文|阿尔法工场  一帆

1月31日，据《华尔街日报》报道，SHEIN将任命软银集团股份有限公司前高管Marcelo Claure为拉美业务董事长。知情人士提及，Claure个人还对SHEIN投资了约1亿美元。Claure曾担任软银首席营运官，是软银创始人孙正义的副手。

SHEIN此举，意义颇深，乃是其布局拉美市场的一步“大棋”，也暗含 “突围”谋求新增长的脉络。此前，SHEIN估值缩水30%的消息甚嚣尘上。据英国《金融时报》报道，SHEIN正与现有投资者洽谈，希望以640亿美元的估值，募资最多30亿美元（约合202亿元人民币），并计划最早于今年在美国IPO。

来源：《金融时报》但这一新的估值数字，较前一轮SHEIN投后估值1000亿美元，缩水约36%。伴随估值缩水的，是SHEIN连续两年增长显著放缓、市场需求不振和资本寒冬。北美造富的“跨境电商明星”旧故事，已然见顶，无甚新意。独立站走进下半场，行业龙头SHEIN，能否突破流量和渠道桎梏，在险象环生的市场里重新书写高增长神话？

01、独立站“进化论”

SHEIN在成立之初就以独立站模式切入赛道。

凭借自建的数字化供应链体系，SHEIN依托自有数据形成订单信息实时反馈，将之快速反映到工厂端按需生产商品，牢牢地客户数据资产全部掌握在自己手中。

这套敏捷的数字化体系帮助SHEIN“以快取胜”，缩短了产品生产周期。不断推出客户喜欢的海量商品，SHEIN像一个巨型“品牌商店”。

而2022年8月，下载量曾碾压亚马逊的独立站SHEIN，却入驻亚马逊平台，似乎走回了大多数国内跨境电商出海的老路。SHEIN的亚马逊之路，只是其多种模式探索的其中一条。竞争压力之下，SHEIN试图谋求更多增长路径。

SHEIN自单一独立站始，依托供应链优势和流量营销，开始向综合百货品类、子品牌独立站矩阵“进化”，在拉美地区试水“类淘宝”第三方平台，并利用全球线下快闪店为线上引流。

从新增百货品类看，除了老本行女装，家居、园艺工具、宠物用品成为SHEIN新扩充的经营品类。

目前，SHEIN的GMV来源中，核心女装品类仅占据60%左右。与女装类似，这些品类生产模式也以贴牌为主。

SHEIN经营类目，来源：SHEIN APP

在此基础上，SHEIN有意孵化更多新品牌。新的子品牌在主站测试市场反馈、跑通运营流程后，如数据良好，SHEIN便会为该品牌设立独立站。

SHEIN在女装产线的供应链优势，是子品牌的高性价比基因，其营销能力亦可复制到子品牌。

目前，SHEIN已孵化十个子品牌，包括年轻快时尚ROMWE、熟龄女装EMERY ROSE、美妆SHEGLAM、高端服装MOTF、韩风服装DAZY、鞋履Cuccoo等。除宠物PETSIN和3C电子产品 JMMO，其余品牌均设有独立站。

SHEIN子品牌页面，来源：SHEIN 官网

这些品牌发展程度不一。其中，ROMWE和EMERY ROSE在所有品牌表现中最为突出，属全品类女装，更像具有自身特色“小号SHEIN”，过去三个月总访问量分别为753万和167万。

