文|壹览商业  布林

编辑|木鱼

上周四晚间，B站发布了今年第一季度的财报。营收50.54亿元，同比增长29.56%，净亏损高达22.84亿元，同比大增152.43%，结果令市场大失所望。

对于亏损的扩大，B站创始人陈睿归咎于疫情，他在财报电话会议中一如往常地强调了B站用户数据的增长，比如MAU、使用时长、付费率等等，“画着B站的价值投资大饼”。但显然，逐利的资本市场并不买账，B站港股上周五和本周一分别大跌5.57%和10.42%。

01、B站的钱都被UP主赚走了

大环境不好，企业都在追求降本增效，尤其体现在营销成本的控制上。虽然数度被传出裁员，但从财报数据中可以看出，声称要“控制成本”和“收紧费用”的B站，各项运营成本率并没有下降。

主流视频类上市公司中，B站是唯一一家营收增长，亏损还扩大的公司，并且亏损扩大的比例惊人。营收成本的大增是造成B站巨额亏损的主因。在营收从去年第一季度的39.01亿元增至今年的50.54亿元的前提下，B站的毛利却从9.38亿元降至8.07亿元，毛利率从24.04%骤降至15.97%。

B站的营收成本主要包括收入分成成本、内容成本、服务器及带宽服务成本，电商及其他成本。其中，收入分成成本是营收成本中最主要的成本，主要包括移动游戏开发商、发行渠道及支付渠道的收入分成成本，与主播及内容创作者的收入分成。

2019年至2021年，收入分成成本占比营收成本分别为44.64%、47.68%和50.41%，逐年提高。到了今年第一季度，B站的营收成本高达42.47亿元，同比增长43.32%，其中收入分成成本为21.46亿元，同比增长53.17%，占比营收成本50.52%。

今年第一季度，B站的游戏业务和电商业务营收分别“仅”同比增长15.98%和16.22%，因此推测移动游戏开发商、发行渠道及支付渠道的收入分成成本并没有增长太多。而因为DAU增长了32.11%，用户日均使用时长提高了15.85%，其整体流量提高了53.06%，与收入分成整体的增长比例基本吻合，这也就意味着主播及内容创作者的收入分成成为了营收成本大增的主要因素。

雪球大V陈达曾在文章中介绍，B站UP主商业化运营平台“花火”对UP主广告收入的抽成仅为5%-6%，但模式成熟的YouTube能到40%以上。

两个平台抽成比例差距如此之大的原因在于，广告主通过B站花火投放的是UP主的内容植入，YouTube只是单纯的点击量。一个话语权掌握在UP主手里，一个话语权掌握在YouTube平台手里。结果就是，自身运营费用没有下降，钱却被UP主们赚走了，B站成为了赔钱赚吆喝的冤大头。

不过，今年以来，有不少UP主表示B站改版了创作激励，分成比例下降。但由奢入俭难，B站想降低分成比例，必定会导致一部分创作者激情的下降，因此B站不得不在流量和成本的权衡上小心试探。

02、想学腾讯？投资的钱并不好赚

B站是腾讯的被投企业，在看到腾讯从投资中赚到盆满钵满，在二次元、动漫等领域布局多年的B站也想通过投资这个相对容易的方式来赚钱。

B站对投资的重视从组织架构、出手金额和频次上就能看出。

根据深燃去年的报道，B站的投资决策有两层，第一层由“CEO陈睿+COO李旎+CFO樊欣+张圣晏”组成，进行战略级投资项目的决策，第二层由“COO李旎+投资并购部”负责，进行一般性投资项目决策。投资并购部由跟随陈睿很久的原B站版权负责人张圣晏兼任。

B站的年报显示，2019年-2021年，其用于投资的现金净额分别为39.58亿元、89.07亿元和245.78亿元，翻倍增长。另据雷报统计，2021年，B站共计投资57家公司，而2020年这一数字为28家。

但B站的投资成绩严重翻车，2019年、2020年、2021年和今年第一季度，B站投资收入分别为9661万元、2820.3万元、-1.94亿元和-9333.1万元。投资成绩甚至差到，从去年第三季度开始，为了将“经调整净亏损额”这一数值“做小”，B站改变了统计口径，把“对上市公司的投资的公允价值变动”从经营性损失中进行了刨除。

大举的投资和巨额的亏损让B站十分缺钱。去年3月底，B站在港股二次上市时融资了约200亿港币，但B站在11月时以当时看起来较低的门槛（5年期0.5%年利率，初始转换价格93.97美元/ADS）发行了14亿美元的可转债。但B站依然无法止住股价的颓势，截至6月13日，B站的股价仅为23.49美元/ADS。

B站不得不进行回购来稳住二级市场的情绪。尴尬的是，B站第一季度花费了1.48亿美元回购了去年11月发行的2026年到期的可转债，B站如今的股价93.97美元/ADS的初始转换价相去甚远，也许是债务人也对B站丧失了信心，半年不到就后悔“借钱”给B站，逼得B站不得不迅速“还钱”。

回头看，在2021年上半年之前，资本环境好的时候，B站没有居安思危，为主营业务谋出路，反而想通过投资这种看似“捷径”的方式来赚钱。始料未及的是，资本环境的恶化会如此迅速且猛烈，让B站十分被动。

3.流量决定下限，变现决定上限

看到B站亏损如此严重，不少投资者喊话：“YouTube现成的模式摆在那里，你倒是学啊！”确实，B站四项业务中，广告是变现最为直接，也是毛利率最高的。

2014年时，陈睿在微博中承诺“永不加视频贴片广告”，结果2016年在番剧中加入贴片广告引发众怒。遭遇到了价值观危机后，陈睿向用户道歉，B站对于广告一直持非常保守态度。哪怕很多用户都表示哪怕B站上贴片广告也理解，但陈睿似乎始终害怕二次打脸会动摇B站的根基。

事实上，身为一家商业公司，盈利才是本质。以B站如今的用户和流量数据，注定其下限已经不会太低，但决定上限的是商业模式和变现能力。

第二季度，B站营收疲软和持续亏损是可预见性的。陈睿和B站管理层对外把一切归咎于疫情并不负责任，把命运寄希望于在大环境的变好也不靠谱。投资者想看到的是B站的商业模式有没有更清晰，B站没有“得罪”UP主和用户的实力和勇气，以及管理层有没有拉得下脸去弯腰赚钱的决心。

也许2024年盈利对于B站来说并不难，就像现在爱奇艺一样，大幅缩减成本就能做到。但投资者对于B站其实有着很高的期待，期待B站是一家兼具成长性和盈利性，且上限很高的好公司。