编译 | 来咖智库 豆豆

编辑 | 龚岩

疫情期间，一切与数字相关的东西都曾一飞冲天。在高速狂奔后，科技股票正在陷入困难。以科技股为主的纳斯达克指数已从去年11月的高点下跌了15%。

通胀会侵蚀未来现金流的价值，使得高风险的增长股票对投资者的吸引力下降。4月20日，在Netflix公布其首季度订户出现了十多年来的首次下降后，这家视频流媒体巨头的市值暴跌了三分之一（540亿美元）。

受益于对冲基金和公司等钱大气粗的新进投资者，去年的风险投资（VC）交易大获丰收。据研究公司CB Insights发布，2021年，全球科技初创企业融资6280亿美元，超过此前一年的两倍。交易笔数也上涨了三分之一，达3.4万笔。有528家私有公司变身为估值超过10亿美元的“独角兽”。这些高估值今年也将缩水吗？

简略回答：大概率会如此。交易达成速度已经放缓了。今年1至3月，确认的交易数量比上一季度下降了5%。投资额则下跌了19%，是2012年以来最大的季度跌幅。放缓的背后主要是由于令市场不安的因素，主要包括供应链紧张和通货膨胀等。另一个原因则是公开市场自身。

对冲基金Renaissance Capital针对过去两年通过IPO流通上市的股票编纂了一只指数，在最近一年间，该指数下跌了约三分之一。这使很多初创企业丧失了上市的勇气。在2021年最后三个月中，296家公司实现了上市。而在2022年前三个月中，只有164家企业上市，且主要集中于亚洲。由于担心无法迅速将股权变现，风险投资公司已经开始捂紧钱包。

私有公司估值已经开始受到影响。上个月，一家食品杂货递送公司Instacart不走寻常路，在没有以更低价开展“向下轮”融资的情况下，主动宣布其估值从去年3月的390亿美元下调至240亿美元。二级市场的估值也在下跌。EquityZen公司帮助科技公司员工出售IPO前的股票期权，据其联合创始人Phil Haslett透露，其中一些股票的价格已经比去年下半年跌了30-40%。

估值的下跌也令融资难度加大。新项目可能会被搁置，新的招人计划也许会停止，有些公司甚至可能会彻底停业。4月5日，一家为线上电商提供结账软件的公司Fast宣布，将由于融资问题关闭。很多投资者预计，更多的初创公司会在接下来的几个月里破产或估值下降。

从数据公司PitchBook收集的全世界约500家独角兽公司的年度收入增长和估值/销售额中，能够看出哪些初创企业风险最大。整体来看，收入增长率的中位数是63%，估值/销售额的中位数是22倍。

有三类行业看起来最为薄弱。一类是硬件公司，如电子烟公司JUUL和中国智能设备厂商Royole。该类公司的收入增长率中位数为32%，估值/年销售额的中位数为25倍。另一类是金融科技公司，包括英国的Checkout.com和美国的Plaid。

这类公司的估值/销售额的中位数为33倍，在11个研究对象行业中最高，但是收入增长率中位数仅为约70%的中游水平。Miro和Talkdesk等商业软件公司看来尤其危险，估值/销售额的中位数为28倍，收入增长率中位数为33%。

有些初创企业不会受到冲击。例如，软件公司的毛利润率一般比较高，小型公司能达到约70%。这能够在下行过程中提供缓冲。受益于去年的大额融资，许多软件类初创企业资产的负债表都很健康，也许好几年都没有再融资的必要。其中有一家的老板在融资数十亿美元后声称：“我的钱太多了，都不知道该用来做什么。”

还有去年估值达950亿美元的支付领域独角兽Stripe这类公司。这样的超级公司深受风险投资家喜爱，即便在困难的市场环境下预计也将能够融资。事实上，风险投资公司坚信，行业的估值下跌不会影响其收益，因为它们主要靠从在少数几家公司中大赚特赚，而非从大量公司身上赚小钱。

也许有一定道理。然而，有些投资者还是开始重新思考其策略。年轻公司离上市还早，不易受到公开市场的波动伤害，因而更受欢迎。上季度，新设立公司的交易规模仍在持续增长，而成熟公司的交易额中位数则从去年的5000万美元下降到4000万美元。

初创公司自身也在调整。Haslett先生说有更多首席财务官在安排二级市场员工股权销售方面寻求帮助。如果能等到自己的公司上市，这些员工股权持有者也许会赚到更多钱，但这种等待可能会很漫长。