但DAZY、Cuccoo和Glowmode等垂类品牌独立站流量很低，三个月总访问量仅在2万-3万之间。

ROMWE与全球著名快消服装品牌forever21访问量比较，来源：similarweb

以2022年4月上线的内衣品牌Luvlette独立站为例，在初期访问量暴增后，近期下滑趋势明显。

Luvlette过去三个月访问量，来源：similarweb

走出“摇篮”投奔流量之海，新品牌独立站并非一帆风顺。

从流量分布总结来看，海外消费者青睐SHEIN的，是其超低价时尚品类和海量SKU。而将细分品类和风格分流成子品牌，与SHEIN独特的竞争优势难免有所偏离。

此外，开设众多独立站，如何向品牌矩阵最优化输出资源、持续引流拉新，成为综合独立站的新挑战。首当其冲的难题，是营销成本暴增。

从创立之初，SHEIN就以KOL营销见长，而现下海外KOL营销成本已水涨船高。

据晚点LatePost报道，2010年SHEIN与一位KOL合作，只需30美元，到了2016年则高达5万美元。

2021年，SHEIN的广告营销费用飙升至14.8亿美元-22.2亿美元（约合100亿元-150亿元人民币）规模。仅在TikTok一家，SHEIN每天广告费就有10万美元之巨。

对这么大体量的SHEIN而言，保持流量和复购率的成本几乎是天文数字。此外，SHEIN运营独立站时在仓储、配送等方面也投入更高。

独立站之外，在新市场区域，SHEIN实施的战略更像是淘宝这样的第三方平台。

2022年11月，据晚点LatePost消息， SHEIN正在巴西试点平台模式，即商家在SHEIN平台开店，自行负责运营和物流。SHEIN早在2021年就已做出这一决定，于2022年3月正式启动。

而在同年12月SHEIN给投资者的信中，更凸显了这一战略：公司正在突破原有业务，准备引入第三方卖家，并将供应链延伸至欧洲。

来源：华尔街日报

今年1月底，SHEIN新任命拉美业务负责人Marcelo Claure，并表示看重Marcelo在发展全球品牌和建立强大关系方面拥有丰富的经验，能够帮助Shein在拉美进一步扩张。

Marcelo Claure在一份声明中提到，在拉丁美洲，巴西和墨西哥等国家正处于发展阶段。在SHEIN的供应链技术的帮助下，近岸外包的发展可以让本地连锁店蓬勃发展。

从声明来看，Claure的职责，除帮助SHEIN在拉美扩张外，亦将在巴西和墨西哥搭建供应链体系，让本地商业组织得以赋能SHEIN优势。

BTG Pactual的报告显示，得益于提前布局，SHEIN已在巴西狂赚约4亿美金。尝到甜头后的SHEIN，势必会对巴西及至整个拉美市场越来越重视。

巴西是拉美最大的经济体，也是跨境电商的蓝海之一。

根据Euromonitor，相对于电商渗透率在2021年已达28.5%的中国市场，巴西市场仅有18.6%，提升潜力巨大。而2022年上半年，巴西的线上销售增幅达到20.7%。

但高速发展的巴西市场，早有本地电商巨头盘踞。

按2021年市场占有率排名，前三名皆为拉美或巴西本土电商平台、或线下零售商转线上，合计占有近74%市场份额。但Shopee、速卖通、亚马逊等境外电商近年来开始渗透进入巴西。

巴西电商主要玩家对比，来源：海通证券

2021年初，部分巴西零售企业家向政府要求加强对电商平台征税。

压力之下，巴西政府计划将跨境电商产品关税提升至60%，还要征收17%-25%的流转税。目前，清关耗时普遍为7天左右，从中国出发常规渠道派送妥投需40-60天，物流统一为巴西邮政。

上述因素，或许是SHEIN在巴西试点本地淘宝式平台的出发点。并且第三方平台模式，还会为SHEIN带来广告、抽佣等多元化收入来源。

在线下营销侧，“出海营销大师”SHEIN的门店，也和传统意义上的零售门店完全不同。

2022年11月，SHEIN在日本大阪和东京分别开设了线下门店，两家店更像线下体验“种草”展厅。

大阪店是经营期限只有三个月快闪店；而作为“全球首家永久性实体门店”，东京店定位为“观光型活动空间”。店铺内不备货、不直接销售商品，消费者试穿后，可扫描二维码在线下单购买。

