文｜市值观察 泰罗

编辑｜小市妹

10月21日晚，片仔癀披露三季报，今年第三季度，片仔癀实现营收21.93亿元，同比下降3.08%；归属于上市公司股东的净利润7.38亿元，同比下降17.64%。这是公司六年来首次出现营收净利单季度下滑的情况。

10月24日，截止发稿，片仔癀股价逼近跌停，市值蒸发超过140亿。而截止9月30日，片仔癀股东总数为120113户，单日户均亏损约12万元。

“护肝神药”片仔癀的市场价格经过一年多的持续下行，出现了倒挂。有媒体报道，最高曾被炒到近2000元一粒的片仔癀自去年9月开始价格一直下跌，官方指导价3g*1粒装的片仔癀锭剂，如今单粒的回收价格最高不超570元。

二手市场上的黄牛亏得血本无归，二级市场的散户也好不到哪里去。片仔癀的股价自去年摸到490多元的历史高点后，也是一路下探几近腰斩，市值缩水超千亿。

片仔癀与云南白药是唯二的国家绝密配方，这早已是个公开的秘密。事实上，A股也对所谓这个所谓“国家级绝密”颇为喜欢。

创新科技和神秘配方，都是资本市场眼中的“护城河”。正如市场看到的，片仔癀由于其产品的独特性，先天竞争格局更优。

从走势上看，2019年初到2021年底，片仔癀的股价由84.39元/股上涨到了437.15元/股，涨幅高达418.01%。而据中泰证券的研究，从2004至2021年片仔癀多次提价，国内零售价从125元增长至590元，累计提价幅度达372%，同时也实现了17年间营收复合增速22.5%的靓丽业绩。

配方是祖传的，市场是垄断的。对于片仔癀来说，只要守着特定的消费群体慢慢涨价，再学一学营销的套路，或许变成时间的玫瑰也只是个时间的问题。

茅台在经历了塑化剂风波和公务消费场景的转型之后，2014年起8年涨了30多倍，市场通常都归因于其高端化的销售策略，以及对用户心智的占领，使其具备能够持续涨价的潜力。表面来看，片仔癀几乎集齐了“茅台”的全部要素，有限的供给，占领消费者心智的故事，持续涨价的基础。

但从产品的角度，茅台的主要原料是高粱和水，而片仔癀的配方里所需的牛黄、麝香都是极为稀缺的原料。由于资源稀少，我国对天然麝香实行定点保管制度，使用资格由国家审批，目前仅有13家企业可以使用天然麝香。而天然牛黄价格近年来持续攀升，已从2017年的21万元/公斤上升至如今的55万元/公斤，涨幅超160%。茅台涨价涨出来的都是利润，片仔癀涨价得考虑成本，当终端消费不再认可提价的时候，公司只能自己来承担成本上涨的压力。

这条路，其实阿胶已经替片仔癀蹚过一回了，结果其实并不怎么美好。可以说，成本是所有“茅台模式”模仿者的隐形天花板，产品的天然属性决定了注定无解。

另一方面，茅台作为高度烈酒是成瘾性的消费品，而片仔癀尽管有神秘莫测的中药功效加持，但终究消费场景被大大的限制。相比之下，东阿阿胶定位于补品，消费场景广阔不少，但一样在涨价路上遇到过瓶颈，甚至引发了库存挤压的问题，深陷泥潭。

营销占领用户心智，人为制造稀缺，涨价提高毛利，从此长坡厚雪，一路向北。这样的故事，是资本市场最喜欢的。也是片仔癀一路提价，高价炒作的基础。

但茅台的剧本看似简单，其实有着无法复制的底层门槛。市场曾经给了片仔癀极高的估值和股价来透支这个梦，当梦醒的时候自然也要好好杀一杀估值，挤一挤水分。