文|偲睿洞察 寇敏

编辑|Emma

在A股市场，历来流传着一个神奇的“茅台魔咒”：当某只个股股价超过茅台时，那么该股离腰斩就不远了。

中枪的案例不少，安硕信息、中国船舶、海普瑞、全通教育......这些昔日挑战茅台的先行者，而后均在股市大败，非伤即残。

扫地机器人行业的石头科技也没有幸免。

2021年6月25日，上市一年多的石头科技股价一飞冲天，上涨至1061.58元，成为股市中继贵州茅台之后，为数不多的千元股，也因此喜提“扫地茅”称号。然而遗憾的是，巅峰之后，石头科技一路下滑——市值缩水、扫地茅不再等负面声音不断，直至发稿日，石头科技于7月28日喜提336.88元的收盘价。

（石头科技近1年股价，图源：wind）

当一个企业的股价逼近茅台，人们会对它的期待和关注度都会被放大，甚至因此能获取“关注度溢价”。然而，当其表现不及预期，市场崩溃的情绪也会被放大，股价由此开始崩塌。

与此同时，曾经和石头一起股价腾飞的扫地机器人老大“科沃斯”，也迎来了和石头科技一样的命运——狂跌不止。

扫地机器人行业老大和老二股价出奇一致的先狂涨，再暴跌，似乎反映了扫地机器人行业的一些逻辑本质。

本文我们将深度探究：从“戴维斯双击”到“戴维斯双杀”，石头科技发生了什么？扫地机器人的行业逻辑为什么变化了？跌落谷底的石头科技们，需要走出哪些困境？

01 戴维斯双杀，梦碎扫地茅

在科技行业，有一种业内人士特别乐见的投资模式——5%市场渗透率法则。即选择行业空间大，但渗透率低的大赛道，同时找到这个环节里面最具有竞争优势的龙头，然后在渗透率快速提升的拐点处买入，等待行业爆发，躺着赚钱。而市场渗透率5%就是这个最佳拐点。

复盘历史上的几大新兴产业——全球智能手机、国内冰箱、全球TWS耳机，以及离我们最近的新能源汽车，都可以发现，5%市场渗透率法则都得到完美验证：

以新能源汽车产业为例，2018年前，动力电池及续航安全性技术瓶颈尚未突破，且政策不明晰，所以渗透率在5%以下徘徊；2018年中至2019年中，电动车渗透率曾两度突破5%，但主要系政策补贴退坡前的抢跑效应，这一时段内，动力电池估值波动性强，相对估值在2.0-3.5x区间宽幅震荡。

而当2020年9月，新能源汽车渗透率突破5%后，在动力电池技术突破及碳中和背景下，新能源汽车产业迅速发展放量，宁德时代、恩捷股份等电池龙头企业估值从3.7x上升至最高7.3x。企业和资本都赢麻了。

（图源：知乎，@价值投资日志）

而，回到扫地机器人行业，2021年，眼看着扫地机器人市场渗透率达到5%触手可及：

一方面，2020年扫地机器人市场渗透率达到4.14%，离5%差距极小；

另一方面，2021年618购物节，扫地机器人销量喜人，让市场看到希望——京东扫地机器人预售订单额增长400%，大促首日6月1日的成交额同比超200%，其中吸拖一体的机型成交额同比增长超5倍；另外，天猫数据统计，2021年二季度以来，受益于高客单价的消费需求拉动，扫地机器人销售额同比增长超过六成。

行业如此给力，资本们也摩拳擦掌，蜂拥而至，毕竟谁也不想错过这次戴维斯双击的机会。

彼时，根据东北证券对我国扫地机器人市场空间的测算，2020年，扫地机器人销量654万，预计到2021年销量增长9.48%，渗透率突破5%，整个市场规模也将从94亿增长至近130亿。

（图源：东北证券《扫地机器人行业量价齐升，石头仰望星空》）

百亿市场一触即发，触发的前提就在于技术的更迭和发展：

复盘整个扫地机器人，可以发现，从1996年，瑞典家电巨头伊莱克斯推出世界上第一款真正意义上的扫地机器人“三叶虫”开始，扫地机器人后续完成四次技术迭代，也逐渐经历了从“智障”到“能用”，再到“好用”的发展：

在第四代扫地机器人及以前，扫地机器人经历了两次技术革新，实现了“规划式清扫-摄像头定位”技术，也即，在摄像头定位及SLAM算法（实时定位及地图建图）技术帮助下，构建地图，规划路径进行清扫工作。但是，这一技术仍存在很多缺陷：主要是受光线影响很大，天一黑就傻了，没法在昏暗环境进行比较好的工作，制作成本高昂，无法大规模量产。

