文|鳌头财经 晓敏 陈力

日前，老八大名酒之一古井贡酒发布的三季报显示，其第三季度净利润环比下降。业内人士分析，这或与其大量的费用投入有关。实际上，古井贡酒（000596.SZ）销售费用在营收中的占比一直处于行业高位，背后是其产品和品牌力不足，增长主要靠渠道推动的模式。这也导致古井贡酒全国化进程不畅，逐渐开始走下坡路。

第三季度净利润环比下降

日前，古井贡酒发布的三季报显示，今年第三季度，该公司实现营收37.63亿元，同比增长21.58%；实现净利润7.04亿元，同比增长19.27%。

值得注意的是，古井贡酒第三季度环比第二季度，营收增长0.94%，净利润反而下降了14.14%。

古井贡酒第三季度的净利润同比增速远低于龙头酒企的洋河股份（002304.SZ）（同比增长40.45%）、山西汾酒（600809.SH）（同比增长56.96%）、泸州老窖（000568.SZ）（同比增长31.05%），还远低于同为次高端白酒的今世缘（603369.SH）（同比增长27.32%）、舍得酒业（600702.SH）（同比增长55.66%）。

连老白干酒（600559.SH）和顺鑫农业（000860.SZ）第三季度同比都实现了36.56%和88.08%的净利润增速。

东吴证券认为，古井贡酒业绩略低于预期，预计系与费用确认有关。无论如何，古井贡酒在白酒消费相对旺的三季度，业绩显然不及市场预期。

实际上，古井贡酒的净利率水平一直处于行业低位。万得数据显示，2020年、2021年、2022年前三季度，古井贡酒的净利率分别为21.32%、21.13%、25.07%；而同期白酒20家上市公司净利率的平均值分别为25.96%、23.96%、26.32%。作为老八大名酒的古井贡酒净利率竟然不及白酒行业的平均水平。

在半年报发布前，海通国际就发布了一份看空古井贡酒的研报《高估值下的三重挑战》，给出了190元/股的目标价，并调低其投资评级至“弱于大市”。

海通国际看空古井贡酒给出了三大理由：核心市场增速放缓，省外拓展尚需检验；年份原浆量增长乏力，价格贡献恐将收窄；毛差、净利率连降，费用节流难超预期。

产品力品牌力不足

业内人士分析，古井贡酒净利润环比下降或与其大手笔的销售费用投入有关。而其大手笔投入背后是其产品力和品牌力不足，增长只能靠渠道推动。

一位白酒渠道商对鳌头财经坦言，目前终端消费者对古井贡酒的认可度较低。“古井贡酒曾是与茅台（600519.SH）、五粮液（000858.SZ）等齐名的老八大名酒之一，如今从影响力看其几乎沦为四五线品牌，逐渐走上了下坡路。”

从产品层面来看，古井贡酒拥有年份原浆、古井贡、黄鹤楼和老明光四大品牌，其中年份原浆是公司主打的中高端产品，黄鹤楼、老明光是近年收购的新品牌。

某白酒收藏爱好者透露，“我们收到的古井贡酒都是打折出售，酒圈的同行不太愿意接手，认可古井贡酒品牌的客户则更少。”

具体而言，“年份原浆系列定价高达1000多元甚至2000多元，但酒圈的卖价经常打到三四折；古井贡系列的古26原价1800元，而实际售价1100元还出现动销不理想；古20原价900多元，实际打折600多元都难有成交。”

而其主打的古20所占的价格段却群雄逐鹿。包括水井坊（600779.SH）、汾酒的青花30、剑南春珍藏都卡位于此，这些产品的市场接受度都好于古井贡酒。若消费者考虑酱酒，则更是可以选择习酒1988、钓鱼台、国台十年等一众产品。古井贡酒的古20被“淹没”其中。

全国化进程不畅

作为老牌名酒，古井贡酒很早之前就启动了全国化，但一直推进不畅。

数据显示，2016-2021年，古井贡酒华中区域收入在其营收中的占比分别为87.85%、89.98%、90.57%、89.54%、87.6%、85.99%。2022年上半年，这一数字为87.51%。

而同期华北、华南市场收入在其营收中的占比都是个位数。

早在2018年上半年营销战略沟通会上，古井贡酒董事长梁金辉就曾提出加速全国化市场布局，计划到2020年底，消灭全国空白县市，完成全国化，覆盖80%以上县市，经销商规模达到6000家以上。

不过，从实际情况来看，目前古井贡酒4000多家经销商，仍有半数布局在华中地区，华北（1059家）与华南（483家）两个地区的经销商总数刚刚超过华中的一半。

诗婢家酒业研究院秘书长张皓然对鳌头财经表示，作为老牌名酒，古井贡酒的全国化已推进了近20年，但时至今日其仍只在安徽省内和周边省份有一定的影响力，并没有走出华中地区。

究其原因，古井贡酒的文化基础、经营模式很难被全国市场认同，其推广的大商联盟也进展不顺利。此外，浓香白酒的根据地在四川，身处安徽的古井贡酒也没有地域优势。

“一般判断一款白酒全国化进程如何，有两个很重要的市场，一是名酒之乡四川，二是经济发达的北京市场，而古井贡酒在这两个市场都没有什么竞争力。”张皓然坦言。