记者 | 李科文

编辑 | 谢欣

近日，号称“国内最大的全产业链民营疫苗公司”的艾美疫苗赴港股IPO又有新进展，中国证监会出具《关于核准艾美疫苗股份有限公司境内未上市股份到境外上市的批复》，即，其境内未上市股份到境外上市也取得批复。

艾美疫苗此次IPO其联席保荐人为高盛、中金公司、中信建投等。这是艾美疫苗第三次递表港交所，前两次分别在2021年6月和9月。

需注意的是，在改道港交所上市之前，艾美疫苗曾计划在科创板上市。2020年12月，艾美疫苗与中信建投签订上市前辅导协议。但2021年6月，艾美疫苗停止科创板上市前的辅导，改闯港交所。

艾美疫苗成立于2011年11月9日，主营八款商业化疫苗产品，其中涵盖了6种可通过疫苗预防的疾病，包括狂犬病、乙型肝炎、甲型肝炎、腮腺炎、肾综合征出血热及脑膜炎球菌病。招股书显示，艾美疫苗市场份额为7.4%，自称中国第二大疫苗公司，仅次于国药集团中国生物（中国最大疫苗参与者，市场占有率为35.5%）。

招股书披露，2019年、2020年及2021年，艾美疫苗实现总营收9.52亿元、16.38亿元及15.70亿元。不过，如果按照2021年销售收入（不包括新冠疫苗疫苗）计算，该公司仅占据2.1%的市场份额。同期的国药集团中国生物为26.5%。

业绩此消彼长

虽有丰富的疫苗产品管线，但艾美疫苗的其他疫苗产品商业化前景与其主力产品重组乙型肝炎（汉孙酵母）及人用狂犬病疫苗（Vero细胞）仍差距较远，且进展并不顺利。艾美疫苗的甲型肝炎灭火疫苗（人二倍体细胞）、MPSV4及腮炎疫苗的收入均不及预期，呈下降趋势。此外，其主力产品人之一的用狂犬病疫苗的销量也出现了逐年下滑。招股书显示，2021年上述提及的产品销售收入，相较于2020年共减少了6780万元。

实际上，艾美疫苗营业收入也一直仅依赖重组乙型肝炎（汉孙酵母）及人用狂犬病疫苗这两款主力产品。招股书显示，2019年、2020年及2021年，上述两款疫苗的营收占公司总收入的的84.2%、90.2%及93.0%。其中，人用狂犬病疫苗占公司总营收的59.7%、重组乙型肝炎疫苗占公司总营收的33.3%。

人用狂犬病疫苗领域一直是艾美疫苗的营收“两架马车”之一。人用狂犬病疫苗作为二类自费疫苗，相较于一类疫苗产品具有更大的定价灵活性和更好的利润率。Vero细胞人用狂犬病疫苗是目前狂犬病疫苗市场的主流。

成大生物为目前市场上第一大的人用狂犬病疫苗厂商，公司90%以上的营业收入来源于狂犬疫苗（Vero细胞）产品销售收入，签发量与销售份额分别占市场的50.8%与45.5%。而位列第二的艾美疫苗的人用狂犬病疫苗签发量与销售份额分别为18.1%与16.2%。从2020年开始，艾美疫苗的狂犬病疫苗的銷售收入已减少。艾美疫苗解释，因新冠疫情导致疾控中心的采购减少。此外，艾美疫苗的人用狂犬病疫苗的毛利率也略低于成大生物。

据灼识咨询数据，自2026年至2030年，人用狂犬病疫苗的批签量以32.6%的复合年增长率增长，销售收入以33.9%的复核年增长率增长，按批签发量及销售收入预计，自2021年至2030年Vero細胞人用狂犬病疫苗的市场规模预计呈负复合年增长率增长率。艾美疫苗也有投入人用狂犬病疫苗的项目。但后续会对艾美疫苗的业绩收入带来多大影响？还很难预测。

乙型肝炎疫苗是目前艾美疫苗业绩的重要新驱动点。在乙型肝炎疫苗领域，国内乙型肝炎疫苗按照制作工艺的不同可以分成三种，分别是CHO细胞、汉孙酵母和酿酒酵母。其中，重组乙型肝炎疫苗(CHO细胞)的市场参与者为华北制药；重组乙型肝炎疫苗(酿酒酵母)的市场参与者是康泰生物和葛兰素史克；而重组乙型肝炎疫苗(汉逊酵母)的市场参与者为华兰生物、艾美疫苗等。

据前瞻研究院数据，目前重组乙型肝炎疫苗（汉逊酵母）是乙肝疫苗的主要产品，2020年批签发量占比达到58.6％。艾美疫苗的乙肝疫苗正在放量。招股书显示，2019年、2020年、2021年，乙肝疫苗实现销售收入分别为4.46亿元、4.04亿元、5.23亿元，占公司总营收的37.3%、24.7%、33.3%。此外，艾美疫苗乙型肝炎疫苗(汉逊酵母)的毛利率也逐年上升。招股书显示，2019年、2020年、2021年，乙型肝炎疫苗(汉逊酵母)毛利率分别为81.8%、83.6%、86.0%。

