文|韭菜财经

2022年2月24日，网易发布了第四季度及全年财报。总体来看，网易全年营收876.1亿元，同比增长18.9%，这个增长幅度在一众互联网公司中，算是领头羊级别了。

其中最大亮点还是在线游戏业务，占比略低于2020年的71.9%，但仍以70.4%的比重继续引领网易成长。在线游戏业务营收同比增长15%，好于行业整体6.4%的增幅，但新环境下游戏运营受到挑战，游戏业务也需要寻找新的增长点。再度确认网易的确不是腾讯那种平台型企业，本质大约还是一家游戏公司。

2021第四季度有道经历“双减”政策后平稳落地。虽然利润环比下降，但得益于智能硬件和学习服务的增长，在顺利剥离K12相关业务后，50.7%的毛利率低于上季度，但也略高于去年同期。相比于其他学科类课外培训同行，多业务布局的有道所受影响要小得多，后续转型与成长应该也会顺利得多。

除此之外，还需注意的是上市后首次披露的云音乐板块营收增长困难，营业成本难以降低，唯一的好消息是，毛利润在2021年底终于转正（以网易财报为准），让人看到一丝希望——但如何进一步增长，却要打一个问号。

游戏高增长不乐观

网易全年实现游戏营收628.1亿元，同比增长15%；四季度实现游戏营收174亿元，同比增长29.8%，环比也有9.4%的不小增幅。在2021年游戏版号总共发放755个（总量减少46.26%）的情况下，这种增长主要源自自研游戏和深度运营的良好表现。

在游戏整体行业增速降至1.5%的背景下，网易同比增长15%的表现比同行好看太多，因此进一步提升了市占率。数据显示，网易游戏连续4个季度从17.9%增至21.5%。在网易现有的游戏中，又以端游《永劫无间》和手游《哈利波特：魔法觉醒》这两款2021年新发布的游戏为最大亮点。

其中《永劫无间》作为买断制游戏，已有700万销量，销售额达14亿元，为买断制国游销售榜榜首，而且游戏内的内购收入也已赶超下载收入。另外，Sensor Tower数据指出，《哈利波特》四季度营收大约21亿，但其热度消减略快，营收也因最近几次口碑不佳的更新优化和游戏活动而骤降。

值得一提的是，网易在线游戏的毛利率连续两个季度有略微下降（66.1%→64.5%→64.1%），可能是因为《哈利波特》等IP加持的游戏分成较高，以及一些独代游戏毛利不比自研游戏——这说明“自研精品游戏”已经成为趋势，以往那种潦草敷衍就能圈钱的缝合怪游戏再难受欢迎。

版号缩减同样给游戏产业带来深远影响：单纯从竞争的角度出发，版号审批数量减少其实利于有钱有游戏的大厂，因为头部存量游戏会吸纳其他周期结束寻找新游的游戏玩家。但这种情况一方面加速了游戏生命周期，一方面又会影响了网易后续的游戏规划，因此目前看来，游戏公司出海是一条路，精雕细琢也是一条路。

因此，网易在游戏版号审批暂停的情况下，大概率做好了面向海外市场上架新游的准备——这应该也是大部分游戏公司的选择。如果版号监管依旧，那么网易为了支撑2022年的业绩，其新游如《暗黑破坏神:不朽》的上架时间可能会向后推，也可能会面向海外玩家先行上市。

总体来讲，虽然国内游戏行业版号收紧、游戏人口趋于饱和，但网易仍因个别游戏的突出表现，和整体不拉垮的水平，在游戏业务方面拿出了超人预期的答卷。不过，面对与腾讯、米哈游等激烈竞争的局面，网易惯用的打法受到挑战和质疑，留给网易的试错空间也越来越窄。

有道转型相对顺利

有道全年营收53.5亿元，同比增长68.8%，毛利率54.3%，较去年45.9%相比有较高增长，非美国通用会计准则下，净利润0.31亿元，首次实现季度盈利。

准确来讲，目前有道仍处于业务调整的转型期。起因是“双减”政策打乱了有道的步伐和节奏，毛利水平也因为业务的调整而不断变化。

2021年三至四季度，有道学习服务业务从10.0亿元下降至5.8亿元，整体占比也从71.9%跌到43.6%。财报显示，四季度有道收入13.3亿元同比增长但环比下降，50.7%的毛利率处于2021年最低位，可见有道其实没有并完全摆脱“双减”政策带来的影响。

K12业务本身在线上开展，毛利较高，因此业务占比也高；而现在有道业务结构整体大幅度调整，使得智能硬件这种毛利率较低的业务占比上升，结果是拉低了整体的毛利水平。但有道通过这一通操作，终究实现了营收的继续增长。但目前看来有道的转型，或许是一众教培行业玩家里比较顺利的。

