记者 | 曹立CL

编辑 | 陈菲遐

中国前置仓模式生鲜零售商每日优鲜（MF.O）和叮咚买菜（DDL.N）近期先后上市。值得关注的是，两家公司上市后股价走势并不相同。

每日优鲜上市首日即破发，截至7月2日收盘，报8.59美元/股，较13美元/股的发行价下跌逾三成。叮咚买菜上市首日股价微涨，次日更大涨62.84%，随后连续下跌，截至7月2日收盘，报28.81美元/股，较23.5美元/股的发行价上涨两成。目前，叮咚买菜市值68亿美元，是每日优鲜的3.4倍。

同样是玩前置仓模式，为何两家公司的市值差距如此之大？

叮咚买菜有优势，但还没法吊打每日优鲜

表面上看，叮咚买菜规模更大，但也并没有每日优鲜的3.4倍。

2020年叮咚买菜和每日优鲜的收入分别为113.4亿元和61.3亿元，叮咚买菜的规模约为每日优鲜的2倍。与此同时两家都处于亏损状态。叮咚买菜和每日优鲜2020年净利率分别为-28%和-26.9%，亏损额别为34.9亿元和21.6亿元。

市场更追捧叮咚买菜可能在于其成长性。2020年，叮咚买菜营收增长了192%，每日优鲜只增长了2%。叮咚买菜借此完成了对每日优鲜的超越。今年一季度，叮咚买菜和每日优鲜收入分别同比增长46%、减少9%，一加一减之下，差距进一步拉大。

亏损的钱去了哪儿？

生鲜电商这一赛道处于早期拓荒期，目前竞争格局尚没有完全确定。但可以确定的一点是，规模大并不意味着规模效应。由于企业不能一下子在全国铺开，而是需要在每一个城市进行肉搏战。因此，从生鲜电商的花费就能看出不同企业不同定位。

从研发费用投入方面看， 叮咚买菜把研发费用称作产品开发费用，每日优鲜则称作技术和内容费用。从财务数据看，每日优鲜似乎更重视研发，2020年在收入规模小于叮咚买菜的情况下，研发费用反而高于叮咚买菜。2020年，叮咚买菜和每日优鲜研发费用率分别为2.8%和6%。每日优鲜在招股书中披露，研发主要投向了技术平台和AI能力，相比之下，叮咚买菜则并没有提及研发投向AI的情况。这其实为两者后续发展路径的不同埋下了伏笔。

此外，两家企业对管理费用的投入策略也不一样。2019年叮咚买菜和每日优鲜管理费用率分别为3%和6.3%，到2020年变为4%和4.9%。可以看到叮咚买菜在2020年规模暴增的阶段，组织架构也相应扩张，新招人员带来的招聘、激励的成本造成了管理费用率从2019年的3%上升到2020年的4%，后续要看叮咚买菜如何把新招员工充分利用起来，把管理效率提上去。每日优鲜在营收变化不大的情况下，管理费用率压降了1.4%，可能是薪酬福利的调整或者人员优化。

两家公司最大的差距来源于于销售费用率。2020年叮咚买菜和每日优鲜销售费用率分别为5%和9.6%，这里4.6%的费用率差距可能是由于每日优鲜倾向于使用高价格和大额优惠券的组合，而叮咚买菜优惠券相对更少。

每日优鲜加大销售补贴策略还是奏效的。2020年每日优鲜和叮咚买菜客单价分别为94.6元和65.7元，消费者为了凑到满减的优惠券，可能倾向于在一单中购买更多商品。同时，每日优鲜和叮咚买菜的起家产品分别是水果和蔬菜，水果的价格一般要比蔬菜贵，这也是一个重要因素。

更高的客单价使得每日优鲜在履约费用率上占据一定优势，履约费用包括在前置仓工作和配送的人工费用以及仓库的租金和设备折旧费用。2020年每日优鲜和叮咚买菜的履约费用率25.7%和35.7%，相差10个百分点，这10个百分点的差距一方面来源于固定配送成本之下高客单价降低了配送费用占比，另一方面是叮咚买菜扩张速度更快，新拓展地区的仓库利用率可能相对偏低，而折旧已经开始。

在销售成本方面，两者十分接近。2020年叮咚买菜和每日优鲜的销售成本占营收比例分别为80.3%和80.6%，从这点可以看出，现阶段叮咚买菜相比每日优鲜还不具备采购上的规模优势。

综上所述，叮咚买菜和每日优鲜在运营方面各有所长，叮咚买菜目前的优势还很微弱。更何况，要和叮咚买菜抢市场的除了每日优鲜，还有同为前置仓的美团买菜，模式接近前置仓的盒马鲜生以及试图“降维打击”前置仓模式的社区团购。

不同的差异化道路

在多种生鲜电商商业模式的竞争中，前置仓模式的成本肯定比社区团购高，所以差异化是必须走的路。

在这点上，叮咚买菜和每日优鲜选择了不同道路，叮咚买菜向产品要差异化，而每日优鲜的差异化则是体现在运营模式上。

这点从双方的募资用途就能看出。

叮咚买菜的募资用途是：约50%用于提高现有市场的渗透率，并扩展到新的市场，也就是前置仓的部署和相应的营销费用；约30%用于投资上游采购能力；约10%用于技术和供应链系统。

