文|翠鸟资本

又一家公司的招股书失效。

2021年1月20日，世纪金源服务集团有限公司（下称“世纪金源服务”）在港交所提交招股书， 2021年7月20日届满六个月失效， 2021年7月26日再次向港交所递交招股书。2022年1月26日，港交所信息显示，世纪金源服务招股书再次失效。

回顾2021年，一共有33家物业向港交所提交招股书，9家成功上市，2家过会但终止上市。

如果单从管理规模来看，这33家里，在管面积在2000万平方米以下的迷你型物企是主流，5000万平方米以上的是稀有品。

世纪金源服务以在管面积为7020万平方位列第三，仅次于长城物业和富力物业，但凭借这样的规模，为何世纪金源服务屡次冲击IPO，却均以失败告终？

旧时辉煌终成过眼云烟

世纪金源集团创始人为黄如论，1951年出生于福建省连江县，35岁独自前往菲律宾淘金，并赚得人生第一桶金。1991年，黄如论回国投资，逐渐涉足建筑、装潢、物业管理等房地产上下游产业。

1992年，福州金源物业出现在人们的视野中，当时世纪金源位于榕城五四路附近的第一个项目落成，5亩地，一栋15层高的大厦，命名为国泰大厦。

此后的5年里，金源地产和物业一直都扎根在福州本地，从住宅到会展中心到酒店，建了个遍。

故事当然未止步于此。

5年后，黄如论来到北京，开发的世纪嘉园项目一个月成交2亿元，进入京城“十大热销楼盘”，由此名声大噪。

此后，黄如论首创“造城”模式，投资170亿元开发北京世纪城项目。

该项目占地面积180公顷，建筑面积400万平方米，包含住宅、酒店、广场、购物中心，投资45亿元打造的60多万平米的世纪金源购物中心，一度是亚洲最大单体商业建筑。至此，这个位于北京西三环和四环间的世纪城让世纪金源从此“名震江湖”。

这座城被认为是世纪金源的开山之作，“超级大盘”的滚动开发模式，也由此开始。

此后世纪金源又挥师南下，在全国复制世纪城模式，先后造城10多个，基本上都能算是当地首屈一指的超大项目。此后，黄如论把“造城”复制到昆明、西双版纳、腾冲等地。

2016年，黄如论以237.9亿元资产位列福布斯中国富豪榜第49名。但2017年，黄如论被曝出涉嫌行贿罪，此后逐渐淡出世纪金源，并将公司经营权交给儿子黄涛。

而作为一脉相承的世纪金源服务，其前身为福州金源物业。

招股书显示，世纪金源服务拥有29年的综合物业管理服务经验，截至2021年4月30日，世纪金源服务在管建筑面积7020万平方米，项目数达252个，物业管理服务覆盖17个省份、直辖市和自治区，并遍布55个城市，主要位于北京、福建省、云南省、安徽省和贵州省。世纪金源服务主要为业主、住户和物业开发商提供物业管理服务与增值服务。

受困于强关联方依赖

业绩方面，世纪金源服务在上述报告期内录得收入分别为9.22亿元、10.59亿元、12.89亿元和5.72亿元；利润分别约为2.18亿元、1.8亿元、2.49亿元和1.12亿元。

值得注意的是，世纪金源服务对于其母公司的依赖性较强。

公司同期在管建筑面积中91%、75.1%、74.3%和68.6%都来自于其母公司世纪金源集团所开发的物业；而其物业管理服务收入也分别有97.6%、89.3%、83.2%和84.6%来源于世纪金源集团。

并且从招股书中可以看到，世纪金源服务的高毛利业务都来源于关联公司。

公司2018年至2020年整体毛利润率分别为32.1%、31.8%和35.5%，其中同期来自独立第三方物业开发商的业务毛利率分别为14.8%、25.1%、27.2%，而来自世纪金源集团的业务毛利润率高达32.3%、32.2%和36.1%。

