文|斑马消费 沈庹

红星美羚的IPO被否闹剧刚刚告一段落，同为中小奶粉企业的美庐生物科技股份有限公司（简称“美庐生物”），5月12日更新IPO招股书，继续冲击创业板。

美庐生物主营业务为婴幼儿配方奶粉、调制乳粉、特医食品等，目前拥有美庐、爱优诺两个通过GMP认证的婴幼儿奶粉生产工厂，以及6个系列、18个配方的婴幼儿奶粉产品。

2019年-2021年，公司营业收入分别为3.56亿元、3.74亿元、3.85亿元，归母净利润分别为8265.38万元、8749.84万元、9557.81万元。

近年虽然业绩有所提升，但规模增长缓慢，市场份额越来越低。

梳理后发现，美庐生物近些年一直采取“低毛利率、低费用率、高净利率”的模式来运行。

2019年-2021年，公司综合毛利率分别为48.29%、45.13%、45.63%，处于下降趋势之中。而同行业公司中国飞鹤、H&H国际控股、澳优等，毛利率稳定在60%上下，部分甚至高达70%。

2021年美庐生物期间费用率低至16%，远低于同行业公司的整体水平。

首当其冲的就是市场费用：作为年销几个亿的成长性快消品牌，公司的销售推广费和广告品牌费合计仅为500万元。所以，就市场声量而言，美庐与飞鹤、君乐宝等品牌，完全没法比。

为了从费用中挤利润，公司甚至不惜以减员为代价。2017年底，公司员工数量644人，之后逐年下滑，2021年底仅剩458人。这5年间，公司营业收入增长了25%，员工人数却下降了30%。

一番操作之后，公司净利率持续提升，2019年-2021年分别为23.24%、23.42%、23.83%。而同行业公司的净利率表现分别为：飞鹤30.17%、H&H国际控股4.40%、澳优11.72%、贝因美2.89%、红星美羚14.04%。

2016年引入投资时，美庐生物实际控制人陈林及配偶彭梦君承诺，2016年-2019年净利润不少于5000万元、6000万元、7200万元、8600万元。

前期业绩承诺未完成，之后更是迫于IPO的业绩增长压力，导致公司为了业绩增长牺牲成长性。这种畸形的财务表现，或许与公司所处的行业有关。

这是一个机会与挑战都分外突出的市场：中国奶粉市场规模高达千亿，但近年受新生儿数量减少影响，产销量在前些年的快速增长后进入调整期；

此前占据一定市场份额的进口奶粉日渐式微，仅去年婴配粉进口量就下降了22%，这是国产品牌的机会；

监管趋严，行业门槛提高，市场集中度进一步提升，比如说，现在中国市场做婴幼儿配方奶粉的企业仅为100家左右；

中国乳业进入到寡头时代，此前以常温奶为重心的世界级乳企伊利蒙牛们，争相加大奶粉市场布局，中小乳企的境况只会愈发艰难……

在这种市场背景下，红星美羚打羊奶粉有一定稀缺性，美庐生物则直接陷入了巨头合围的汪洋大海。

截止2021年底，中国已批准1325个婴幼儿奶粉配方注册，美庐生物获得18个。伊利、蒙牛、飞鹤、贝因美、澳优分别获得了45个、54个、54个、60个、45个配方；外资奶粉巨头雀巢惠氏、达能、美素佳儿分别获得了40个、15个、6个。

与奶粉巨头们相比，美庐生物在奶源上存在巨大劣势。

公司曾在黑龙江齐齐哈尔、内蒙古呼伦贝尔、四川绵阳等地设立分公司，显露出争夺奶源和扩大市场范围的野心。不过，这些公司都在前几年进行了转让或注销。

生产环节，公司强调科技性，产品却难以体现其科技含量。

值得一提的是，公司报告期内的产能利用率为70%，存在明显的产能过剩，公司还计划利用IPO募资中的绝大部分来继续扩充产能，销售能跟上吗？

美庐生物在销售环节的问题更多。前几年公司代理销售宾博婴幼儿奶粉，2017年采购金额达到3799.12万元，2018年该品牌未获得注册，代理业务只能砍掉。

此前，公司有美庐、爱优诺、绿爱盾三大品牌。后来，子品牌爱优诺与法国优诺公司存在品牌纠纷，更名为爱悠若特，绿爱盾基本被雪藏。即便品牌资源回归美庐，那捉襟见肘的市场投入，也让公司难以建立品牌护城河。

因为美庐生物2020年开启的IPO征程屡战屡败，2021年初，投资机构红树香山转让股份退出，公司第二大股东西域和谐减持部分股权，也算是用脚投票。

内忧外患之下，美庐生物如何破解IPO迷局？就算公司能正常上市，在严酷的市场环境中，将来的路怎么走？