文|大摩财经

政策利好叠加亮眼销量，与华为造车密切相关的小康股份（601127.SH）最近在二级市场上颇为吸引眼球。

5月30日起的五个交易日内，小康股份累计涨幅达到46.6%，如果从4月27日的阶段低点来计算，一个多月内涨幅接近112%。截至6月6日收盘，小康股份最新股价为69.25元，市值942亿元。

从消息面来看，小康股份本轮上涨的直接因素是5月底推出的新能源下乡政策，以及小康股份联合华为造车刚刚交出的亮眼成绩单。

去年底，小康股份与华为二度合作的产品问界M5面世，被视为华为正式入局造车的信号。相比小康股份此前在新能源赛道的尝试，问界M5表现不俗，五月交付量5006辆，在所有塞力斯新能源汽车中占比超过九成，由此带动塞力斯5月份整体销量达到5440辆，同比增长16倍以上。

政策和销量的双重利好，也拉涨了小康股份的股价。值得注意的是，在本轮上涨之前，小康股份的一份定增方案刚刚过会，计划募资71.3亿元，其中43亿将用于电动车开发，20亿用于补充流动资金，其余将用于工厂升级和用户中心建设。

定增方案过会后，小康股份股价几乎紧跟着大涨，这只是巧合吗？

张家的两代生意经

小康股份成立于1986年，创始人是当年仅23岁的张兴海，最初做的是电器弹簧、汽车弹簧这样的“小生意”。随着国内汽车行业起步，小康股份的业务范围也从弹簧扩展到机动车减震器领域。

21世纪初，小康股份试图通过摩托车确立第二增长曲线，未果后转战微型车市场。2003年，小康股份和国企东风集团合资成立东风渝安车辆有限公司（后改名东风小康），是国内汽车行业的首个国营加民营的车企。

东风小康是合资公司的名字，也是其核心产品东风小康微型面包车的名字，到2011年东风小康微型车销量已经达到100万辆，成为其发展壮大的转折点，2016年小康股份成功上市。

2020年11月，时年57岁的张兴海卸任小康股份董事长，名义上退居二线，将上市平台交给“张家二代” 张正萍、张正源、张正成手中。

截至一季末，张氏家族实际控制小康股份约37.56%股权，张兴海为实际控制人。东风汽车控股股东东风汽车公司直接、间接控制26.52%股权，为第二大股东。

现任小康股份轮值董事长张正萍系张兴海之子，现年33岁；董事张正源、监事会主席张正成均为张兴海侄子。

小康股份最终走上新能源造车这条路，也离不开张家二代的“折腾”。2016年，张正萍在加拿大留学时，仗着“有钱任性”在风口上创办了SF赛力斯电动车项目。彼时，国内新能源汽车人才紧缺，小康股份不惜花大价钱把负责新能源汽车业务的金康新能源总部和研发中心建在了美国硅谷。后来，为了能在技术上更进一步，小康股份又花费重金收购AC Propulsion Inc，获得电驱动系统、控制系统、电池系统等“三电”技术，正式敲开新能源造车的大门。

2017年1月，金康新能源年产5万辆纯电动汽车项目获批；10月，金康新能源获得工信部核准，成为了第9家获得“双资质”的车企。

2021年和华为搭上线之后，小康股份作为“华为概念股”股价一飞冲天，从10块钱左右一路上涨到83.83元的历史高点，巅峰市值突破千亿规模。随着新能源汽车浪潮逐渐退去，小康股份也无太多亮眼产品，股价又开始了大幅回调。

71亿元定增

和造车新势力一样，小康股份在入局新能源造车赛道后，就频繁进行股权融资。

2016年12月，上市不足四个月的小康股份就丢出了一份定增计划，拟募资39.6亿元造新能源车，这次定增规模是其IPO规模的5倍左右。不过，由于监管要求变更，这份定增计划在2017年3月最终折戟。

缺钱造车，但没办法定增怎么办？小康股份在定增取消后的半个月内，紧急拿出了一份可转债计划。2017年11月，小康股份的可转债计划发行完成，总募资15亿元。

IPO募资和可转债给小康股份带来了23亿活水，彼时其尚在盈利通道中，暂时放弃了股权融资，转而把控股股东小康控股手中的资产逐渐装入上市平台。

2018年，小康股份以6.4亿元收购了小康控股持有的泸州容大86.37%的股份。2019年，小康股份用发行股份的方式，以38.5亿元代价向东风汽车集团购买其所持有的东风小康50%股权。

这两笔交易都由小康控股做出了业绩承诺，但三四年过去后，上述两笔收购都未能完成业绩承诺。今年四月底，小康控股支付了业绩补偿款13.6亿元。

小康股份与控股股东完成资产腾挪后，新股上市18个月不能定增的禁令时效已过，小康股份再度谋划定增。2020年10月，小康股份公布了定增方案，三次修改后，该定增最终在2021年6月落锤，共引入10位投资者，总募资接近26亿元。