招股书显示，截至2020年一季度，世纪金源集团开发的12个世纪城项目全部都由世纪金源服务进行管理，在管建筑面积约为4440万平米，平均每个项目在管面积约370万平方米，单项目住户人数超过10万，其中5个项目建面超400万平方米，属于大型楼盘。

对比来看，世纪金源服务来自独立第三方物业开发商的合约建筑面积规模较小，截至2021年四季度，这一数值仅为273万平米，而非住宅管理面积也不过750万平米，两者相加的规模不过“大盘模式”规模的1/4。

业内普遍认为，大型楼盘人口资源高度集中，固定成本均摊相比较低，能实现规模效应，从而控制成本。但从另一个方面来看，大盘管理模式将带来单个项目的高风险率，因为倘若某个项目的运作遇到问题，将对企业盈利造成巨大影响。

盈利能力堪忧，新故事难讲

近年来，世纪金源服务贸易和其他应收款项的数额在不断增加。

招股书显示，这一数值从2018年的1.19亿元增加至2021年一季度的3.32亿元，几乎达到了流动资产总值的25%。世纪金源服务方面表示，公司客户的支付方式一般是年底前结清物业管理费，这一支付方式导致应收客户物业管理费大幅增加。

从服务业主本身来看情况也不容乐观，2018年至2020年及截至2021年4月底，世纪金源服务物业合同的重续率分别为100%、80%、74%及53%，呈下降趋势。公司对此解释称，近年第三方项目的增加，以及已到期的物业管理合同数目的增加以及若干项目因自身或业主的业务考虑因素而终止。

另一方面，世纪金源服务与关联方之间有着较大规模的资金往来。

在2018年和2019年，世纪金源服务向关联方联营公司提供贷款的利息，分别为7240万元和920万元。尽管与关联方之间有着大额的资金往来，但是利息收入也同样比较可观。不过，截至2021年一季度，关联方与世纪金源服务之间的借款已经全部结清，这一非经常性利息收入停止。

特别令人注意的是，世纪金源服务第二次提交的招股书，比第一次多出了整整54页。除了一些数据更新，主要的变化在于一些语句表达，甚至对自己的定位进行了一些调整。

比如在战略方面，依然总结为四条，但第一条的「科技型物业管理服务商」修改为「物业管理服务商」，把“科技型”这个定语，改成了“受益于科技应用”。

寻其原因，在2021年1月，世纪金源服务曾与万为机器人订立合作框架协议，后者将为世纪金源服务建立一个全面的智能安保平台，整合门禁控制、停车场管理、边界安保、视频监控和警报系统以及安保机器人。

在1月份招股书后，世纪金源服务的外宣口径中，很显然是打算向市场讲一个“物业机器人”的故事。但在现在的物业企业中，科技其实不罕见，碧桂园服务和万物云可谓是高手云集，业内人士也说过，物企很快就会进入到机器人服务的时代。

2021年以6月为分界线，中小物企上市潮的上半场，失效的少数更受关注；下半场，成功的少数被视作焦点。

2021年5月，港交所提高门槛，便透露出市场有所饱和、热度可能即将消失的信号。彼时，港交所新刊发的《资讯文件》中，将主板上市的年度溢利门槛上调了60%，要求最后一个财政年度的股东应占盈利不低于3500万港元，三年累计盈利不低于8000万港元，该规定将于2022年1月1日起生效。

这意味着，对即将递表企业的盈利能力提出了更高要求。

两个月后，住建部官网在7月23日发布《住房和城乡建设部等8部门关于持续整治规范房地产市场秩序的通知》，政策开始规范物业服务乱象，也让市场稍有冷静。与此同时，部分地产母公司的债务开始靠物业输血，资本市场预期进一步降低。

或许上述的两种原因都使得物启上市难度加剧，但风口收紧的大环境已成定局，如何在这种情况下不断修炼内功，用心打造服务与产品，这可能才是世纪金源服务正确且务必要认真对待的。