文|港股解码 毛婷

沙特阿美和苹果（AAPL.US），代表了时间的两极。

沙特阿美的主要产品是可能经历了上万年演变的化石燃料，是当今世界最重要的动力燃料，该公司贯穿了从上游勘探开采到下游炼油销售的所有环节，但这些燃料总有枯竭的一天。

苹果的主要产品是配置最先进芯片的电子产品，代表的是最时新的消费电子潮流和服务形态，以及消费者对于创新科技消费品的期望，而人类的创意有无限可能。

最近，由于OPEC未根据实际需求的回升修订产量限制，加上地缘局势的影响，油价大涨，也带动在利雅得交易所上市的沙特阿美股价大涨，见下图。

按2022年5月11日收市价45.95沙特里亚尔（SAR）计算，沙特阿美的市值为9.19万亿SAR，约合2.449万亿美元。

与此同时，在美国加息和缩减买债规模的预期下，在宽松时期屡创新高的美股终于走下神坛，三大主要指数大幅下跌，其中美股市场市值最高的苹果，股价也从高位持续回落。

2022年5月11日，纳斯达克上市的苹果股价大跌5.18%，收报146.50美元，市值降至2.39万亿美元，在一夜间蒸发逾1300亿美元，差不多相当于一个招商银行（600036.SH, 03968.HK）。于是被身价2.449万亿美元的沙特阿美迎头赶上。

苹果VS沙特阿美，谁更赚钱？

苹果主要向全球消费者提供iPhone、Mac、iPad、其他可穿戴装备和家居配件等消费电子产品，并以此为基础提供相关的服务。

截至2022年3月末止的12个月，硬件产品占了苹果总收入的80.54%，其中iPhone的收入占比达到51.98%。

尽管服务收入占比不足两成，却贡献了显著的利润，毛利率几乎是硬件产品的两倍。截至2022年3月末止的12个月，服务毛利占了苹果合计毛利的32.05%。

从长远前景来看，随着苹果硬件产品的渗透逐步提升，其利润较高的服务收入占比有望进一步增加，从而提升其整体利润率。

沙特阿美是沙特王国在资本市场上市的重要石油资产组合，其背后的大股东是沙特阿拉伯，东方最有钱的王子穆罕默德·本·萨勒曼王储，对于沙特阿美的未来无疑最具话语权。

沙特阿美的业务覆盖从开采到销售的各个环节，上游开采业务和下游的炼油及销售业务，贡献占比基本上为五五对开。

2021年，得益于油价大涨，全年平均已实现原油价格上涨73.65%，至70.5美元/桶，沙特阿美的上游业务收入同比增长59.64%，至6560.7亿SAR，占其总收入的48.71%；下游业务收入按年增长93.76%，至6893.8亿SAR，占了总收入的51.18%。

笔者将财政年度截止日期为9月末的苹果数据进行调整，以便与年度截止日期为12月末的沙特阿美进行比较。

见下图，在油价下挫的2020年，沙特阿美降低产量，所以收入锐减，被苹果赶上。

值得注意的是，沙特阿美于2021年的实际原油交付量还要低于2020年，但由于油价大涨，收入规模创下2019年上市以来新高，重新赶上收入同样大幅增长的苹果。

从盈利能力来看，沙特阿美的开采成本远低于北美的页岩油开采，加之沙特能够通过OPEC+施加其作为全球原油主要供应商的影响力，利用产量控制而具有一定的议价力，能保持利润水平。

截至2021年12月末的12个月，沙特阿美的经营利润率达到51.40%，而苹果为30.90%；纯利率方面，沙特阿美为27.46%，苹果为26.58%，显示这两大市值巨头于2021年的盈利能力相差不远。

笔者按照沙特阿美的方式估算出苹果截至2022年3月末止12个月的已动用资本回报率（ROACE），或达到43.12%，而沙特阿美的2021年已动用资本回报率（ROACE）为24.41%。

一家上市公司的资金来源包括三个方面：1）利润结余，包含在剩余资本中，属于股本的一项；2）贷款；以及3）股东投入，包含在股本中。

已动用资本回报率（ROACE）这一指标反映了上市公司投入的资本（包括附息贷款和股本）在特定一年可产生的回报。

从上表的比较数字可得到，沙特阿美每一元投入可获得0.24元的回报，而苹果的回报则高达0.43元，显然苹果为出资人（包括债权人和股东）所带来的收益要高得多。

由收入规模到纯利规模，沙特阿美和苹果均旗鼓相当，为何来到资本回报上会有如此大的差异？

盈利模式与各自优势

沙特阿美占了OPEC原油产量的三成以上，占了全球原油产量的13%以上，作为最重要的供应商之一，该公司对油价有一定的影响力，可以通过调节供应量、利用供求关系的不平衡来获取定价优势，从而保障其盈利能力。

苹果的资本回报率优势则在于它善于从供应商处取得杠杆。从其财报不难发现，苹果对财务资源的善用已达登峰造极之境。

截至2022年3月26日，苹果的资产总值为3506.62亿美元，总负债为2832.63亿美元，股本只有673.99亿美元。换言之，股东——如“股神”巴菲特，每1美元的投入支撑着5.2美元的资产，杠杆率高达5.2倍。从下图可见，其市净率极高。

再来看资产构成，苹果的现金、短期投资以及长期投资总值达1927.3亿美元，占总资产的54.96%。也就是说，有超过一半的资产是可以产生利息的投资。

再来看负债端，苹果的附息债务为1724.13亿美元，相当于总资产的49.17%，由此可见，从规模上看，现金加投资足以轻松帮苹果偿还债务。

既然股本规模较小，附息债务又能由其现金及投资抵消，那苹果的运营资金主要从哪里来？应付款——这可不用支付利息。

截至2022年3月末，苹果的应付款为526.82亿美元，占了总资产的15%，相较而言，短期应收款只有208.15亿美元。

由于苹果的产品基本上直面终端消费者，回款周期较短，而作为全球非常重要的苹果产业链顶端，其对供应商的议价力为其取得惊人的财务优势，能够通过延长付款期而提升经营灵活度。正是苹果能够用较小的资本撬动起巨额资产的秘诀——用借来的资金赚取利息，用供应商提供的信用来进行运营，将财务资源的使用推向极致。

谁的增长更具可持续性？

当前的局势，成就了沙特阿美的强势。美国通胀高企，加上石化燃料供不应求，令资金流向与黄金一样有对抗通胀功效的石油（通胀越高，油价越高），所以油价持续攀升。

另一方面，加息导致获利资金流出估值偏高的科技股，这是苹果势头减弱的原因。

短期来看，加息、通胀仍是会持续的因素，这两大市值巨头的争持仍将继续。但长远来看，苹果应能笑到最后。

从以上的分析可以看出，苹果的增长无疑更具可持续性，因为它依靠自己的科技创新提升产品和服务价值，从而赚取合理回报。

沙特阿美的主要收入及利润来源是石化资源，对地球一次性能源会枯竭的担忧，已经促使大家想办法转向可持续资源。近期的地缘局势更坚定了主要能源消耗市场（尤其欧洲）转用新能源的决心，石化资源的市场终有枯竭的一天，沙特阿美当前的优势在未来可能会成为阻碍其突破的劣势。

沙特阿美正努力多元化业务，尤其聚焦于新能源发展，以降低业务过分集中的风险，虽然皇冠会掉，沙特阿美还是需要低头找寻新的路径，以应对未来的生存危机。在油价见顶回落之后，其市值巅峰或难以维持。