首先，有道立刻用“备用”的增长支柱顶住了转型压力。根据财报来看，这个选择应该是从2019年开始，就保持三位数或较高两位数增长的智能硬件业务。

其次，有道本身业务就较为多元，可以向其他业务转嫁压力。在K12业务受限的情况下，有道在线教育的注意力自然而然向其他业务转移。有道在线教育业务本身就不止于K12范围，还包含了STEAM和成人教育，在教育信息化方面，有道也软硬件结合提供解决方案，已经与浙江、合肥、厦门、苏州达成了合作。

最后，营销费用的持续下降，是有道最终能盈利的关键。经过2021年Q2-Q4三个季度，有道的市场营销费用已经从5.6亿元降低至4.2亿元人民币（均排除K9部分）。营销费用一直是有道运营费用的大头，2021年第四季度有道总运营成本为6.6亿元，其中市场营销费用就占了63.6%——这是已经下降过的数字，去年同期该数值为77.9%。

但“教育”方向毕竟是被丁磊寄予厚望的另一个“网易”，“双减”之下K12业务全面崩塌，新东方、学而思等一众教培玩家的底层增长逻辑直接被腰斩，有道也失去了对于未来的想象力。

云音乐仍存变数

云音乐版块全年营收70.0亿元，同比增长42.9%；四季度业绩是云音乐上市后的首次成绩单，这个季度收入虽然同比增长 23%，环比却在下降，整体来看表现很一般，可能还是与行业增长红利消退和竞争加剧有关。

除此之外，2021三季度到四季度，云音乐的毛利率从 2.2% 提升至 4.1% 略有改善，但仍是相当低的水平，对比腾讯音乐约30%的毛利率，网易云音乐还需要快马加鞭——但能否增长却也不完全由它自己控制。

伴随相关部门对版权代理的限制趋严，在线音乐龙头腾讯音乐首当其冲，却利好网易云音乐，其内容成本压力得到释放。但第三方数据显示，网易云音乐无论是用户规模还是用户时长，都没有明显增长，如此看来网易云音乐还没有尝到独家版权瓦解后的甜头。

“后版权时代”给在线音乐市场带来的新考验是：如何在平台内容差异逐渐抹平的背景下，为消费者提供具有足够差异化的服务？这种底层逻辑的转变，也势必要求网易云音乐在经营策略上从做出改变。目前看来，网易云音乐决定加强在音乐人即“供给端”方面的弱项。

首先是对音乐人扶持力度更大了。其四季度推出了四项举措，对处于不同职业生命周期的音乐人予以扶持，包括但不限于新人培训和提高小众音乐人的收入分成。

其次，是细化了供给端的颗粒度。简单来讲就是加强运营：在供给端，按照音乐生产的不同环节对音乐人进行管理；在需求端，在多个渠道同时为听众提供分类更加详细精准的音乐——再加上各种花费颇高的活动，都成为网易云音乐营销成本居高不下的原因。

腾讯系音乐版权垄断之势土崩瓦解后，网易云减轻了版权上的后顾之忧。但作为音乐平台，网易云处在“听众”与“音乐人”之间的位置，因此如何协调二者之间的关系，其实是涉及生死存亡的本质问题。而且字节和快手等巨头入局，也给这个赛道增添许多不确定性。

虎年对网易来说是紧迫的一年

2021年，网易好坏皆有：游戏继续增长，但被米哈游等游戏新势力死死咬住，“双雄争霸”演变为“三足鼎立”；有道转型顺利，但教育行业带来的想象力已遭阉割；而网易云音乐和网易严选目前又难担大任……因此，已经可以想象网易如何心焦“开源节流”。

“节流”是因为不确定性庞杂。整体上看，网易的经营支出情况基本稳定，部分因产品差异以及业务结构调整而出现的小变动，无需过多关注。不过需要注意的是，第四季度网易在研发投入上正在环比下降。

由于业内对游戏质量的关注度开始上升，2021上半年游戏行业经历过一波抢人潮，体现在财报中，就是研发费率曲线上扬，造成研发投入占收入比重下降，紧接着下半年就迎来了版号收紧和未成年人游戏监管，行业整体节奏被打断。

此情此景，网易虽然现金富裕，但在2022年版号审批仍不可知的情况下，在支出方面应当会继续保持谨慎态度，节流以提高经营效率。

实际上，经营支出虽然要精打细算，但“开源”才是网易目前最急切的。网易虽大，整体数据向好，面临的形势却不容乐观，“第二增长曲线”焦虑已经迫在眉睫。

根据网易已有的信息来看，“如何开源”可大致总结为横纵两条路径。横向路径是游戏“走出去”向海外寻找增长空间；纵向路径是在已有业务如网易云音乐内，精细运营深挖潜力，也许音乐社交是一条值得深入探索的路径——但令人生疑的是，在已有业务的舒服圈中摸爬滚打，是否足以让网易保持领先，缩小与腾讯的差距？

这些举措的成效都要先打个问号，虎年注定是网易紧迫忙碌的一年。