文|每日财报 乐鹏

近几年，“房地产+文化旅游”的模式火遍全国，地产、文化、旅游成为市场上最热门的词汇之一。然而，地产和文化旅游如何融合发展一直是一个大问题，尤其是对身处其中的开发商来说。

华侨城A （000069. SZ）就是一家典型的“大国企”。公司以“主题公园领导者、旅游产业领军者、城镇化价值实现者、互联网创新实践者”为战略定位，在发展过程中，对这模式进行了探索和实践。拨开纷繁复杂的表述，我们可以更加直白地表述华侨城的战略：文旅项目投资金额大、开发周期长、回报慢等弊端，地方政府不愿意投、投不动，华侨城愿意帮助地方政府“造城”，以此获得政府提供的政策和规划支持，再通过对周边优质资源的获取力度来变现。

但是，地方政府并非无条件给予政策，他的目的是以文旅项目带动区域经济发展，相应的基础设施任务也会要求华侨城完成。在十多年前，许多小县城没有钱，就让包工头垫子修桥铺路，然后低价给一片地让包工头搞房地产。这样两全其美。只不过在这个模式里，包工头变成了华侨城。

文旅业务不可持续

外界曾经掀起一股学习华侨城的热潮，即如上文所说的文旅造城模式。但是，这个模式真的行得通么？

在文旅“吃住游购玩”五环节中，“住”是附加值最大的环节。华侨城的文旅客单价剔除2020年和2022年1H的疫情扰动因素，平均约为550元-600元之间。迪士尼的客单价大约为481元，而以民宿著称于世的德清其客单价大约为3400余元，因此可以认为这个数据是一个典型的“不过夜经济”。

迪士尼的投资额为340亿元，可是华侨城的文旅投资额可不止这些。按照其云南公司披露的信息，2020年，华侨城在云南的资产总额达427.74亿元，这个资产可比迪士尼都大了。

2017年，华侨城就高调宣布战略入滇，承诺在十三五期间投资2000亿以上开发建设云南旅游文化产业。2021年，再次与云南省政府签署战略合作协议，签约金额达600亿元。但是，华侨城的投入换来的并不是利润。

根据披露，华侨城在昆明世博园上新投入了16亿元进行装修改造，但是2022年披露的数据是2022年的综合收益是1081.7万元，接待人数大约为45万人。即使按照3倍计算，仅仅改造提升投入的回报率也仅为2.02%，算上原有的折旧摊销，其必然是亏损的。

而且文旅有一个天然劣势，即需要不停翻新，之前赚到钱还没焐热又得砸下去。以华侨城控股的云南旅游为例，他每年要花1500万-2000万元用于基础设施翻修，而他的固定资产不过10亿元左右，即固定资产的1.5%-2%用于翻修。

正如上文所述，华侨城并不是冤大头，醉翁之意不在文旅，在房地产也！

房地产利润前置

华侨城房地产板块毛利率堪称暴利，在2018年至2020年几乎超过万科30%，这也证明了华侨城用文旅项目换房地产平衡是事实。

但是，这是一个“只管歌舞升平，哪管后人洪水滔天”的模式。房地产再暴利也是一锤子买卖，快速在当期体现了利润，做出了成绩，可是随着3-5年后要花更多的钱投入文旅项目，运营投入后即亏损，那时候的人该怎么办呢？

换言之，这是一个负债驱动的模式。想要保持业绩高速增长，必须要拿出更多的钱填补之前的窟窿。

在2017年，新城控股和华侨城的负债基本一样，彼时华侨城每增加100元负债能够为股东创造约6元的价值，新城仅为4元。到了2021年，只能创造1.11元了，新城控股则为3.05元。侧面印证了华侨城模式本质上是把负债递延，利润前置的模式。

华侨城的模式开始朝正确走去

2022年，执掌华侨城8年的段先念退休，正是他把“文旅+地产”模式引入华侨城，留给华侨城一个负债高企、资产千疮百孔的资产负债表。接替者是保利集团原总经理张振高。

2023年1月31日，华侨城A发布业绩预告，2022年归属于上市公司股东的净利润预计为-80亿元到-110亿元，同比下降310.58%-389.54%；扣非后净利润预计为-86.5亿元到-116.5亿元，同比下降476.58%-607.18%。

这是连续2年，华侨城计提大额的资产减值了。2021年华侨城计提了21.24亿元的资产减值损失，2020年则有8.49亿元资产减值损失。

由此可见，即使是段先念时代，华侨城的资产质量也并不如外界所看到的那样好，虽说本次计提减值有财务洗澡的嫌疑，把不实的资产一次性挤干净，为未来发展做准备也不是一件坏事。

自张振高上任以来，虽然还是要发展文旅和地产，但是地产打头，文旅辅助，二者主次已分。更重要的是，二者不再是深度绑定，不再是拆东墙补西墙，而是以利润为核心，两个业务都要赚钱！在文化旅游板块，华侨城目前已搭建了5个专业化平台，改组成立全新的文化集团，整合主题乐园业务注入欢乐谷集团，改组酒店集团，并成立旅发集团、组建商业管理公司等。

华侨城的战略正在切换。公司董秘在投资者关系平台上表示：“抓机遇、谋发展”是公司2023年工作的主旋律。公司将坚持稳中求进，聚焦高质量稳增长，深入贯彻“调整、改革、创新、提高、安全”总体方略，全力以赴推动主业经营整体好转。是时候全面提高经济效益了，希望华侨城能够转型成功。