文|氨基观察

如何“在恰当的时机、适合自己的资本市场上市”，是生物科技公司一种能力的体现。

在国内生物科技行业兴起初期，18A规则的推出，科创板的开闸，再到美股始终大开的怀抱，企业上市无需做任何选择。

但如今，事态完全走向了反方向。

港股发行难度变成地狱模式，科创板审核要求没有变松的趋势，美股市场也因为地缘因素存在众多不确定性，如何IPO成了生物科技企业不得不解决的难题。

对于一家生物科技企业而言，能否成功IPO，可能直接决定了发展趋势，甚至事关生死。影响重大，也让众多企业有着更多考量。

“目前，不少原本打算去港股上市的生物科技企业，准备转道挂牌新三板、然后去北交所，天广实、艾棣维欣都是这样”，大和证券（中国）成长企业融资业务负责人王洋表示，“并且，国内一些头部券商也在大力推动这件事情”。

与此同时，也有原本希望冲刺科创板的企业，考虑走循序渐进的路径，选择在新三板“稳一稳“。

在寒冬之下，如何规划自己的资本路径，成了生物科技企业一道必选题。

/ 01 /一场有关生存的抉择

能否“在恰当时机、适合自己的资本市场上市”，对于一家生物科技企业来说，影响势必深远。

K司，或许就是一家值得我们思考的一个例子。主打肿瘤早筛的K司，凭借创始人的光线履历，在资本狂热期成为一级市场的明星公司。

2020年12月，已经收获多轮融资的K司，开始筹备科创板上市辅导工作，向IPO发起冲击。

不过，时运不济，K司没有赶上好时候。

因为众多biotech的蜂拥而至，以及包括百奥泰、泽璟制药等先行者们的拉垮表现，让科创板对于创新药企IPO的审核趋势变严。

2021年4月，biotech天广实撤掉科创板IPO的材料，预示着“非硬核”企业登录科创板的难度已经大幅增加。

与此同时，对于K司这类基因检测公司来说，以LDT模式为主的盈利模式是否会被科创板“放行”不得而知。

双重压力之下，K司决定转换上市地点——去港股。2021年年底，K司启动港股上市计划，拟募资2亿美金。

只是，“好运气”依然没有站在K司这边。

大环境的变化，导致港股IPO发行成了难题。而预期不断变差的18A企业，更是首当其冲。在这一背景下，K司的IPO计划再次搁浅。

不过，K司依然没有放弃上市希望。2022年10月，辗转多地的K司，又重新辅导，决定向科创板重新发起冲刺。辗转2年，K司的IPO计划还在原点。

好的一点是，K司来在首次科创板IPO遇阻之后，仍在一级市场完成了近6亿元的融资，延续了“烧钱”年限。

其它生物科技企业，就不一定存在这样的“好运气”。正如上文提到的天广实，科创板IPO失利4个月之后，公司迅速转道港股；而港交所IPO计划再次搁浅，最终希望在新三板挂牌。

2022年9月，天广实在股转系统披露公开转让说明书。根据其公开转让说明书，截至2022年6月末，公司帐上现金余额不足2亿元，处境可想而知。

/ 02 /港股与科创板的不同难题

天广实的遭遇，折射了生物科技企业在港股、科创板IPO的两大难题：“行不行”和“能不能”。

港股IPO，最核心的问题是“行不行”，即能否发行成功。就当前的环境来说，港股市场IPO发行难度是地狱模式

今年以来，恒生指数的表现大概已经说明一切。2022年1—10月，港股新上市企业61家，融资总金额851亿港币，同比下滑75%。

实际上，今年港股前十大IPO融资总额就达到654.46亿港币，占比达76.85%。也就是说，大部分企业仅仅是为了IPO而IPO，募资弹药极其有限，真实惨烈程度远超预期。

的确如此，曾经的明星板块18A，早已不是港股IPO的主流。今年以来，仅有7家生物科技企业IPO上市，融资总额不过27亿港币。

从趋势来看，生物科技企业IPO募集资金越来越趋于“小额化”。

例如，10月10日上市的健世科技，虽然市值超百亿，但IPO募资总额不过2.2亿港币，且大部分募资额是由关联方参与的基石投资。

“就目前这个环境来说，港股的IPO环境可能很难在短期恢复”。王洋认为，这需要一个比较长的过程。

港股发行不易，科创板并不存在这一问题。今年7月份，凭借三款进度并不领先的me too创新药，益方生物以超百亿估值完成20.8亿IPO融资。

益方生物一家公司IPO总额，等于港股今年以来生物科技公司IPO融资总额，这是拥有全球最热衷打新的机构和个人投资者共同创造的奇迹。

但即便如此，今年以来完成科创板IPO的生物科技企业依然不多。这也折射出一点，科创板对于IPO企业有着较高的要求。

“目前来看，后期临床+前景测算较好的项目才能上市”，相关投行人士对氨基君表示。

对于生物科技企业来说，科创板IPO必然是首选之地。但在IPO之前，自身体量“能不能”通过注册，无疑是企业需要权衡的一个问题。

/ 03 /北交所成为选择之一

一直以来，港股和科创板都是国内生物科技公司IPO的主阵地。随着港股和科创板发行均遭遇不同维度的难题，整个生物科技行业无疑充满焦虑。

正如上文提及的天广实那样，在资本寒冬中，如何保持充沛的现金流，是所有生物科技企业需要面对的难题。

虽然如今的一级市场依然能够提供充足的弹药。2022年第三季度，国内医疗健康行业的一级市场投融资额高达51亿美元，虽然这低于泡沫时期的2021、2020年三季度，但相较于泡沫之前的年份仍然不低。

但总体来说，一级市场的资金正变得越来越挑剔。作为重要的资金来源途径，IPO依然需要考虑。“新三板-北京所路径或许可以试一试”，王洋对此表示。

实际上，挂牌新三板已经成为生物科技企业的重要选择之一。不仅包括从港股转道而来的艾棣维欣、天广实，还包括原本希望登陆科创板但最终选择新三板的企业。

此外，在审查的队列中，还包括唯源立康这样管线处于早期阶段的创新药玩家。

当然，挂牌新三板不是最终目标，北交所才是。根据北交所规定，在新三板挂牌满一年的企业可以申报北交所IPO。

相比于科创板，北交所的审核包容度更高。“在保证合规的情况下，对更为早期的生物科技企业也没有限制”。关于北交所的审核理念，王洋表示。

与此同时，北交所的融资功能并不弱。目前，拟北交所上市的未盈利生物科技企业康乐卫士，拟发行金额超过30亿元。

不过，也并非所有生物科技企业都适合这一途径。“相对来说，更早期、融资轮数更少的企业比较合适”。王洋表示。

核心原因在于，只有挂牌满一年的新三板企业才有资格申请。但挂牌，就意味着企业可以公开交易，对于企业的股价来说可能是一大压力。

“但总的来说，因为相对明确的上市节点和预期，北交所对于部分生物科技公司来说，依然是一个重要选择”，关于生物科技企业是否应该在北交所上市这个问题，王洋如是表示。