每日优鲜的募资用途是：约50%用于需求前置仓的零售业务，包括销售和营销、技术基础设施升级和供应链，以及质量控制中心和前置仓网络的扩展和升级；约20%用于进一步拓展智能生鲜市场业务和开发技术平台；约20%用于零售云业务开发，包括研发、产品开发、销售和营销。

叮咚买菜单独划出30%用于投资上游采购能力，而这部分每日优鲜是归于大类中，没有单独开列。每日优鲜的所谓智能生鲜市场和零售云这类业务都涉及到技术研发，这两块加起来在募资用途中占到40%，而叮咚买菜在技术方面的投入比例不到10%。

从双方具体动作看，每日优鲜寄希望于通过数字化把模式做轻，逐步将其定位更改为“社区零售数字化平台”，并在今年将（前置仓即时零售+智慧菜场）x零售云作为新战略，以其智慧菜场及零售云等2B服务当作未来的增长空间。2019年每日优鲜曾公开其前置仓数量为1500个，可2020年招股书披露时变成了631个，显然每日优鲜在过去一年出现了大规模关仓现象。

而叮咚买菜则有越做越重的迹象，年初就在昆山市张浦镇投资6亿美元建设生鲜综合体暨区域销售总部项目，该项目包括城市分选中心、3R（Ready to cook，Ready to heat，Ready to eat，即烹、即热、即食）食品项目、面食加工项目等，建成后将辐射以上海为核心的长三角区域，新闻报道称项目达产后产值预计可达80亿~100亿元。整个项目中，如果说城市分选中心是前置仓模式的常规操作，3R对应的预制菜项目则是一大亮点。

得预制菜者得天下？

预制菜目前已经成为资本市场的香饽饽。近期上市的“预制菜第一股”味知香（605089.SH）一度遭到爆炒，目前静态市盈率已经达到76倍。

从味知香的财务数据看，预制菜似乎也是个不错的商业模式。公司近五年的净资产收益率均维持在30%以上，且经营现金流良好。味知香主要向线下经销商销售开袋即可烹饪的食品，少量通过淘宝等电商销售。

预制菜最大的优势是省时间、省精力，针对的是缺时间的上班族或者缺做菜精力但手头宽裕的老人这两类人群。味知香的终端客户通常的购买场景是，下班或外出时在附近味知香经销商门店买一两盒，或者在味知香官方淘宝店一次性买多盒（多盒一般有优惠，一盒考虑到运费经济性较差）。

线下购买有三个问题，首先是终端客户去门店购买预制菜一般只是解决了荤菜的问题，但对于蔬菜特别是叶菜还需到菜场或超市购买，也就是说预制菜的线下门店没法给客户提供一站式的服务。第二对于上班族来说，附近如果没有预制菜经销商门店时还要专门跑一趟，比较耽误时间，并不符合上班族要节省时间这一初衷。第三对于没有做菜精力的老人，出门可能就不是一件方便的事。

传统电商平台购买的问题主要在于一次性购买多盒，一顿未必吃的掉，产品可能需要较长的保质期，如味知香产品的保质期一般有一年，这会涉及到食品添加剂的问题，并不符合时下人们追求健康的需要。

其实，如果把预制菜和前置仓模式的生鲜电商相结合，有可能是更好的商业模式。它基本解决了味知香这类传统预制菜模式的几个缺陷。叮咚买菜在品类上，可以实现荤素搭配的一站式采购，在时效上，发挥了前置仓模式送货快这一优势，在食品添加剂方面，由于用户不需要囤货，可以按需购买，可以相对减少添加剂的使用。

以上可以说是叮咚买菜对于预制菜的加成，而预制菜对于叮咚买菜的加成更大，体现在差异化和客单价提升这两点上。生鲜电商要在水果蔬菜这类产品上做差异是比较困难的，食品只有在经过深加工后变成产品后才有更多差异化可能，并且生鲜电商在拿到足够用户数据后可以反向为用户定制预制菜产品，这个优势是传统预制菜厂商不具备的，如生鲜电商发现用户经常同时购买西红柿和鸡蛋就可以推断用户很有可能是要做西红柿炒蛋。同时，预制菜由于差异化带来了更高的附加值，有利于拉动毛利率，也带动客单价提升从而降低履约费用率。

从这几方面看，预制菜可能成为前置仓生鲜电商盈利的关键点。

叮咚买菜今年年初上线“快手菜”这一新分类。有报道称，其中的小龙虾快手菜商品“拳击虾”上线一个半月时间，就已实现销售额破亿，目前华东区域叮咚买菜快手菜的订单渗透率已经接近30%，快手菜业务也成为叮咚买菜毛利表现最佳的部门。

叮咚买菜目前的快手菜更多还是采取和其他品牌合作模式，自有产品较少。相比之下，美团买菜的自有品牌“象大厨”早已大规模上线，自有品牌远高于叮咚买菜。不过，“象大厨”在品控和定位上都偏向中低端，没有形成很好的口碑，叮咚买菜仍有破局机会。