文|直通IPO  韩文静

爱吃燕窝的贵妇们，即将“吃”出一家上市公司。

6月12日，厦门燕之屋生物工程股份有限公司（下称“燕之屋”）向港交所递交招股书，联席保荐人为中金公司、广发融资（香港）。

此前，燕之屋曾数次冲刺IPO，从最初的选择港股上市到转战A股，再到A股折戟回归港股，其急于上市的心态可见一斑。

燕之屋主营燕窝产品，2022年，在中国的燕窝产品市场上，按燕窝专营门店数量和中国检科院认证的进口数量计，燕之屋排名第一。

长跑二十余年，燕之屋的IPO之路为何会屡屡碰壁？近年来，在燕窝“智商税”的舆论冲击下，燕之屋又能否顺利拿下“燕窝第一股”的头衔？

卖燕窝，一年营收17亿

燕之屋的成立还要回溯到1997年，当时公司的创始人黄健，开始了在中国销售燕窝产品的业务。2002年，黄健正式推出“燕之屋”品牌。

早在2011年，燕之屋第一次打算在港交所上市，但受当年“毒燕窝”事件的影响，上市进程最终搁置；2021年，燕之屋再次冲刺港股上市无果，随后在同年底转战A股；而如今，又改道港股市场。

燕之屋在招股书中指出，之所以选择赴港上市，一方面是由于A股审批程序持续存在不确定性，另一方面是因为在港上市，可为其提供一个获取国外资本的国际平台。

在本次招股书里，燕之屋更新了截至2022年的相关财务数据。

据招股书，该公司2020年、2021年和2022年的收入分别为13.01亿元、15.07亿元和17.30亿元，同期，燕之屋的毛利率分别为42.7%、48.2%、50.8%，处于高位。

燕之屋的产品组合主要包括纯燕窝产品、“燕窝+”产品及“+燕窝”产品三种产品类别，可满足消费者于不同生活场景中的差异化体验需求。

按产品类型来看，燕之屋的收入主要来自纯燕窝产品。2020年、2021年和2022年，燕之屋的纯燕窝产品收入分别约为12.54亿元、14.42亿元和16.38亿元，占总收入的比例分别为96.4%、95.8%和94.7%。

来源：燕之屋招股书

这其中，碗燕的贡献占比最高，其次为鲜炖燕窝。报告期内，燕之屋的碗燕收入分别为5.59亿元、6.61亿元和6.73亿元，占总收入的比例分别为43.0%、44.0%和38.9%。同期，鲜炖燕窝的占比分别为24.7%、28.1%和28.1%。

2022年，燕之屋有250个SKU，其中，纯燕窝产品在四大产品系列中有194种，包括碗燕、鲜炖燕窝、冰糖官燕及干燕窝。

此外，凭借对燕窝有效活性成分提取物的广泛研究，燕之屋通过研发其他创新燕窝产品延伸了燕窝产业价值链，包括碗燕-元气款、人参冰糖官燕等燕窝+产品、以及燕窝粥及燕窝护肤品等+燕窝产品。

目前，燕之屋已建立起广泛且地域多元化的实体销售网络，包括自营门店及经销商门店。截至2022年12月31日，公司拥有全国性的线下销售网络，由89家自营门店及225名线下经销商组成，涵盖中国615家经销商门店。

根据弗若斯特沙利文报告，2020年至2022年，按零售额计算，燕之屋连续三年为全球最大的燕窝产品公司，2022 年的全球市场份额为4.1%。

在本次IPO前的股权架构中，黄健及其一致行动人士为该公司的控股股东，合计控制约41.40%的股份。

来源：燕之屋招股书

其中，黄健以及黄健之子黄俊豪通过厦门市双丹马持股21.17%，黄健直接持股1.00%，郑文滨持股7.68%，李有泉持股7.67%，员工持股平台金燕腾飞有限合伙持股1.89%，薛凤英持股1.99%。

赵丽颖、刘嘉玲代言，斥重金砸营销

尽管燕之屋的年营收早已经突破十亿级，但报告期内，燕之屋的净利润却仅为为1.23亿元、1.72亿元和2.06亿元。

看似赚钱的燕之屋，为何净利润才保持在1亿元左右？事实上，燕之屋把大笔钱砸在了营销上面，广告费常年以亿元计。

早在2008年，燕之屋就深谙明星效应，请来刘嘉玲担任代言人；2018年，林志玲成为燕之屋新的品牌代言人；2022年，燕之屋签下当红明星赵丽颖。

于2020年、2021年及2022年，燕之屋的销售及经销开支分别为3.17亿元、3.99亿元及5.04亿元，分别占同年总收入的24.4%、26.5%及29.1%。

同期，燕之屋的广告及推广费用分别为2.36亿元、2.69亿元及3.26亿元，分别占销售及经销开支的74.3%、67.4%及64.8%。

近三年来，燕之屋的广告宣传费用超8亿元。相比于高额的营销费用，燕之屋在研发上的投入可谓吝啬。

于2020年、2021年及2022年，燕之屋的研发开支分别为1700万元、1900万元及2430万元，不及广告宣传费的零头。

对于一个新的消费品牌而言，营销是前期打开市场的利器，但对于一家已经成立二十余年的公司来讲，靠营销讲出来的故事，自然没有办法说服资本市场。

“智商税”质疑不断

眼下，燕之屋IPO的困扰，不仅仅来自于公司的轻研发重营销。

从公司所处的行业来看，燕窝行业一直备受争议，“滋补圣品”还是“智商税”？事实上，关于燕窝的争议不绝于耳。

打假人王海曾直接指出，辛巴卖的“燕窝”就是假糖水。

最终，这件事以辛巴“假一赔三”，共计赔偿6200万元结束。与此同时，监管部门对辛巴旗下公司罚款90万元，燕窝涉事企业被罚200万元，辛巴在某短视频平台的个人账号也封停了60天。

无独有偶，销量排鲜炖燕窝品牌前列的小仙炖，也曾因为虚假宣传获得相关部门的处罚，被质疑“智商税”“富人收割机”。

在招股书中燕之屋称，400多年来，中国人一直将食用燕窝视为是一种优质的天然保健食品，具有多种健康益处和营养价值。

去年4月，证监会曾向燕之屋发起问询，涉及股权转让、燕窝营养价值、食品安全等共57个问题。要求燕之屋说明公司广告等相关宣传材料的具体宣传口径，相关宣传是否存在虚假宣传等合规风险、公司是否因此受到行政处罚等问题。不过燕之屋并未对此做出正面回应。

值得一提的是，整个燕窝行业的壁垒并不高，只要拥有供应链资源，其他企业也能生产出类似的产品。这是摆在燕之屋，乃至整个燕窝行业面前的问题。

对于燕之屋而言，倚仗营销终归不是长久之计，产品如果不能建立壁垒，那品牌也很容易被竞争者所替代，燕之屋确实需要在研发和创新上下更多功夫。

（首图来源：燕之屋官方旗舰店截图）

*直通IPO ID：zhitongIPO