文|公司研究室 淮上月

白酒公司间，最常被拿来进行比较的财务指标，首先是营收，业内排名基本上都以年度总营收作为基准。这也是洋河股份（002304.SZ）始终坚称自己是业内老三的主要原因。

其次，就是毛利率，毛利率的高低，常常反映了一家白酒公司整体品牌的综合影响力。

再次，就是净利率，其体现了一家白酒公司的真正赚钱能力。有的公司，毛利率不错，但净利率很低，成了典型的“烧钱赚吆喝”。

01 13家公司毛利率超过70%，五粮液78.39%排在第六

公司研究室注意到，各家公司目前多将产品分为高中低三档，有的也分为中高档与低档，也有的分为主打品牌与其他系列。

一般财报上所言的毛利率，其实是一家公司所有产品的综合毛利率，因此，部分公司高端产品毛利率很高，但因为其他产品毛利率低或收入占比较大，从而拉低了整体毛利率。

无论如何，毛利率的高低，大致代表了一家白酒公司整体品牌的综合影响力。

从毛利率排行看，2023年1季度，贵州茅台依然是独占鳌头，毛利率高达92.6%。实际上，贵州茅台主打品牌茅台酒的毛利率更高，2022年达到94.19%，营收占比86.89%。因此，有人说，这家白酒王子，简直就是一台印钞机。

紧随其后的是泸州老窖，毛利率高达88.09%。其实，其中高档酒2022年毛利率高达91.05,%，营收占比88.09%；其他酒类毛利率为53,17%，显然，这些产品拉低了泸州老窖的综合毛利率。

紧随其后的是水井坊、酒鬼酒、古井贡酒。这说明，这些地方名酒中，高端产品收入占比在提高，从而也带来了毛利率的整体提升。

其中，水井坊2022年高档酒毛利率85.16%，营收占比96.37%；酒鬼酒，内参系列2022年毛利率高达91.63%，营收占比28.57%；酒鬼系列毛利率79.95%,营收占比56.06%。

TOP5白酒中，五粮液、洋河股份、山西汾酒的综合毛利率排名都不算高。其中，五粮液排名第6。这也是投资者最关注的一家，为何这家声名显赫的白酒公司，毛利率78.39%，还不及一些地产名酒。

这一点，从五粮液2022年营收构成上或可得到答案。

虽然普五名气很大，但2022年五粮液中高端酒毛利率为86.56%，营收占比为74.81%；其他酒类毛利率为60.68%，营收占比为16.53%。由此可见，这家知名企业，与贵州茅台、泸州老窖相比，中高端毛利率高度上限偏低，中低端产品营收占比偏高，两相结合，导致其整体综合毛利率有些偏低。

02 9家公司净利率30%以上，水井坊18.69%倒数第四

浏览白酒上市公司的财报，公司研究室注意到，有些企业毛利率很高，但净利率却很难看，而且，类似的企业还不止一家。

以净利率而言，2023年1季报有9家公司净利率达到30%以上。

其中，贵州茅台1季度净利率高达55.54%，领跑行业；泸州老窖48.91%，紧随其后，五粮液也达到了42.09%。这3家极品白酒，高居18家白酒上市公司TOP3。

接下来，洋河股份、山西汾酒的净利率也都达到38%以上。

值得注意的是，迎驾贡酒、口子窖（603589.SH）、今世缘、湘酒鬼这4家二线白酒公司，2023年1季度的净利率也超过30%。

18家公司中，除了金种子酒净利率为负外，其他17家公司净利率同比都获得正增长，舍得酒业（600702.SH）、古井贡酒、伊力特（600197.SH）、金徽酒（603919.SH）净利率也在20% 以上。

比较令人惊讶的是，水井坊的净利率竟然只有18.69%，在18家白酒上市公司中倒数第四。而其毛利率却高达83.17%，高居前三。

这家公司，两者之间为什么会出现这么大的反差？

仔细阅读水井坊近几年的财报，公司研究室注意到，自2017年以来，其毛利率由79.06%逐渐上升到84.49%，净利率也从同期的16.38%，逐步上升到26.02%。换言之，这家名声在外的川中名酒，净利率始终不高。

再查看水井坊的期间费用，公司研究室发现，其研发费用占比始终没有超过1%，管理费用在7%左右，高于体量相当的同类公司1-2个百分点；而其销售费用占比一直居高不下，2017-2022年间，依次为26.88%、30.31%、30.08%、27.97%、26.48%、27.37%。

2023年1季度，水井坊销售费用占比31.91%，管理费用占比10.18%。显然，水井坊的销售费用占比很高，管理费用占比偏高。

以营收与其基本相当的迎驾贡酒而言，2017-2022年。销售费用占比为12.95%、12.93%、12.26%、12.17%、9.69%、9.17%。2023年1季度，迎驾贡酒销售费用占比6.41%，管理费用占比2.6%。

显然，迎驾贡酒的销售与管理费用占比，比水井坊低很多。这就是为什么迎驾贡酒毛利率低于水井坊近10%，毛利率反而比水井坊高的原因。