不过，乙型肝炎疫苗并没有给艾美疫苗带来实际性的业绩增长。总体来看，这部分的收入增加被前述几款产品的销售下滑与不及预期所抵消。招股书显示，2020年至2021年，艾美疫苗的收入下降了4.1%，毛利下降了4.4%。可以说，艾美疫苗的业绩此消彼长。

销售不及预期，但艾美疫苗的库存产能却在增加。招股书披露，艾美疫苗存货从2019年的2.28亿元增加至2020年的2.52亿元，增长10.4%。具体来看，是人用狂犬病疫苗与重组乙型肝炎疫苗的产量增加与库存堆积。

艾美疫苗表示，有针对13种疾病领域的22款疫苗在研，其中包括针对新冠病毒原始毒株的的mRNA疫苗、灭活疫苗、广谱新冠疫苗3款在研新冠疫苗。但新冠疫苗产能过剩的情况已经在全球凸显，此前还踌躇满志的新冠疫苗企业，如今正考虑寻找新出路。由此可见，艾美疫苗寻找“第三架业绩马车”遇到的阻力都不小。

产品靠买，突击分红成巨亏

实际上，上述几款疫苗产品均不是艾美疫苗自主研发的。依靠大笔收购，仅用9年时间，艾美疫苗发展成国内“最大”的民营疫苗公司。

招股书披露，2015年12月，艾美疫苗收购来成立于1993年9月20日的艾美诚信生物制药有限公司，拿到了重组乙型肝炎疫苗（汉逊酵母）。该公司分别于2004年3月及2013年8月自国家药监局取得10ug/0.5ml及20ug/0.5ml规格重组乙型肝炎疫苗（汉逊酵母）的药品注册证书申请并于2004年6月取得了其生产所需的GMP证书。

2016年11月，艾美疫苗收购艾美康淮生物制药（江苏）有限公司，获得甲型肝炎灭活疫苗（人二倍体细胞）。这家公司2011年10月13日成立，于2015年4月取得甲型肝炎灭活疫苗（人二倍体细胞）的药品注册证书申请，并于2016年1月获得了国家药监局对其所有规格甲型肝炎灭活疫苗（人二倍体细胞）的生产批准。

2017年11月，艾美疫苗再收购艾美卫信生物药业（浙江）有限公司（下简称艾美卫信），获得肾综合征出血热疫苗、腮腺炎疫苗，并间接获得了当前拳头产品之一的人用狂犬病疫苗（Vero细胞）。

艾美卫信成立于2002年12月24日，再2007年9月取得了肾综合征出血热疫苗的药品注册证书批准，并于2008年2月取得了生产所需的GMP证书；2004年10月取得了腮腺炎疫苗的药品注册证书批准，并于2005年1月取得了其生产所需的GMP证书。

此外，通过艾美卫信，艾美疫苗还间接控制宁波荣安生物药业有限公司（下简称荣安生物）80%的股权。荣安生物于2007年9月取得了人用狂犬病疫苗（Vero细胞）的药品注册证书申请，并于2008年6月取得了其生产所需的GMP证书。

2021年5月，艾美疫苗再收购珠海丽凡达生物技术有限公司50.1546%的股权，望在mRNA 新冠疫苗方面的研究及生产布局。

招股书显示，2019年、2020年及2021年艾美疫苗的研发支出为9890万元、1.58亿元、3.07亿元。研发占营收比分别为10.2%、9.6%、19.5%。

需要注意的是，一直处于盈利状态的艾美疫苗，上市前却突然“激励”形成巨亏。招股书披露，艾美疫苗2019年、2020年的净利润分别是人民币1.198亿和4.004亿。艾美疫苗表示，主要是收益增长以及有效的运营成本及开支控制推动。

到了2021年，艾美疫苗却突然亏损6.759亿，对此招股书给出的解释主要是因为“股份报酬开支”。股份报酬是指以激励或奖励雇员，授出额外的股份报酬，以股份为基础的付款发行额外股份，进一步激励雇员及非雇员为公司作出贡献。招股书显示，艾美疫苗股份报酬开支合计9.52亿元，包括一次性股份报酬开支8.97亿元及其他股份报酬开支5520万元。

而上述的巨额股份报酬全部都落入实控人周延的袋中。招股书披露，2021年周延的年薪为8.98亿元，其中一次性股份报酬开支为8.96亿元。而2021年，支付予监事的薪酬为共为56万元。2021年艾美疫苗，研发部在职人员225，研发人员职工薪酬为8631万，占营收的5.5%。平均年薪为38.36万。

此外，周延并非艾美疫苗的创始人。2012年3月至2015年11月期间多次增资，周延、周欣、周杰等三兄弟作为新增投资者进入。而艾美疫苗的创始团队大部分也早已全部推出股东行列。

截至最后可行日期，前10大股东分别为，周延先生总股份占比16.6668%、西藏赤诚之心总股份占比16.6668%、西藏盈丰总股份占比8.3334%、宁波保税区占总股份4.5043%、拉萨梅花总股份占比4.1667%、周欣占总股份3.3333%、周杰总股份占比4.1667%、沈阳茜茜总股份占比3.3333%、纵横天下总股份占比3.3333%、永州青藤总股份占比3.3333%。

其中，西藏赤诚之心，由周延和周欣100%控股；西藏盈丰实控人杨爱华为周延的朋友；永州青藤持股90%的有限合伙人周崇是周延配偶的侄子；纵横天下的股东均为周延的朋友。