文|翠鸟资本

据港交所官网显示，乐华娱乐集团（下称“乐华娱乐”）于3月8日正式向港交所递交上市申请，中信建投（国际）融资有限公司和招商证券国际为联席保荐人。

乐华娱乐此次IPO募集资金将投资于艺人运营，拟通过为训练生及签约艺人争取更佳的培训设施加强师资，以提升艺人培训及管理能力。

公司亦拟扩大艺人宣传的范围；用于扩大音乐IP库；用于投资及收购与发展策略一致或能够与业务产生协同效应的业务或资产；用于扩展泛娱乐业务；用于海外扩展；用作营运资金及一般公司用途以支持业务经营及增长。

“选秀教母”的野心

2003年，杜华初入职场，每月拿着仅3000元的薪水，在8848电子商务网站做公关经理，可惜的是，随着2000年美股互联网泡沫破裂，8848在纳斯达克的上市计划流产。可见，职场新人杜华当时择业的眼光还不怎么样。

后来，8848被软件厂商速达收购后，她跳槽到当时中国数字音乐最大的内容提供商--华友世纪。在华友世纪一干就是5年，这5年也是华友世纪在音乐行业最辉煌的5年，华友世纪控股或投资了飞乐唱片、华谊兄弟音乐、鸟人艺术、北京金信子文化，以及台湾的种子音乐这五家唱片公司，花费近1.5亿人民币，占据超过20%的华语音乐市场份额，剑指“亚洲最大的音乐公司”。

生完孩子一个月后，杜华决定创业，从华友世纪辞职后，用200万的启动资金创办了乐华娱乐。2009年，杜华创立乐华娱乐，签约的第一位艺人也是杜华的好朋友-湖南卫视主持人谢娜，之后，拿下了刚刚解约回国发展的SJ组合成员韩庚，这让杜华在经纪业务行业一战成名。

招股书显示，根据弗若斯特沙利文数据，2020年按收入计算中国前五大艺人管理公司总收入为人民币32亿元，占同年总市场份额约6.1%。而乐华娱乐艺人管理业务收入，在中国所有艺人管理公司中排名第一，市场份额约1.5%。韩庚、王一博、孟美岐、范丞丞等知名艺人都在乐华娱乐旗下。

其实，在此次赴港上市之前，乐华娱乐早就开启了资本之旅。

2015年9月，乐华娱乐在新三板正式挂牌，证券简称为“乐华文化”。挂牌仅三个月，A股上市公司共达电声拟以发行股份和支付现金相结合的方式收购春天融合(估值18亿)和乐华文化(估值23.2亿)。

2016年10月，在申请延期回复证监会的反馈意见后，共达电声选择撤回并调整重组方案，放弃对春天融合的收购，仅收购乐华文化，估值也从原先的23.2亿元降至18.87亿元。

值得一提的是，收购之时，乐华文化原股东曾作出业绩承诺，2016年-2018年，乐华文化实现的扣非归母净利润分别不低于1.5亿元、1.9亿元、2.5亿元。但实际上，乐华文化在2016年的收入和净利润分别为4.74亿元、0.63亿元，明显低于承诺业绩。

2017年2月，共达电声公告称，由于“重组标的公司乐华文化的股东对该公司对接A股市场的条件和方式产生了不同想法”，相关重组计划因此彻底终止。2018年3月，乐华文化终止在新三板挂牌。

证监会北京证监局官网显示，2018年4月，招商证券提交了关于乐华娱乐首次公开发行股份并上市基本情况表。5月，招商证券披露的上市辅导工作报告显示，招商证券已对乐华文化实施了第一期辅导工作直至2021年6月，乐华娱乐终止IPO辅导。

乐华娱乐弃A赴港的背后，主要是影视娱乐类公司在A股上市的环境并不乐观。

2020年11月，等待三年多的博纳影业终于A股IPO过会，但是到现在仍未能上市；2021年，打造知名综艺《中国好声音》等的灿星文化IPO被否，原先准备A股上市的柠萌影业也改道港股。

艺人管理收入超九成,面临艺人是否续约问题

据招股书显示，目前乐华娱乐的主要业务有三块，分别包括艺人管理业务、音乐IP制作与运营业务、泛娱乐业务。

艺人管理业务部分，乐华娱乐目前有58名签约艺人及80名参加训练生计划的训练生，旗下艺人包括韩庚、王一博、孟美岐、范丞丞等。签约艺人主要通过参加商业活动（如代言、业务推广活动及商业表演）以及娱乐内容服务（如出演电影、剧集及综艺节目）产生收入。

