文｜独角兽挖掘机 兽姐

编辑 ｜角叔

10月27日，石头科技股价下跌1.59%，收于238.27元，距离2021年6月创下的1494.99元历史最高价，已经剩下不到二成。

作为曾经的小米生态链明星企业，石头科技在资本市场坐了回“过山车”。

短短两年半的时间，石头科技就成资本的宠儿变成了弃儿，就连股东雷军也在通过减持行为，逐渐挥别一手捧红的石头科技。

即使在今年9月13日，石头科技发布新一代洗地机产品——石头智能洗地机A10系列，石头科技股价也如石头一般，动也不动。

“同命相连”还有另一家“扫地茅”科沃斯，其公司股价同样也是从2021年7月的历史高位251.61元/股一路跌至当下的65.74元/股，市值蒸发超七成。

一位行业资深人士对《独角兽挖掘机》表示，赛道红利、技术壁垒和高增长预期，是支撑石头科技、科沃斯等清洁家电企业估值的主要立意点，这也是他们股价一度被追捧的原因。

然而，从过去一段时间，这些举着科技旗帜的清洁家电企业在二级市场中的表现来看，资本或将重塑对其的估值逻辑，智能科技股恐将滑落至家电股范畴。

01 带着小米“光环”出道

石头科技创立于2014年。在一批同期创办的互联网、科技类公司中，大多数企业都选择了搭建互联网平台或是新能源造车，如拼多多、“蔚小理”，扫地机器人，这样的“硬件”并不像其他企业那般拥有太强的想象力。

更何况，如果从1997年瑞典电器品牌伊莱克斯推出第一代扫地机器人算起，国内对于相关产品的认知至少晚了10年的时间。有数据显示，在石头科技创办的2014年，国内每1000户家庭只有不到5户买了扫地机器人，而整个中国市场年销售额也不过22亿元。

尽管那时公司只有5个人，并以拆卸+改造的方式“组装”出一个初代测试机，小米的三个投资经理进驻公司进行考察时，测试机运行得还不算稳定，但这依旧没有抵挡命运的馈赠：创立第二个月，石头科技就获得了小米的投资。

2016年8月，小米生态链举办了秋季发布会并首推智能扫地机器人（代工的就是石头科技），生态链负责人刘德在演讲中提到，他们迎来了“史上最复杂的产品之一”，有1279个零件，113套模具。这也让人们第一次认识到，扫地机器人远比想象中要复杂得多。

有了小米“光环”的加持，石头科技的营业收入逐年走高：2017年至2020年，其营收分别录得11.19亿元、30.51亿元、42.05亿元和45.30亿元。不过，营收增长的速度却在快速下滑，同期内，营收同比增长分别为510.95%、172.72%、37.81%、7.74%。

净利润方面的表现同样如此。尽管净利润几乎每年都翻倍，但净利润的增长速度却呈现出另一番景象：2017年至2020年，分别为6700万元、3.08亿元、7.83亿元和13.69亿元，同比分别增长696.05%、359.11%、154.52%和74.92%。

这里需要提到一个背景，石头科技并不甘心于做小米背后的“隐形人”，为了能够以“石头”而非“小米代工”的身份存在于市场，其早在2017年便开始谋求转型：从代工商转换为自主品牌销售。

这也意味着公司需要拥有更强大的研发能力作为支撑，正因如此，自2017年起，石头科技开始授予期权，主要集中在公司的管理层和核心技术骨干等人身上。同时，石头科技陆续推出“石头扫地机器人”、“小瓦扫地机”、“石头手持无线吸尘器”等产品。

2017年-2020年，石头科技自有品牌产品的销售额在总营收中占比分别为9.63%、51.08%、66.41%、90.72%。进入2021年，石头科技自有品牌产品销售额占比更是高达98.8%，几乎实现了“去小米化”的自力更生。

撕去小米“标签”的勇气固然值得尊敬，但对石头科技来说，未来的挑战也并不算小。力推自主品牌的石头科技正面临着一个头疼的问题，就是快速上涨的营销费用正严重拖拽公司盈利能力。

2019年至2021年，石头科技的销售费用分别为3.54亿元、5.59亿元和9.38亿元，同比增速已远超同期的营收增速。2022年上半年，石头科技的销售费用已突破5亿元，对比去年同期的2.62亿元增长91.22%，几近翻倍。

02 竞争加速，行业格局或变天

清洁家电在过去2、3年的蒸蒸日上，反映了国内消费的大势。中国家电网发布的《2021年扫地机器人市场发展白皮书》指出，推动了扫地机器人进入快速发展期的因素主要集中在三方面。

其一，城市化、智能化及消费升级等因素推动扫地机器人逐渐被接受，特别是被年轻一代消费群体所青睐。

其二，城市化带来的快节奏生活导致人们投入清理家务时间减少，老龄化趋势也加速了以家庭清洁机器人代替人工的刚性需求；

其三，技术不断迭代，令扫地机器人产品体验日渐成熟。

然而，在经历了2020、2021年连续两年双位数高增长之后，进入2022年，扫地机器人行业的增长整体开始放缓。

奥维云网（AVC）数据显示，2022年上半年扫地机器人零售额57.3亿元，同比增长9%，零售量201万台，同比下滑28.3%。该机构还预计，2022年全年，扫地机器人的零售量为462万台，同比将下滑20.2%。

