文 | 选址中国 江珊 宋溪

在刚刚过去的一个周末，安然度过千禧年互联网泡沫破灭，平稳运行已经40年的硅谷银行，因为挤兑潮造成的流动性危机，宣布破产。

大厦倾倒，仅仅用了三天时间。

而山雨欲来的风，同时吹到了商业地产领域。

01、无法借新还旧，黑石违约

近日，全球最大另类资产管理公司、华尔街最大的商业地产业主黑石暴雷的消息登上了各大财经热榜。

3月2日晚，贷款服务机构Mount Street（欧洲最大的第三方贷款机构）判定黑石集团对旗下某款北欧商业地产按揭贷款支持证券（CMBS ）构成违约，这笔价值5.62亿美元的资产证券化票据已到期却尚未偿还。

资料显示，黑石集团此次违约的CMBS票据底层资产，为2018年以18亿欧元收购的芬兰企业Sponda Oy持有的一系列写字楼和商店。由于美联储基金加息，相关证券化产品交易量暴跌，CMBS被“冻结”，黑石无法发行新的CMBS产品借新还旧。

黑石曾向证券化票据持有人寻求延期，以便有时间处置资产和偿还债务。但据报道，由于俄乌冲突和利率上升引发的市场波动中断了出售过程，加之债券持有人投票反对进一步延期。“这笔债务只涉及Sponda投资组合的一小部分，我们对服务机构没有采纳我们的建议感到失望。” 黑石的一名代表表示。

尽管相对于近万亿美元的总资产，5亿美元只是一笔“小钱”，但该次违约事件还是引起了相当范围的恐慌。黑石违约掀开了美国商业地产的危机一角，令不动产金融市场感到不安。

由于美联储不断加息导致借贷成本飙升，以及居家办公在疫情后依然是一个趋势，“即使是那些最富有的美国写字楼房东也发现，他们无法支付房贷了”，据华尔街见闻报道，世界上最大的房地产所有者之一布鲁克菲尔德公司违约了洛杉矶市中心的两座摩天大楼贷款；Columbia Property Trust拖欠了七座标志性建筑的价值约17亿美元的按揭贷款，其中包括租给推特和前纽约时报总部的楼宇；亚马逊正在暂停其在华盛顿附近的第二个总部建设，Meta也减少了在纽约租赁的空间……

利率增高、企业收缩、远程办公……商业地产似乎从安全稳定的优质资产转变为波动性越来越大的风险资产，这会不会成为一种未来“常态”尚未可知。

02、遭遇挤兑，万亿帝国现裂隙

事实上，受利率上升和商业地产市场低迷的影响，从2022年10月开始，黑石旗下的房地产信托基金（BREIT）便已经开始被投资者挤兑。

数据显示，2022年10月，黑石投资者赎回基金申请高达18亿美元；11月，更多投资者要求赎回，但黑石仅仅受理了43%，总计13亿美元；今年1月，投资者赎回金额继续飙升至53亿美元，但黑石仅仅批准了申请量的25%；2月回落至39亿美元，但黑石只批准了14亿美元，占比35%。业内人士表示，如果3月份赎回请求再度反弹，按照季度赎回5%的上限规定，黑石可兑付的赎回金额可能只有仅仅7亿美元。和国内所有暴雷的房企一样，黑石自救的第一步，也是从疯狂变卖不动产开始。

12月2日，黑石宣布，拟作价12.7亿美元将美高梅大酒店和曼德勒海湾度假村的49.9%股份卖给VICI，后者也持有这两个拉斯维加斯知名地标的剩余股权，收购后将全资拥有这两个地标房产。

今年1月25日，黑石出售了位于巴塞罗那的一栋建筑，售价2.4亿欧元。同日，有媒体报道，黑石正在洽淡将印度最大房地产投资信托公司Embassy Office Parks中的50%的股份出售给贝恩资本，交易价值达4.8亿美元。

1月29日，黑石以4亿英镑的价格出售了伦敦圣凯瑟琳码头，购买方为新加坡前首富郭令明。

与以往低买高卖不同的是，这几单黑石几乎都没怎么挣钱。

今年年初，黑石找到加州大学，达成了一份协议：加州大学向BREIT投资40亿美元，期限6年，但作为回报，黑石需要保证向加州大学支付至少11.25%的年化回报率。

11.25%，意味着黑石每年要向加州大学支付至少4.5亿美元的利息。对于惯于玩杠杆的黑石，这种利率，被业内人士分析为走上了绝路。关于这座资管帝国的裂缝，黑石2022年财报似乎添加了更具真实性的注脚。

2022年三季度，黑石集团实现营收10.58亿美元，上年同期为62.24亿美元，同比下降83%；实现净利润为370万美元，去年同期为32亿美元；归属于公司净利润则为229.6万美元，去年同期为14.02亿美元。而美国放水又加息，欧美房价大跌，黑石加了杠杆的流动性危机，让人不得不联想到2008年金融危机倒下的雷曼兄弟。

和雷曼最后的掌门人富尔德在近于谷底宣布危机已经过去一样，2022年第四季度，一反颓势，黑石似乎距离冲破万亿（美元）资管仅差临门一脚，其CEO告诉全体员工：“别听媒体瞎扯，我们好着呢！”但其创始人苏世民说过这样一句话：“在金融界，突如其来的运气逆转，一笔糟糕交易，一笔不良投资，都可能将你击垮。”

