文丨诗与星空

年少的时候，梅西被诊断为侏儒症，通过注射生长激素，勉强长到了1米69。事实上，生长激素不是什么孩子都可以用，只对明确诊断为侏儒症的孩子有效。如果孩子1米7，家长想让他长到1米8，生长激素是无效的。

中国生长激素市场垄断地位的，是长春高新（000661.sz）旗下的金赛药业。长春高新差不多90%左右的利润来自金赛药业，另外10%的利润，来自于从事水痘疫苗生产的百克生物（688276.sh）。

2021年上半年，百克生物拆分在科创板上市。

不过，拆分上市并不代表就成了两家公司，作为控股股东，A股长春高新的财务报表里，还是包含百克生物。

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上市即巅峰，不尽如意的成绩单

8月14日，百克生物发布半年报，称2021年上半年实现营收5.82亿，较上年同期下滑2.96%；净利润1.38亿，较上年同期下滑23.06%。

刚上市就业绩下滑了？公司的招股书里，可不是现在这个样子。

数据来源：同花顺iFind，制图：诗与星空

公司的业绩成长性非常稳健，2020年疫情期间依然能再创新高。

为什么2021年半年报就偃旗息鼓了？

星空君曾经操刀过IPO，在冲击IPO的过程中，上市前三年的财报非常关键，决定了是否能上市。

所以会做好大客户、供应商的工作，把这三年的业绩做的华丽美观，先确保上市。有些大客户甚至一口气多买几倍的销量，等公司上市后慢慢消化。

这种“做”出来的业绩，就会出现“上市即巅峰”的情况。

从业绩曲线来看，2020年的业绩具有非常大的嫌疑。

百克生物的主打产品是水痘疫苗，绝大多数营收均来自于此。说实话能把单一产品剥离出来上市，也是赶上了资本市场的好时候。

如果仔细研究一下公司的利润表构成，会发现公司的产品实际竞争力很欠缺，简言之，这是一家营销驱动型公司。

2021年上半年，公司研发支出7377万元，占营收比例12.6%左右，和恒瑞医药等超过30%的研发投入相比，百克生物在医药领域属于研发投入比例较低的。

事实上，公司在上市之前，研发投入只有6%左右，上市后才“舍得”追加研发人员，投入加大。

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饱受诟病的回扣

在研发开支严重不足的情况下，推动公司业绩的，是隐藏在销售费用里的回扣。

据裁判文书网，公司多次因行贿导致业务员被起诉。虽说回扣是医药行业的“潜规则”，甚至医药龙头恒瑞医药也出现过类似案子，但回扣的背后，一定要有技术实力做支撑，一定要有丰富的产品线做支撑。

而这些，百克生物都没有。

公司的销售费用占营收比例高达37%以上，而其中绝大部分是推广费。

对此，公司在半年报中也做出了风险提示：水痘疫苗市场较为成熟，如果未来新生儿数量持续下降、两针法推广进度未达预期或者免疫规划政策出现不利的调整，水痘疫苗市场增长的空间可能会受到较大的限制。

此外，水痘疫苗市场内部竞争格局较为稳定且竞争较为激烈，产品各年销售费用率约为 40%，推广费用相对较高；如市场出现波动或者竞争对手生产出质量更高的水痘疫苗，则可能导致公司现有市场份额缩减，持续盈利能力受损。

由于推广费不是一下子花完，公司先计提，然后挂账，放在其他应付款。2021年半年报中，待支付的推广费达到了5.23亿元。

对于一家全年营收只有10多亿的公司来说，推广费实在太高了。

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比例失调的研发资本化

根据会计准则，符合条件的研发支出，可以计入无形资产，不必直接冲抵利润，而是进入以后年度摊销。这种会计操作，叫做研发资本化。

但这个准则的使用尺度，是在上市公司会计手里。

像恒瑞医药，长期以来研发资本化率为0。公司靠强悍的盈利能力，以研发费用的形式，当期消化掉高额研发投入。

百克生物一部分研发支出进行了资本化处理，但奇怪的是，公司的资本化率却飘忽不定。

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半年报显示，和2020年上半年比，研发资本化率从62.76%下降到了19.47%。正常来说，一家公司的研发资本化率大致不变，而百克生物研发资本化率的大幅变化，似乎实锤了公司2020年为了上市尽可能的做好业绩。

如果参照2021年的资本化率核算，公司2020年新增研发费用导致净利润减少20%左右，冲刺IPO的业绩就不那么好看了。

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总结

百克生物作为长春高新单一业务分拆上市的部分，缺乏多元化的研发实力，水痘疫苗主要靠营销推广，缺乏较强的竞争力。

同时，公司为了上市，透支了一部分经销商的采购，导致业绩不升反降，研发资本化等方面，存在着为了上市而修饰业绩的嫌疑。

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