消费市场的疲软也不断向资本市场传导。在二级市场上，行业内已上市的两家企业科沃斯和石头科技，市值方面均在持续缩水：其中，科沃斯总市值已跌至400亿元左右，石头科技在220亿元左右。

对此，一位资深投资领域人士分析认为，导致“石头科技们”颓势的原因是多样性的，而这些原因的叠加也将重塑行业的竞争格局。

首先，无法规避的是原材料的价格上涨，这也全行业都无法回避的问题。自去年底起，家电产品生产制造所必需的原材料价格大幅上扬，拉低了整个家电板块的利润空间。特别是像美的、海尔、格力等多品类产品的传统家电企业，受到的冲击更大。

另外，新品牌、新品类的不断涌现，也给石头科技带来了冲击。

“这里仅对比一下科沃斯和石头科技两家上市公司。”上述分析人士指出：“成立至今，石头科技的产品结构相对单一，但科沃斯除了扫地机器人产品之外，还有添可芙万洗地机、秀万美发棒等多品类产品，这些都为营收增量创造了更大的增量。”

特别是，在智能生活概念大行其道的今天，像美的、海尔、格力等传统家电企业也纷纷入局。

只不过相较于科沃斯、石头科技、云鲸科技、追觅科技等新兴品牌来说，传统家电企业的短板也比较明显。

“比如像扫地机器人这类产品，其基础是导航算法，而且只有一套算法可能也是不够的，算法还需要不断有数据回馈，这也是垂直赛道中一众新兴企业天然的优势。传统家电企业的禀赋更贴近制造业，数据、算法方面需要投入更大精力补上。”上述分析人士说。

03 滑向家电股估值逻辑？

石头科技实控人是现年40岁的昌敬，其在腾讯和百度担任过产品经理，2014年创立了石头科技。2016年以前，石头科技一直处于亏损中，到了2016年9月，石头科技推出首款小米定制“米家智能扫地机器人”后进入高速发展阶段。

根据公开资料，石头科技在上市之前一共吸收过5轮融资，小米集团以及雷军旗下的顺为资本参与了其中三个轮次的投入。出于在产品端、资本端上的深度绑定，石头科技此前也被市场定义为小米生态的链属公司。

2020年2月，石头科技正式登陆科创板，顺势开启了自己的高光时刻：石头科技的发行价格为271.12元/股，创下了当时科创板新股发行价的记录，上市当天股价一度涨幅超过98%；同时，从上市到1494.99元/股历史高位仅用了15个月。

不过此后，石头科技的股价便进入到下行通道，10月27日，石头科技股价为238.27元，市值蒸发八成左右，目前公司总市值仅剩下226亿元。

为何资本市场对清洁家电行业态度变脸为何会如此之快？一位行业分析人士给出了这样的说法，“可能与相关企业在价值属性上的定位有关。”

“到底是科技企业，还是家电企业，这是两套不同的估值逻辑，资本市场对清洁家电热情变淡最大的理由，可能就是无法从根本上做出界定。”上述行业人士说。

该人士进一步补充道：“不管是扫地机还是洗地机，本身科技含量并没有太高，企业进入并不难。你看美的、海尔等不少老牌家电企业，同样在清洁电器领域加大了布局。”

所以，石头科技上市时的高估值很大程度是运气好，赶上了一波市场对“科技”、“智能”的追捧，传统家电还没有觉醒。

如果按家电股的估值逻辑来看，当下美的动态PE约10.2，海尔动态PE约15.5，格力动态PE约7.4。再来看科沃斯和石头科技，两家上市公司已从此前的40、50倍PE逐步下降至现在的18.3和11.5，这已从某种层面验证资本市场对其估值开始偏向于家电股逻辑。

当然，石头科技也有自身的优势，表现在科研投入方面。

2019年、2020年以及2021年，石头科技研发投入金额分别为1.93亿元、2.63亿元和4.41亿元；2021年科研投入占比总营收的7.55%。同一时期内，科沃斯研发投入分别为2.77亿元、3.38亿元、5.49亿元；2021年全年科研投入占比总营收的4.20%。

从研发投入来看，石头科技还是十分看重科技、智能“标签”的，这一点值得肯定。

从远期来看，石头科技成长确定性依然值得期待，但令人颇为意外的是，过去半年多来，其背后的股东方却频频做出减持。

雷军的顺为资本作为石头科技的第二大股东，在今年二季度减持公司8.41万股，持股比例已从此前的12.85%降至8.87％。包括顺为资本在内，石头科技的十大股东中，有五大股东在二季度内减持。

面对消费市场竞争日益白热化，以及资本市场投资热情日益冷静化，石头科技想要破局还需加一把力气。