据招股书，2019年-2021年，公司收到了58000份训练生申请，其新签约的练习生分别为19人、28人、50人，训练生整体录取率每年不高于0.3%。

音乐IP制作及运营部分，公司通过将音乐IP转授予第三方在线平台产生收入。截至2021年12月31日，公司为王一博制作的两首数字单曲《无感》和《我的世界守则》销量分别超过1700万张及1500万张。

泛娱乐业务部分，公司主要提供包括转授综艺节目许可、销售艺人相关衍生品以及其他等娱乐服务。

按业务分类来看，报告期内，公司来自艺人管理的收入占比分别为84%、87.7%、91%，音乐IP制作及运营收入占比分别为11.8%、10%、6.1%，泛娱乐业务收入占比分别为4.2%、2.3%、2.9%。

乐华娱乐在招股书提示：“我们的大部分收入来自艺人管理业务。倘我们未能维持与艺人及训练生的关系或扩大我们签约的艺人及训练生的数目，我们的业务、财务状况及经营业绩或受重大不利影响。”

而目前乐华娱乐旗下名气最大的要数当红顶流明星王一博，而靠着“王一博们”获取九成收入，如何保证稳定收益？毕竟明星的合约是有期限的。

招股书显示，乐华娱乐旗下知名艺人中，韩庚的合同今年5月就到期了，王一博的合同仅剩2年左右，孟美岐的合同也同样仅剩2年左右，范丞丞的合同还剩1年左右，黄明昊的合同还剩2年左右，吴宣仪的合同也仅剩2年左右，朱正廷的合同明年就到期……

这也意味着，乐华娱乐未来两年将迎来一批重要的成熟艺人合同到期问题，能否续约成为关键点。最坏的结果，假设，仅仅假设，如果这些艺人都离开乐华，那么乐华还剩下什么呢？何以为继？这和生产型企业对于大客户依赖所带来的风险是一样的。

所以，乐华可能需要想的一个问题是：如何培养下一个王一博，或者两个王一博。

业务面临收入困境，上市前大额分红

从管理艺人取得业绩成效来看，杜华手中的乐华娱乐确实是“造”明星的一把好手。但是，从信贷风险管控方面来看，乐华娱乐的表现却是差强人意。

具体而言，乐华娱乐的因应收款项的减值产生的信贷风险正不断增加。截至2019年至2021年，乐华娱乐贸易应收款项的减值拨备分别为人民币570万元、1420万元及1700万元。2019年至2021年的复合年增长率为72.7%，远高于同期的营收及利润复合年增长率。

此外，乐华娱乐盈利能力并没有想象中的那么好，稳定性及可持续有待提升。截至2019年至2021年，乐华娱乐毛利率分别为44.3%、53.5%、46.6%，净利率分别为18.9%、31.7%、26%。其中，2021年毛利率及净利率较2020年均出现不同程度下滑。

毛利率下滑严重，主要是艺人管理业务毛利出现较大变动有关系。2019年至2021年，乐华娱乐的艺人管理业务毛利率分别为45.8%、52.5%和46%。

招股书显示，上市之前，乐华娱乐创办人兼董事长杜华持股50.18%，孙一丁（杜华配偶）持股3.31%，二人控制约53.49%权益；阿里影业持股14.25%；华人文化持股14.25%；字节跳动持股4.74%。

值得关注的是，2020年乐华娱乐分派股息2亿元，2022年3月在上市前再次分派股息4亿元，总计派息分红金额达到6亿元，而最近两年其净利润为6.27亿元，也就是说，公司这两年的净利润几乎已经分完了。

不少公司在上市前都会进行突击分红，让前期的投资者和创业人落袋为安，但对于公司的其他贡献者或未来的投资人来说，却并不友好。

对于娱乐行业，也有不少媒体人分析：“在目前的监管背景下，娱乐品牌想要长久发展，必须靠作品内容来立身。”

近年来，国家正加强对饭圈文化的整治，相关部门也发布政策，取消诱导粉丝消费为爱豆助力、明星榜单排名等，这对乐华来说也存在一定的挑战，加之艺人管理本身存在一定风险，旗下艺人如出现劣迹行为等相关事件，艺人被官方封杀是标准操作，而且也容易让企业陷入争议漩涡，并且极大地会稀释其商业价值，甚至可以说商业价值一夜之间就归零了，如这两天公布的邓伦逃税事件。

现今，乐华娱乐集团仍处于IPO的重要阶段，能否顺利募得预期资金还很难说。不过，在偶像经济逐渐衰落的大环境下，此次，乐华娱乐赴港股IPO，能否依靠“摇钱树们”成功获得港交所的offer，让我们拭目以待吧。