SHEIN POPUP OSAKA 限时店铺，来源：SHEIN Japan

同时，与SHEIN的KOL营销基因一脉相承，门店内部设计有多处拍照打卡点，未来亦有可能举办时装秀T台等活动。这两家日本线下店，无疑是通过KOL为线上营销“引流”。

来源：SHEIN Japan INS账号

这并不是SHEIN首次尝试快闪店。过去两年，SHEIN至少已在美国、墨西哥、法国、迪拜等十几个国家和地区开设过快闪店。

美国、欧洲和中东正是 SHEIN目前主要目标市场。这些快闪店一般持续3-4天，并结合当地消费习惯开展营销活动。

SHEIN全球快闪店，来源：亿邦动力

02、千亿美元独角兽“流血融资”

SHEIN由单一独立站进化并探索新的全球战略，也将重新定义跨境电商盈利模型。

但在新模型打磨成功前夕，独角兽SHEIN，首先要面对资本市场的审视。

回望前轮2022年4月融资的高光时刻，SHEIN以1000亿美元，仅次于字节跳动和SpaceX，成为全球估值第三高的非上市公司。

如今不到一年估值缩水三分之一，这一情形并非空穴来风。据2022年10月的英国《金融时报》，据三位知情人透露，当时SHEIN的一级市场估值已经下调至650亿-850亿美元区间。

来源：《金融时报》

去年以来，流向一级市场项目的投资大幅减少。目睹全球需求紧缩、IPO频繁破发之惨淡，趋利避害的投资人捂紧了荷包。

没了外部资金支持，美国互联网巨头企业也不得不靠裁员度日。

2023年初，微软（MSFT.O）宣布裁员1万人，亚马逊（AMZN.O）裁员1.8万人，美国软件巨头Salesforce（CRM.US）裁员7000人，就连谷歌（GOOGL.O）母公司Alphabet也在1月20日宣布将裁员约1.2万人，占全球员工总数的6%以上。

美国IPO资深顾问莉萨·拜尔（Lise Buyer）直言：“过去十年美股牛市，为科技领域的投资者、从业人员以及美国经济创造了巨大的财富，但这种趋势如今正在终结。人们似乎回归到了2000年互联网泡沫初期的时候。”

资本寒冬下，科技公司的价值面临重估。SHEIN当然也不能例外。

融资市场之外，SHEIN原本的“高增长逻辑”，也受到了对手挑战。

新进入北美市场的国内资深玩家，对SHEIN造成了显著威胁，比如阿里巴巴（9988.HK）的跨境电商独立站allyLikes和拼多多海外版Temu。

尤其是Temu,，带着与SHEIN相似的玩法、但比SHEIN还便宜的产品，成功吸引了部分客源，开始撼动SHEIN跨境电商“头把交椅”的位置。

昔日“成长明星”SHEIN的增长速度显著放缓。

2021年，根据各家媒体报道，SHEIN的GMV（商品交易总额）增长60%，总额超过了200亿美元（一说160亿美元）。

36氪消息显示，进入2022年上半年，SHEIN的销售额突破了160亿美元，但增速进一步放缓至50%。

对于一般企业而言，60%和50%已算是“巨型增长”，但相较于2020年SHEIN自身250%的增长数字，与投资人给予高估值背后的热切预期，尚有相当差距。并且，这是SHEIN九年来业绩增速首次低于100%。

