文 | 花朵财经

昔日“酒王”股价突然闪崩。

有着“酒中牡丹”之称，还被称为“中国八大名酒之一”的古井贡酒，近日遭到了空头沉重的打击。

10月17日，古井贡酒开盘后股价迅速闪崩，直接触及跌停板。截至10月18日，公司股价报224.05元/股，仅过去两个交易日，古井贡酒股价已跌去超12%。

要知道，昔日古井贡酒的股价表现可十分亮眼。股价大跌前夕，今年以来，在20只白酒股中，仅古井贡酒和金种子酒股价取得了正增长。

然而谁也不曾料到，临近年末，古井贡酒股价表现却如此震动。

目前来看，古井贡酒受困的不仅只有业绩增速不及预期，而且公司产品甚至一直无法畅销全国市场。

昔日大哥，如今却成小弟

今日之茅台、五粮液，无疑是白酒行业中最耀眼的两颗星。

这哥俩一个市值超2万亿，一个市值超6000亿，与其余白酒企业形成明显的差距。因为在20只白酒股中，市值未过千亿的白酒企业可还有14家。

然而在上世纪，茅台、五粮液却曾是古井贡酒的小弟。

1996年，当古井贡酒股票上市时，五粮液和茅台的上市日姗姗来迟，分别到1998年和2001年才实现上市。

对比上世纪的财务数据，1998年贵州茅台实现营收利润分别为6.28亿元、1.47亿元，古井贡酒实现营收利润分别为8.69亿元、1.41亿元。

在上世纪，茅台的营收竟不敌古井贡酒。

曾傲视群雄，即便茅台也只能跟在它后面递烟，遥想当年，古井贡酒是多么的风光！

然而，这位大哥当年究竟有什么过人之处呢？

古井贡酒的历史渊源，其实并不输茅台。

据传，古井贡酒始于建安元年(公元196年)，当时曹操将家乡亳州特产"九酝春酒"及酿造方法献给汉献帝，自此，该酒便成了历代皇室贡品。

明代万历年间，阁老沈鲤在万历帝的庆典上，把"减酒"当作家乡酒进贡朝廷，万历帝饮后连连叫好，钦定此酒为贡品，命其年年进贡，“贡酒”之名也由此而来。

到1988年，巴黎第十三届国际食品博览会，古井贡酒更是唯一荣获金奖的中国名酒。

不过怎料一个时代过后，曾经的大哥却已失去和昔日小弟平起平坐的资本。进入21世纪后，古井贡酒与茅台、五粮液的差距开始愈发加大。

2021年，贵州茅台、五粮液分别以1094.64亿元和662.09亿元的营收规模吊打古井贡酒仅132.70亿元的营收规模。

时至今日，这位昔日的大哥，甚至仍在彰显颓势。

机构鼓吹，市场却不买账

猝不及防突然跌停，古井贡酒被指业绩不达预期。

10月14日晚，古井贡酒发布2022年前三季度业绩快报，前三季度，公司实现营业总收入127.65亿元，较上年同期增长26.35%；归母净利润26.23亿元，较上年同期增长33.20%。

尽管这是一份业绩增速亮眼的成绩单，但还是被指利润增速略低于预期。

从单个季度来看，古井贡酒今年第三季度实现营业收入37.63亿元，较上年同期增长21.58%，环比上一季度仅微增0.9%；归母净利润7.04亿元，较上年同期增长19.27%，环比上一季度下降14.15%。

东吴证券指出，公司Q3业绩略低于预期，全年任务完成有余力，业绩略低于预期预计系与费用确认有关。

浙商证券则认为，今年Q3古井贡酒净利润表现留有余力，在21Q4业绩低基数背景下，公司22Q4利润端或迎高弹性表现。

即便业绩不及预期，仍有券商机构鼓吹，但资本市场对此并不买账，古井贡酒直奔跌停，无疑已说明一切。

对于业绩疲态，此前古井贡酒其实也多有预警。

从盈利能力指标来看，古井贡酒自2018年开始呈持续下滑之势。2018-2021年，古井贡酒的销售毛利率分别为77.76%、76.71%、75.23%和75.10%。

古井贡酒的运营能力指标，势头也并不怎么好。

2018-2021年，古井贡酒的存货周转天数分别为416.57天、402.32天、454.03天和440.21天。同期，公司存货金额分别为24.07亿元、30.15亿元、34.17亿元和46.63亿元，同步呈逐期上升趋势。

梳理发现，古井贡酒的库存量同比增速，甚至远超生产量以及销售量的同比增速。2022年上半年，古井贡酒生产量、销售量同比增速分别为46.43%和14.09%，库存量同比增速则高至160.74%。

需要警惕的是，早在2020年古井贡酒业绩便已出现较大失速，公司当年的营收利润双双出现负增长，同比增速分别为-1.20%、-11.58%。

虽然在2021年公司扭转业绩停滞窘境，营收利润再次实现增长。但是，这一增长或主要得益于营销费用的猛涨。

2021年，古井贡酒的销售费用为40.08亿元，同比增长28.42%，一举创下2012年以来销售费用年度同比增速新高。

海通国际指出，近年来公司为巩固竞争优势，持续深化“三通工程”、连续多年冠名春晚和启动品牌之旅行动等。毛销差、净利率连降，费用节流却难超预期。

例如，公司毛销差由2018年的46.9%降至2021年的44.9%，连降4年；净利率由2019年的20.1%降至2021年的17.3%，连降3年；销售费用率尽管连降5年，可每年降幅仅0.1-0.3个百分点。

走不出华中地区，唱空研报都来了

历史文化底蕴颇深，古井贡酒在全国化这条路上也还是一点都不容易。

近几年，为了在其他省份拿下市场，古井贡酒陆续将地方小酒企收入囊中。

2016年4月，古井贡酒与黄鹤楼酒业签订战略合作协议，黄鹤楼酒是湖北省唯一的中国名酒，目前拥有武汉、咸宁、随州三大基地。

2021年1月，古井贡酒又与明光酒业签订战略合作协议，为古井名酒家族再添新锐。

目前，古井贡酒主要产品已涵盖年份原浆、古井贡酒和黄鹤楼。

可是多次努力，古井贡酒大部分收入来源仍主要依靠华中地区。

截至2022年上半年，古井贡酒在华中地区收入为78.77亿元，占公司整体收入比例高达87.51%。

海通国际曾表示，凭借产地亳州的地理优势（紧邻河南）和对湖北黄鹤楼的成功收购，古井贡酒对河南、湖北等省外市场拓展初具规模。

但如不考虑黄鹤楼的营收和关联交易，2016至2021年期间，公司以安徽、河南和江苏为主的华中地区营收CAGR仅为13.3%。海通国际认为，古井贡酒的核心市场增速放缓，而省外拓展也尚在培育阶段。

结合种种因素影响，海通国际此前发布了针对古井贡酒的研报――《高估值下的三重挑战》，公开唱空古井贡酒。根据研报内容，海通国际调低古井贡酒投资评级至“弱于大势”，目标价为190元。

显然，古井贡酒目前的股价似乎还存在着相应的高估。未来，古井贡酒或许也还有可能出现投资热情消退。