（图源:华福证券《扫地机器人行业深度报告:从“玩具”到“工具”的升级，成长空间广阔 》）

第五代才真正使扫地机从“智障”到能用。2016年，石头科技带来了自研的 LDS 激光雷达 + SLAM 算法，即通过激光测距传感器对房间进行扫描，快速获取距离信息，再由独创的 SLAM 算法，准确、实时地构建房间地图并规划清扫路线。

石头科技的创新，一方面，让扫地机器人白天黑夜24小时工作不受限；另一方面，激光雷达方案更加精准高效。

随后，导航能力解决后，扫地机器人还在清洁力、续航力以及交互力各方面持续完善，实现“好用”：

比如，2019年，云鲸推出带有自清洁功能的扫拖一体机J1，次年，推出的J2 ，在自动清洗拖布的基础上，实现自动上下水、自动配置清洗液以及自动烘干等功能一体，彻底解放人类双手；

又比如，2020年，科沃斯推出的T8扫地机，不仅加入了TrueDetect 3D系统，可以在清扫过程中感知并避开不慎掉落在地的臭袜子和数据线等；而且，通过智能增压技术，针对地毯等场景增大吸力从而实现深度清洁……

可以说，技术打底，需求推动，以及5%市场渗透率的拐点，资本离戴维斯双击就差一个合适的标的。

而这时，扫地机器人市场上唯二上市的石头科技出现了。

从2019年到2021年上半年，石头科技自有品牌销售额占比分别为65.73%、70.72%和98.23%。自有品牌占比增加，毛利率显著提升，从2016年的19.21%增长至2020年的51.32%，业绩相当亮眼。

于是乎，在集齐了投资标的这最后一个因素后，资本蜂拥而上，将石头科技推上千亿市值。

然而，遗憾的是，直至2021年结束，扫地机器人的渗透率也未达到5%，市场乐观预期的钱是赚不到了；

更惨的是，这一年，石头科技的业绩，也难令人满意，营收同比增长28.84%至58.37亿，增速看似还行，但隔壁老大哥这一年的营收增速高达80.9%；而且这一年石头科技国内营收绝对值较上年还减少2亿多。

至此，本想着凭借石头科技实现戴维斯双击的资本，老老实实迎来了一次“戴维斯双杀”，悻悻离场之后，石头的市值和股价也应声而落。

02 渗透率5%，卡在那里？

所以拐点是如何发生的？

量价关系是最直观的观测指标。量减价增，成了当下扫地机器人最显性的趋势。

从量上看，扫地机器人零售量增速从2017年的54.01%，下滑至2021年的-11.62%，2021年甚至出现了销量绝对值的下降。

另一方面，扫地机器人销售规模及增速都呈现一定程度的正增加——卖的扫地机器人少了，收入却增加了，那就只能说明，扫地机器人越来越贵了。

奥维云网的统计数据证实了这一结论——以今年数据为例，截止目前，扫地机器人行业，3000 元以下机型销量下滑 61%， 3000 元以上机型销量增长91%，其中 3000-3499 元 产品销量增长139%，4000 元及以上产品销量暴涨572%。

量减价增的现状似乎解释了扫地机器人渗透率没有突破5%的原因，毕竟在一个新兴行业要广泛普及，渗透到千家万户，打市场的过程中，价格太高，人民群众接受不了。

而不论是传统家电，还是手机和新能源汽车等火爆赛道，在行业初期快速提高渗透率、快速普及之时，靠的都是产品价格不断下探，刺激销量增加，从而迅速打开广大市场，进入寻常百姓家。

比如，新能源汽车的价格是逐渐下探的，数据表明，2016年，15万元以下车型占比仅为4.9%；2019年，这一价位的车型占比涨至42.1%，价格逐渐下降带来市场渗透率的提升，中国汽车工业协会数据，新能源汽车市场渗透率从2016年的1.8%，上涨至2019年的4.6%。

（图源：知乎 @中国汽研新能源汽车测评评论）

又比如，手机产业，小米的出现将“依托性价比，迅速打市场”这一法宝发挥到极致：2011年，小米推出首款智能手机M1，定价仅为1999元，革了当时市场其他品牌智能手机的命。但小米的高性能和高性价比迅速引爆市场，火爆到订单太多，产能又有限，用户需要凭订单号排队购买。

那么，为什么偏偏到扫地机器人市场，会出现量减价增的表现？

根据东吴证券《智能手机深度复盘对整车格局启示》，对照手机和新能源汽车行业，我们可以发现，行业快速普及成熟的两个关键变量在于：

一，要有定义行业标准的爆款产品出现，引爆消费市场热潮情绪；

二，要行业端技术成熟，不仅解决掉核心限制的瓶颈，而且成本足够低，让企业能够降本增效，让产品价减量增成为现实。

然而，遗憾的是，复盘整个扫地机器人行业发展史，我们都没有发现这两个关键变量：

一方面，定义行业的爆款——爆款勉强出现，但产品后续没有跟上。

扫地人行业发展史上的四个关键时刻：①初代扫地机器人出现，②2010年Neato XV-11 通过“传感器和 SLAM 算法”实现全局规划导航，实现扫地机“能用”；③2016年，石头科技自研 LDS 激光雷达 + SLAM 算法，让扫地机实现不受光线限制的“能用”；④2019年，云鲸推出首款“免洗拖布”J1，让扫地机变得“好用”。

