来，这些企业大概率是要死掉的。当然大部分投资者只关心当下，管他以后呢，但是你要在这些牛鬼蛇神上作“价投”，我就奉劝一句，多张点心眼吧。毕竟实体产业是残酷的，不比股票市场轻松。

看看无锡尚德、江西赛维、超日太阳、保利协鑫的没落，就知道这个行业不是简单玩玩的，光伏产业是一个血雨腥风的行业，是一个门槛很高的行业，没有深度积累，眼光，技术和资本的企业，早晚玩完。你可能惊讶于隆基、阳光、通威这三家龙头市值之高，你要想想，数千家同行竞争者倒下才孕育了这三个巨头。

所以，投资光伏产业链，一定要看准好企业，长期稳健的，如果本来不行，被风带起来的，早点清醒过来，还来得及。

【2】光伏组件环节不会倒下，光伏产业链不会崩塌

东方日升的暴雷包括还有几家光伏龙头业绩不达预期，会不会带崩光伏板块，光伏组件是不是就不能投了？

这个问题，我首先回答，光伏不会崩，组件可以投。

投资人总是喜欢投资于一些看起来比较明了的产业，比较风口的链条，比如说当下的价格坚挺的硅料，玻璃，胶膜等等。对硅片、电池、组件嗤之以鼻。

要记得，硅料在2020年上半年还是一塌糊涂的。要知道投资是要有前瞻性和预期差的。

在今年下半年，我们可以看到光伏产业链上下游大部分产能开始陆续释放，所以，整个产业链的协同发展会步入一个良性循环，当然产业链财富转移又会发生：组件、电池利润改善等等。同时2022年我强调过是这一产业发展的最高潮，所以，接下来光伏产业不仅不会崩塌，而且会越来越好。盈利改善，市场提升并存。

另外组件除了由于这些偶发性因素环节利润改善，同时CR5市占率显著提升，会导致组件议价权快速提高，从而也会提升组件盈利能力。另外组件大厂，向上全产业链布局更加通畅，利润就会起来。我预测，未来会发生“夺组件市场夺天下”的格局，组件市场份额决定了市场地位及全产业链的可能与否。

所以组件存在比较大的预期差，如果你不怕市场波动和忍耐时间，估值不高的组件龙头是可以投的，而且可以期待预期差改善下的戴维斯双击。

【3】光伏产业是一个周期性行业？

最近又因为东方日升这个事情，很多投资人觉得光伏产业其实是一个周期性行业，组件价格又跌价，所以估值是不是给高了？

这个问题，有研究员说了个模棱两口的表述：周期成长。但对我而言来说，什么是周期成长？成长就是成长了，成长道路上就没有坎坷？而且光伏整个产业链确实是一个成长性行业，在未来几年整个产业链快速发展，为什么会是周期成长？在某个产业端可能会有波动，但也处于成长期。这个问题毋庸置疑。就算是价格波动，也是产业链内财富转移的过程，整个蛋糕在急速的扩大。未来行业复合增速每年超过20%。

有投资人认为降价是周期，光伏产业链一直在降价，成本一直在下降。所以，这个问题提出来，代表了你充分的不专业。越降价，光伏行业的应用领域越是爆炸，光伏制氢，海水淡化，光伏建筑一大堆爆发出来。

所以，光伏必须按照成长性行业去认识，你会发现，目前的估值，还有很大的空间。尤其是某些环节。

03、光伏未来的机会

通过上述论断，你理解了光伏产业链的核心吗？

一体化，产业链扩张的优势龙头，特别是组件市占率高的。

产业链财富转移未来变动方向的环节，这里存在严重的预期差。

横向扩张不吃力的环节，比如光伏逆变器向储能逆变器、系统集成领域的扩张。

海外市占率小，有极大发展潜力，技术强的企业。

所以，布局龙头，类似隆基股份这样的企业，变得越来越清晰。隆基的战略也很清晰。另外逆变器环节仍然是比较健康的赛道，向储能扩张也更顺畅杜宇这个赛道。

另外，预期差大的，做了洗澡的企业，我觉得东方日升的暴雷，未尝不是一个机会。不过这几年投资人被暴雷风险的股票折磨的不轻，不过要分清到底什么才是暴雷，真暴假暴，是不是好企业？

长期来看，我觉得在隆基的压力下，组件、电池甚至硅料企业都有压力，当然隆基也在考虑对辅材等环节进行投资，好像这些环节也未必是钢板一块。

着眼于当下，展望于未来。先把眼前的做好，当下低估和有预期差的未必不可投资，但是要对未来有一定的风险追踪。

所以，光伏，还是一个很好的赛道，不畏浮云遮望眼！