03、玩转周期，炼成另类资管巨头

黑石的“传奇”，要从上世纪80年代的“黑色星期一”说起。

1987年10月，在“黑色星期一”股市崩盘前夜，黑石成功募集到到第一笔资金，并将第一个猎物瞄准了美国最大的钢铁公司——正在经历工人罢工的USX钢铁公司。在黑石看来，USX钢铁公司规模巨大、情况复杂，借着金融危机此时抄底，收益将十分丰厚。1989年，黑石以6.4亿美元的价格收购了USX 旗下的运输子公司，占股51%。2003 年，黑石卖出该公司最后一部分企业股权，总回报是投资金额的 26 倍，年回报率达 130%。

1991年，美国经济由正转负，黑石开始组建房地产投资团队，单独成立首只房地产投资基金，规模约1.41亿美元，以大幅账面折价收购爱德华-德巴尔托洛公司、卡迪拉克美景集团、六旗主题公园等物业。1992年底，经济出现复苏迹象，黑石推动酒店特许经营系统公司和卡迪拉克美景集团上市，获得超100%的投资收益。此时，黑石成功募得40亿美元，仅次于行业龙头KKR。

2003年后，宽松的信贷环境和资产证券化创新促进私募股权投资行业大繁荣。黑石大举收购了化学公司塞拉尼斯、办公物业投资信托(Equity Office Properties，EOP)、希尔顿酒店、半导体公司飞思卡尔等，2007年6月黑石在纽交所上市。2004-2007年间，黑石集团实现总收入从5.38亿美元增长至25.78亿美元，复合年增长率高达68.6%。

2008年金融危机后，黑石抓住行业周期底部的机遇，开始收购大量因无法偿还贷款而丧失赎回权的独栋房产，成立Invitation Homes公司进行修缮管理后租赁，发行房租资产支持证券实现投资退出，并一路狂飙。到2021年6月，黑石向美国楼市发起抄底进攻，以60亿美元的价格收购房屋之友，房屋之友拥有着全美17000多套住房，正式成为“美国房东”……而这些，只是一脚将要迈进万亿美元，同时正面临流动性危机的黑石资产帝国其中一角。

04

募500亿美金抄底全球，入手多个中国项目全球进军的黑石，当然不会放弃中国这片沃土。相反，黑石对中国的布局由来已久。

2007年，中国国家主权基金“中投公司”成立。这个手握2000亿美金的超级巨无霸，第一笔海外投资，就是用30亿美元购买黑石10%的股份。很快次贷危机爆发，黑石募资40亿美元，得以躲过一劫；中投历时11年回本清仓，勉强赚了点小钱。

在此后，虽然黑石极尽隐形，但很多角落都能发现其野心勃勃的身影。2008年，黑石花10亿人民币买下上海长寿路上“调频壹”广场项目；2010年，与中国香港房地产开发商鹰君集团联合出资7.34亿元人民币开发大连朗豪酒店并收购了恒大御景半岛的40%股权；2012年，又与中国台湾顶新集团联手买下了位于上海华敏帝豪大厦5层～33层；

2013年，黑石又以1.28亿美元认购方兴地产子公司49%的权益，联手开发宁波一个综合商业地产项目；同年，花大概30亿元收购了印力集团，后以128亿元转手给了万科；2017年，又出手拿下新加坡丰树集团旗下上海怡丰城，后更名“维璟广场”；2019年2月，以4.8亿美元收购美国商业地产运营商亚洲分公司Taubman Asia Malls 50％的股份，直接将西安和郑州的熙地港购物中心收入囊中……

“在经济方面，病毒已造成市场的混乱和人类的恐惧……对于购买资产和发放信贷而言，这创造了巨大的机会。”疫情来临，黑石募集了500亿美元（约3500亿人民币）资金，准备向全球抄底，目光聚焦的重点之一，便在中国。

2020年4月10日，73岁的苏世民在中国“直播带货”，推荐他的新书——《苏世民：我的经验与教训》中文版。一个月前，有媒体传出黑石集团正在与SOHO中国进行私有化谈判，价格为6港元/股，交易共计约40亿美元，并将接管SOHO中国的债务。不过，最终，这场备受关注的交易在第二年6月宣布流产。

但是，黑石在中国布局的步伐并未停止。2020年10月，黑石以12亿人民币总价收购融创旗下上海香溢花园三期第四栋项目；2021年1月20日，黑石宣以11亿美元（约合人民币71亿元）从富力集团收购粤港澳大湾区内最大的城市物流园区；同年6月，以13亿美元（约合人民币83.9亿元）收购中国泛海控股集团有限公司旗下美国国际数据集团，为当年单笔最大……不完全统计，黑石在中国市场累计投资额超过500亿元，投资范围囊括了物流地产、写字楼、购物中心以及综合体。

值得一提的是，黑石创始人苏世民是其专门起的中文名字，其原名为史蒂芬·施瓦茨曼（Stephen A. Schwarzman），创业之前供职于雷曼兄弟……