前三个时刻可以说，开启并让扫地机器人这个行业变成现实，第四个时刻，云鲸推出的J1，可以算是一个标志性产品，在解放人类双手上更进一步。

市场也给出了良好的反馈：2019年，带着“免洗拖布”的J1，云鲸首次参加双十一，担心卖不出去的云鲸只备货2700台，结果，产品上线两小时便被抢光,销售额突破千万；2021年“双11”，云鲸推出“连水都不用换”的扫拖机器人J2，不到1分钟销售破亿。

然而遗憾的是，在市场上大获全胜的云鲸，J1、J2之后，截止今日再无新品，产品后续力严重不足。

尽管石头科技、科沃斯等迅速在洗拖一体等产品力方面跟上，但更多是跟随，“智能洗拖”之后，扫地机器人再无标志性创新。

其次，行业技术及产业链上，几大环节成本较高，迟迟难以靠技术迭代突破瓶颈。

最大头的成本被激光头、控制板等零部件占去。一台扫地机器人的硬件主要包含芯片、传感器、电机、电池、PCB等，2019年曾有媒体报道，简单测算了一台扫地机器人的成本在600~900元。

（扫地机器人硬件成本核算 图源：头条@机器人观察）

以激光雷达为例，以激光收发模块为主的物料成本，占据了当前激光雷达成本的大头。而要解决该问题，依赖于芯片技术的突破，这并非一朝一夕可以完成。近年来，无论是扫地机器人，还是自动驾驶领域，都为“高成本”问题所困扰。

更惨的是，当近两年缺芯潮席卷全球时，扫地机器人是最没有话语权那个。

原材料之外，加工制造费用也是一笔不少的支出，比如生产线上开模、出样品都需要钱。石头科技就在财报中表明，随着生产经营规模的扩大，其委托加工费占比近年来也逐渐上涨，2020年，公司成本中，原材料和委托加工占比分别为53.83%和43.56%。

从行业角度审视，石头科技们要么推出划时代意义的爆款，引爆市场消费热潮，要么从技术端把价格打下来；从而突破市场5%的渗透率，并以此为拐点迅速放量普及，然后获得资本的重新青睐，和市场的繁荣。

但是，目前来看，行业还没有做到，仍在逐步探索中。而看看股价一落千丈的石头科技，似乎面临更多问题。

03 屋漏偏逢连夜雨

去年4月，有媒体报道，专注于扫地机器人的石头科技也准备加入造车行业，引发市场各种热议——扫地机器人不好做了，要去开辟第二增长曲线？

关于石头科技造车，前有自动驾驶汽车和扫地机器人，技术上的梦幻联动——一样的激光绘制地图、AI避障技术、充电自动启停等；后有，腾讯资本，高榕资本、北极光创投等机构的天使轮投资。

尽管石头科技很快发布声明，干脆利落地表明“此次造车项目是老板的个人行为，与公司无关”。此次事件仅做一个小插曲，但是从实际情况来看，对于高举去小米化，独自闯天下的石头科技而言，确实没有精力做其他事情，解决增长问题才是关键。

先看石头科技的经营现状：

财务数据上看，营收端，石头科技的营收和增速都进入了一定的瓶颈期，2021年营收较上年增长28.5%增长至58.3亿，同年，科沃斯营收增速为80.9%；费用端，石头科技的研发、营销及管理费用直线上涨，尤其是营销费用，从2017年的0.3亿暴涨至2021年的9.38亿，涨幅高达30多倍。

反映在利润上，2020年，石头科技营业利润为15.57亿，而下一年，营业利润保持原地踏步。

探究石头不再疯狂的原因，除了行业共同的因素，还要从其自身战略说起：

众所周知的是，石头科技高举“去小米化”开始，就意味着失去了小米的生态和渠道优势。也要从一个只做产品的甩手掌柜，到产品、营销都要自己动手操心的管家了。

而这不仅意味着，石头科技需要迅速锻炼出各种以前不需要的技能，而且，也需要实打实地投入各种成本，比如，营销成本，2021年，石头科技销售费用近10亿，相当庞大。

还有一大重要战略是“出海”。2019年是重要拐点，对比科沃斯营收来看，这一年，石头科技国内营收36.23亿，远超科沃斯的28.09亿；然而，在看重了海外市场后，石头开始重点部署，营业成本开始向海外市场倾斜，营业收入也呈现出海外市场节节高，而国内市场逐步下降的趋势。

