记者 | 王品达

伦敦银行间同业拆借利率（LIBOR）从2022年1月1日起逐步停用，朝着退出历史舞台迈出了决定性的一步。这是全球金融市场数十年来最为重磅的改革之一，标志着全球基准利率迎来多元化时代。

根据英国金融行为监管局（FCA）的公告，2021年12月31日之后所有英镑、欧元、瑞士法郎、日元的LIBOR报价以及1周和2个月期美元LIBOR报价全部停止，2023年6月30日之后其余美元LIBOR报价也全部终止，届时拥有数十年历史的LIBOR将彻底退出历史舞台。

LIBOR起源于20世纪60年代末。随着利率市场的发展和各种衍生品的出现，投资者越来越希望有一份统一的基准利率，LIBOR也就应运而生。1986年，英国银行家协会（BBA）将LIBOR正式化，后来包含美元、英镑、欧元、瑞士法郎、日元等5种货币，搭配隔夜、1周、1个月、2个月、3个月、6个月、1年等7种期限，共有35种不同的报价。

英国银行家协会选择近20家参考银行，这些银行在每个交易日的伦敦时间11点前将自己的同业拆借利率报向美国洲际交易所（ICE），美国洲际交易所去掉一些最高值和最低值后将余下的报价进行算术平均，就形成了LIBOR利率。

LIBOR在全球金融市场中有广泛的应用。作为全球基准利率，它影响着数百亿美元的债券、工商业贷款、住房抵押贷款、利率衍生品等的定价。截至2021年年底，全球仍有265万亿美元的合约与LIBOR挂钩。

LIBOR作为全球基准利率为全球金融市场提供了诸多便利。但是，2008年全球金融危机以来，LIBOR的一些致命缺点逐渐暴露出来，成为全球金融稳定的一个重大隐患。LIBOR的缺陷主要有两处：一是作为报价利率十分易于操纵，二是其所依赖的交易基础已几乎不复存在。

从LIBOR利率的形成过程可以看出，用以计算LIBOR的原始数据为全球各大银行自己提供。然而这些报价银行自己本身就深度参与金融衍生品的交易，因此具有通谋操纵LIBOR定价以使自己获利的动机。

LIBOR在反映投资者对未来利率预期的同时，也体现了银行的信用风险。2008年金融危机前夕，全球多家大型银行为掩藏自己的流动性风险而刻意压低自己的LIBOR报价。而在2008年9月雷曼兄弟破产之后，LIBOR利率大幅提升。这引起了监管部门的注意，美国、英国、欧盟等地监管部门随后对LIBOR操纵案展开调查。

调查表明，巴克莱银行、花旗银行、德意志银行、瑞银集团、摩根大通、苏格兰皇家银行等全球主要银行均参与了操纵LIBOR的行为。截至目前，各国监管部门已对参与操纵LIBOR的各大银行罚款超过90亿美元。

利率操纵丑闻的发生使LIBOR信誉扫地。此后，英国金融行为监管局曾试图对其进行一些改革，但收效甚微，市场也并不买账。

除了易于通谋操纵之外，LIBOR还面临一个更为根本性的缺陷：其所依赖的交易基础时至今日已几乎不复存在。在LIBOR存续的大部分时间里，银行都广泛使用银行间无担保借贷来为日常运营提供资金。不过，2008年金融危机以来，银行间无担保借贷日渐式微，即使金融危机过后也再未恢复到从前的水平。

目前，无担保借贷很大部分已经被有担保的回购拆借（repo）所取代，在美国和瑞士的银行业尤其如此。LIBOR报价所依赖的银行间无担保借贷市场现在每日的交易规模仅有5亿美元左右，仅为与LIBOR挂钩的合约规模的45万分之一。这种错位使得LIBOR的真实交易基础过小，继续用作全球统一的基准利率也不再合适。

因此，英国金融行为监管局2017年决定到2021年年底废除LIBOR。“这是金融市场几十年来最大的变革之一，”德意志银行集团财务主管迪克西特·乔希（Dixit Joshi）对英国《金融时报》表示，“监管部门在金融危机后吸取了很多教训，这是一个里程碑。”

“后LIBOR时代”的全球利率市场将呈现出分散和多元的特点，逐步停用的LIBOR将被一系列不同的基准利率所取代。LIBOR包含的五大货币中，美元将采用有担保隔夜融资利率（SOFR），英镑将采用英镑隔夜银行间平均利率（SONIA），日元将采用东京隔夜平均利率（TONAR），瑞士法郎将采用瑞士隔夜平均利率（SARON），欧元则采用欧元短期利率（€STR）。

这些令人眼花缭乱的利率有一个共同点：与LIBOR不同，它们都属于“无风险利率”，剔除了银行信用风险等因素，衡量隔夜拆借的成本。不同货币的基准利率形成方式也有所不同。英国、欧盟和日本的银行的日常流动性仍较为依赖无担保借贷，因此这些货币的基准利率也就以无担保借贷市场为基础。美国和瑞士的银行较多采用回购拆借，因此美元和瑞士法郎的基准利率则以回购拆借市场为基础。

不同货币的新基准利率的成熟程度也有不同。英镑基准利率SONIA的历史可以追溯到1997年，英国央行于2016年对其接管，目前已较为成熟。而美元基准利率SOFR是在弃用LIBOR的决定宣布后才推出的。2021年7月，美联储组建的替代参考利率委员会（ARRC）正式宣布推荐使用芝商所发行的前瞻式SOFR基准利率。

不过，美国监管部门此前鼓励投资者从LIBOR过渡的努力成效有限。目前仍有价值230万亿美元的美元合约与LIBOR挂钩。而在去年11月LIBOR即将停用之际，仍有70%的掉期交易以LIBOR作为基准利率。

“告诉人们停用LIBOR就像实施禁酒令一样，”美国银行的美国利率策略主管马克·卡巴纳（Mark Cabana）说，“人们会一直喝到最后一刻。”