2020年-2022年SHEIN增速、GMV和估值对比图。来源：各媒体报道，阿尔法工场整理

增速放缓不可避免影响了SHEIN的估值。虽然去年四月，仍有众多知名投资者对SHEIN抱有1000亿美元的“信仰”，但这一“信仰”在今年初开始松动。

《金融时报》报道，熟悉SHEIN谈判的人说，所有参与了去年四月1000亿美元估值的投资方，都将按照新的估值数字，即640亿美元重新确定投资比例。

这或许意味着，1000亿美元估值的共识对价，时下已无法达成，该轮投资方将获得比原本更多的公司股权。

来源：《金融时报》

以640亿美元计，SHEIN的估值已跌到2021年的水平之下。但如果剖析这两年的情况，就会发现远不止“跌回2021年”这么简单。

来源：大河财立方

以36氪提供的数字为依据，2021年SHEIN的GMV为200亿美元，估值为650亿美元。按此GMV粗略计算，其市销率为3.25倍。

而《华尔街日报》报道预计SHEIN在2022年的GMV将达到300亿美元。如果按最新估值640亿美元计算，则该市销率仅为2.13倍，比2021年减少34%。

市销率和市盈率这些估值倍数，反映了投资者对公司的价值判断和未来预期。也就是说，尽管2022年取得了年同比增长50%的成绩，但今年初的投资人，认为SHEIN的未来投资价值只有2021年的64%。

在融资实践中，投资者往往参考上一年业绩数字给予项目估值。据《电商报》报道，2020年SHEIN的GMV突破100亿，如按2021年估值650亿美元计算，当年这一轮融资对应的市销率高达6.5倍。

对照2.13倍的市销率，SHEIN的估值倍数已缩水67%，而非仅是“从1000亿美元估值下跌36%”这么肤浅。

不仅不如去年，甚至比不上前年的一半。投资人的悲观预期由此可见一斑。

来源：Fashion Network

“不进且退”的让步，显露出SHEIN对资金需求的迫切性。

目前，SHEIN正在筹备的新一轮融资，金额在15亿-30亿美元之间。而纵观SHEIN历次融资，根据媒体公开报道的金额统计，此前几轮融资合计仅有10亿美元规模。

相比不再优越的融资条件，留住新一轮的投资人，或许对SHEIN而言更为重要。

SHEIN融资历史，来源：企查查APP

关于融资用途，有知情人士透露，在去年收入的300亿美元中，SHEIN计划将其中60亿美元现金，用于支付领域新项目。

另外，SHEIN新开辟的几大业务，比如在线二手转售平台、第三方平台，以及2022年下半年计划在美国建立的三个大型配送中心，也都需要巨额的资金投入。

伴随SHEIN的全球化战略，新项目何时能转化成营收，尚未可知。但照目前经营模式看，内部“造血”机能有待提升，也是SHEIN急切寻求融资的动因之一。

SHEIN虽然经营商品众多，但净利率比不上同类竞争对手。国盛证券2021年11月的报告显示，SHEIN净利率仅为5%-10%。相比之下，Zara母公司Inditex、优衣库母公司迅销集团的净利率却保持在10%以上。

华尔街一家大型银行的一位零售分析师表示，如今，摆在SHEIN等快时尚零售商眼前的，是高通胀和疲软的消费者信心。原材料价格和运输成本的上涨，也将侵蚀该行业微薄的利润。

增长放缓、投资人“信仰”松动、利润率不佳，都预示着旧模型的故事性已然“见顶”。

03、未来在美国之外

美国、欧洲和中东目前仍是SHEIN的主要经营市场，其中，美国业务占SHEIN的大部分收入，2021年6月，SHEIN在美国快时尚市场的份额占比高达28%。

但值得担忧的是，随着疫情带来的“红利”效应褪尽，美国电商行业几乎告别了超额增长，回落到疫情前的趋势线。

据Marketplace Pulse发布的“2022平台年度回顾”报告显示，与2020年和2021年的历史增长相比，美国电商过去12个月仅比上一时期增长9%，这将是2009年以来首次个位数增长。

美国电商过去12个月(TTM)销售对比趋势线，来源：Marketplace Pulse

甚至，Shopify和亚马逊的增长曲线也开始“躺平”。

Shopify过去12个月GMV (TTM)和亚马逊过去12个月销量(TTM)，来源：Marketplace Pulse

如果“超预期”的市场增量不再出现，那么接下来行业“内卷”将陷入超预期的存量竞争。

前有老大亚马逊、后有来势汹汹的Temu，SHEIN的龙头优势能否保持、甚至因新战略而迭代出更多增长点，是未来获得资本市场高看一线的关键。、、