战略角度看，海外市场确实是争夺重地：

这是一片更大且成熟的市场，数据表明，扫地机主要市场包括北美、EMEA（主要是欧洲）和亚太，2020 年销售量合计在全球市场中占比约 95%；

它的市场格局良好——iRobot 和Shark双寡头，而且石头科技打得过。Rtings网站选取了石头科技、科沃斯、iRobot 和Shark四个国际品牌的旗舰级进行产品力对比，发现，石头科技性价比较高。

（图源：国金证券）

好处这么多，那为什么2021年收入就是涨不上去呢？

因为近两年开始，海外市场销量下降，供大于求。

据一位海外扫地机器人分销商分享：以年初全球扫地机器人市场状况来看，海外市场同比减少30%到50%，库存量高。对应在石头科技的产品流水上更是明显，去年石头科技从该分销商卖向海外的扫地机器人流水每月平均5000-8000万，但今年Q1、Q2提货量大幅减少：3月石头科技提货量只有760万台，5月1300万台，6月960万台，7月1700万台，流水同比大幅缩小；5、6月经常合作的经销商也很少向公司提货了。

究其根本，在于海外市场虽然空间大，但是消费力似乎有限，前两年的高市场规模源于美国发消费券刺激消费，使得消费者提前消费，占用了今年的消费额，况且现在还受俄乌战争、经济大形势等影响，通货膨胀加剧，影响消费力。

而实际上，产品力、营销等方面的海外本土化，需要大量精力及成本。

比如，产品力上，国内家庭清洁主要就是扫地跟拖地，因此国内产品定位上更偏向于以拖为主，扫为辅助，而在美国、欧洲等市场，由于地毯使用较多，在产品定位上更强调吸尘能力与清扫能力等等，都需要额外开发。

渠道上，日本市场线下渠道影响力强，石头科技要与当地龙头的电器经销商山田电机合作，搞好关系；美国市场上，则先需要先从亚马逊线上渠道切入，再拓展大型商超等线下渠道。

时不时面临的突发困境，比如，去年的海运压力，又起到了“雪上加霜”的效果。

2021年，石头科技海外营收创下新高，但是海外营收毛利率同比下降7个百分点至48.36%。究其根本，2021年受疫情影响封港导致运力不足，尽管石头科技通过采取调整运输方式、分散发货地区等举措缓解海运压力，但是运输成本也随之增长。

定位海外战略“时运不济”固然是不利因素，但石头科技现在最大的问题在于——“失守”国内市场。

对比财务数据，2021年，石头科技国内营收继续缩水，国外市场增速较快，涨幅高达80%，涨势喜人，但是这一年，科沃斯一举在国内拿下近84亿，涨幅达到117%。

为什么石头科技拓展海外市场的同时，国内市场却呈现出稳定的下降趋势？为什么不能和科沃斯一样海内外市场两条腿走路？

一个重要的因素是，石头科技新品发布都在海外市场先上，就错失了国内市场上份额的上涨。

对此，石头科技相关负责人在调研纪要上表示，这是由于研发节奏及发行节点的配合，石头科技新品发布主要在年初，海外年初CES展是一个很好的曝光机会，而国内都集中在下半年628、双十一，年初没有特别好的时间节点。这其实也侧面表明了，石头科技在研发上对海外市场的倾斜。

但更根本的因素还要追溯到产品力上。在扫地机器人算法边际效应递减的情况下，企业就必须在清洁能力、场景等方面发力，比如，扫地机器人先后经历了扫地、拖地、扫拖一体、扫地加集尘、扫拖一体加集尘、扫拖一体加洗拖布，以及全能基站、智能交互等历程。

然而，石头科技自己不仅没有像云鲸那样给产品新定义，而且在已有产品创新的跟进上，也显得慢一拍，这从现有的产品种类就可以看出。

比如，2019年9月，云鲸推出首款“免洗拖布”J1，2021年9月推出J2，从免洗到“自动上下水、自动配置清洗液、自动烘干”等功能，大力推动扫地机器人智能好用；而直到2021年8月底，石头科技才发布了年度双旗舰石头自清洁扫拖机器人G10和石头智能双刷洗地机U10。

又比如，在行业没有爆款出现时，就需要在产品快速迭代上下功夫，但是石头产品数量远低于科沃斯。以今年618销售数据为例，科沃斯、石头科技线上产品主流型号分别有34款、17款。

总得来看，在去年一波扫地机器人的狂欢和燥热之后，行业回归地面，成本、技术等问题逐渐暴露眼前。

但是在目前行业还没有迎来爆发拐点之时，石头科技自身的战略、产品等问题都急需解决，不然，资本对行业热情减轻的同时，营收还不具备优势的行业老二，必然是率先被抛弃的对象。