值得一提的是，2021年10月，小康股份还启动了H股发行工作。但在今年1月底，小康股份以全球经济及资本市场情况为由，暂停了H股发行。

小康股份频繁通过腾挪股权进行融资很好理解，新能源造车本身是烧钱的赛道，即使已经在国内站稳脚跟的造车新势力，目前依然在为盈利而努力，小康股份当然也不例外。

自从2020年转型新能源、打造赛力斯品牌后，小康股份就一直处于亏损中。2020年、2021年累计亏损35.5亿元。亏损之余，小康股份的营收规模也在下滑，2021年营收约为167亿元，虽然比疫情影响最严重的2020年提升不少，但相比2016年上市当年，几乎没有太大增长。

今年一季度，小康股份继续“流血”。虽然营收大增56%，达到51亿元，但归母净亏损由上年同期的5.32亿元扩大至8.39亿元。

截至一季末，小康股份有息负债达到52亿元，其中短债约34.5亿元，在手货币资金63.55亿元。

表面看起来现金流无忧，但其实小康股份的资金压力已经传递至研发端。2021年，小康股份研发投入19.48亿元，虽然高于2020年的18.2亿元，但研发投入比却从上年的12.73%降低至11.66%。

值得一提的是，由于后期股价波动，小康股份上一轮定增差点不赚钱，在这样的背景下，要如何加强本轮定增的吸引力至关重要。

自2021年12月下旬开始，小康股份股价一直震荡下行，在4月27日达到32.7元，是“牵手”华为之后的股价最低点。

最近靠新能源下乡政策和问界M5销量飙涨推动，小康股份强势反弹。截至6月6日收盘，小康股份最新股价为69.25元，距离83.83元的历史高点，只差两个涨停。

不过，目前的股价还难以满足小康股份的募资要求。小康股份想要完成最新71.3亿元规模的定增，发行价需要在43.69元以上。定增方案要求发行价不低于定价基准日前20个交易日股票交易均价的80%。这意味着，定增开始前20个交易的均价至少要达到54.61元以上，参与定增的投资人才有“赚头”。截至6月6日的20个交易日内，小康股份均价为50.16元。

代工厂疑云

在跟华为“搭上线”之前，小康股份在新能源汽车行业的知名度并不高。

2021年4月，小康股份和华为的首款合作车型赛力斯SF5正式上市。作为改款车型，赛力斯SF5由小康股份负责研发、制造、交付等供应链环节，华为主要负责品牌和渠道销售。

不过，这款车型或许是华为的概念太少，或许是市场竞争过大，总之消费者并不买账，当年销售额只有8000多辆，作为首款合作车的首秀并不亮眼。

赛力斯SF5出师不利，华为和小康股份又开始二度联手。2021年12月，华为与赛力斯联合推出新品牌AITO，彼时华为声称将全面介入新品牌的规划、设计、营销、销售、服务等核心环节。

AITO首款车型问界M5于2021年底面世，小康股份几乎赌上了全部筹码。已卸任集团董事长、退居幕后的实控人张兴海在内部信中表示，“2022年伊始，我们的当务之急就是要举全赛力斯之力、全集团之力确保问界M5的高质量交付”。

目前小康股份共有三处生产基地，总产能45万辆。其中生产电动车的塞力斯两江智慧工厂产能只有5万辆。根据计划，设计产能10万辆的凤凰智慧工厂将在今年年中投产。小康股份对问界M5的全力保供，让才市售一年左右的赛力斯SF5一度陷入了“停产”风波。

问界M5寄托了华为的新能源造车野心。发布问界M5时，华为智能汽车解决方案BU CEO余承东曾为问界M5定下2022年挑战30万辆的销售目标。

在问界M5的合作中，产品的规划、设计等环节，华为都有参与。换句话说，华为不再是分销商，而参与到整车生产制造中。由此也引发了外界的疑问：随着与华为合作的深入，小康股份的主动权是否下降？是不是已经沦为代工厂，就像江淮汽车之于蔚来那样？

对此，2022年1月，张兴海在投资者交流会上强调：“小康不是代工厂，也不做代工厂”。根据小康股份的说法，其在与华为的合作中负责研发、制造、交付、服务以及创造全生命周期的用户体验；华为则深度参与产品定义、品控和渠道销售。

今年国内疫情重演，叠加芯片短缺，国内造车新势力一度面临交付困境。今年前五个月，小鹏成为销量冠军，累计交付53688辆，理想交付47379辆，蔚来交付37866辆。

相比之下，小康股份年内新能源汽车3.3万的销量，似乎相差不大。值得注意的是，小康股份主要新能源汽车，其实是小康股份旗下微型车的新能源版，核心产品是风光 MINI EV和瑞驰 EC35II。二者分别对标的是五菱宏光MINI EV微型车和北汽EV5这样的微面，与造车新势力并不在一个赛道上。

事实上，小康股份冲刺新能源造车赛道的塞力斯品牌年内销量不足1.4万辆。在新能源造车赛道，小康股份想要与头部梯队竞争，还有很长的路要走，搭上华为这样有意造车的巨头无疑是一条比较便捷的路径。

值得一提的是，小康股份的新能源造车已经all in在华为身上，但华为合作的车企却不止小康。目前与华为合作的车企还有上汽、广汽、长安汽车、长城汽车、吉利汽车等。