文｜市值榜 贾乐乐

编辑｜嘉辛

每隔几年，赤道太平洋东部和中部的海水就会出现持续增暖的现象，并伴随着沿海庞大的鱼群悄然失踪，最开始这种现象经常出现在圣诞节前后，被称为“厄尔尼诺”，西班牙文的意思是“圣婴”。

当厄尔尼诺现象发生时，南美洲地区会出现暴雨，东南亚地区和澳大利亚则会出现干旱状况等，这些灾害会给人类的生命财产安全、粮食和水的供应、生态保护带来严重的威胁。

厄尔尼诺已经影响了人类数千年，有观点认为，一些流行病，比如黑死病可能与厄尔尼诺引起的干旱周期或极端降雨事件相关。

而厄尔尼诺、拉尼娜等气候现象在人为引起的气候变化时期变得更加极端。所以不仅仅是全球变暖，反常天气也越来越多。

但与此密切相关的全球ESG治理却走到了十字路口，一边是自上而下的推行，一边是下方的层层阻力又影响到了上层。

那么，ESG治理究竟是什么？为什么发展阻力这么大？目前的ESG体系存在什么问题？本文将回答这些问题。

一、企业对谁负责？

ESG解决的其实是企业对谁负责的问题，解决的是企业价值如何进行分配的问题。

现代公司制企业，以股东权益最大化为最终目标，至少是第一目标。

这是古典经济学关于资本雇佣劳动的观点。这一观点认为，股东投入资本来购买设备、雇佣工人，还要承担亏损，是唯一剩余风险承担者和剩余价值的享有者，而员工、债权人这些，就算有损失也不过是固定的工资和债权，因此，公司经营的目标应该是股东权益最大化为目标。

实际上，关于企业经营目标理论还包括公司价值最大化和相关利益者价值最大化等。

企业的相关利益者包括债权人、员工、股东、国家、供应商、企业自身的积累（比如用于再生产），这些相互之间存在一定的博弈，“省员工肥股东”“多用于再生产，可能就要减少给股东的分红”，在这些博弈里面，最主流的是股东权益最大化，也就是对股东负责是最重要的。

所以有些公司虽然亏损、裁员，但是不耽误老板拿上亿年薪还能从资本市场套现。

股东权益最大化的企业经营目标是有时代背景的。按照管理学的研究，企业的价值观，会随着国家的工业化进程而不断发展。

工业化初期是股东利润最大化，工业化中期是企业利润最大化兼顾员工权益，工业化后期是追求企业利益者最大化，再往后，是追求企业利益价值最大化的同时，保护和增进社会福利。

这也很好理解，工业化初期，风险高，资本是最稀缺的要素，所以资本要求的回报更高，而资本积累的速度很快，等资本达到一定规模之后，投资回报率也会呈现出边际递减效应，资本也可能出现过剩，所以企业价值不再倾向于过多地分配给资本。

现在的ESG，指的是环境、社会和公司治理，再往前类似的概念叫现代企业社会责任（CSR），是由美国学者在1924年提出的，到1953年，一本名叫《商人的社会责任》的书出版了，再到20世纪80年代，社会责任运动在欧美发达国家兴起，包括环保、劳工等方面。

从工业化进程来看，美国的工业化完成于20世纪初，从20世纪五十年代开始，美国就开始去工业化的进程了，也可以说是后工业化时期。社会责任开始变得更加重要，也是在工业化完成之后。

举个简单的例子，在奋斗的前期，在现行的财务体系里，员工更多是作为企业的成本项，而未来会变成更加重要的资产项。

当前，中国处于工业化中后期向后期迈进的阶段，ESG受到更多的重视，也是顺势而为。

现在的ESG在颠覆原本的利益分配逻辑。

除了要对股东负责，E要求企业承担环保义务、低碳发展等，S要求企业承担社会责任、保障员工权益等，G要求企业做好内部治理、风险管理等等。

可以说ESG是利益相关者主义理论与实践的升级。

当然，把ESG单纯地理解为改变了分蛋糕的方式，也不正确，而是企业应当和在利益相关方一起把蛋糕做大的过程中调整分配方式。

二、最现实的推手

ESG更加注重可持续发展，长期发展，是为了减少公地悲剧，让公共资源发挥更大的价值，是为了我们的子子孙孙仍让能从中受惠，是为了全人类长久地生存。

愿景是好的，但那是全人类的，是几十年几百年后的。著名经济学家凯恩斯说过，从长期来看，我们都死了。

而短期，进行ESG治理需要付出额外的成本，比如环保投入增加、信息披露成本增加。

中金公司研究部也称，ESG建设初期，新增的ESG投入会损害公司的利润，只有到一定的时间或者是评级达到一定的评分，才会产生正向收益。

商业行为就是不断衡量风险和收益的过程，公司大股东和管理层所可不愿意看见利益受损。

所以即使是在概念已经提出了近20年的现在，即使是在企业应当践行社会责任这一理念出现了近百年的美国，ESG仍然进度缓慢，发展曲折。

比如，按照共识，电动车走在减碳的前沿，而特斯拉曾被剔出标普500ESG指数，而后马斯克发文表示，ESG是一场骗局；

比如，欧美地区不断上演反ESG的潮流，比如美国地区的反ESG法案超过百项，有的法案已经成为州法律，比如限制政府旗下的公共养老金及盖州企业在ESG领域上的投资与经营；

再比如，巴菲特对于一些关于ESG治理的提案也不满意，也不会因为ESG就影响自己购买石油类股票的决定。

对于处于ESG建设初期的我们，行走于这条路上的难易，也就可以预见了。

所以，推进企业ESG治理的初期需要一定的“强制性”，比如港股上市公司就必须披露ESG报告，不披露就需要解释。

推进企业ESG治理的初期也需要有符合企业利益的现实推手。那么更加现实的、在相对短的时间内能看到效果的利益点是什么？

ESG治理做得好能打造负责任的公众形象，也有利于企业与各利益相关者形成积极的责任型道德资本，进而保持竞争优势。

企业声誉、形象以及影响力，都是隐性的优质资产，能够对股东权益产生影响。

第一，降低融资成本。

有一种说法是，一家公司账有三套，一套真实的自己看，一套“缩水”的版本给税务看，还有一套表明自己有还款能力的给银行等债权人看。

这是一种信息不透明。

ESG管理机制要求企业增强信息透明度，能够缓解企业与债权人之间的信息不对称，债权人所要求的风险补偿就会降低，企业就能以更低的成本进行融资。

另一方面，ESG管理也是风险管理的过程，本身就能够规避一部分风险。

在现行的估值体系之下，降低融资成本有利于利润这个核心指标的改善。

第二，更容易获得市值奖励。

对投资者来说，谁希望买到一个大股东侵占小股东权益的公司？也不会有投资者愿意投资一家赚了钱也没有什么扩产需求却不分红的公司。

信息更加透明的时候， ESG治理得更好的公司将获得市值奖励。央国企受到的约束比较多，信息披露更加全面，披露ESG报告的企业比重也更高，有研究表明，民企提升ESG治理水平在估值上会受益更多。

此外，更低的融资成本，不管是在现金流折现模型下还是PE这样的相对估值法下，都有利于企业市值的提升。

换句话说，对公司股东而言，因为ESG导致的成本增加，会通过其他形式补偿回来。这是股东新旧评价体系的一致利益、也是核心利益。

三、怕不统一，又怕太统一

企业不管是希望通过ESG治理获得更低的融资成本、更好的现金流，还是更高的市值，都离不开ESG评级。

而现在不管是ESG报告的披露方式还是ESG的评级体系，都不够标准化，也不够统一。

披露方式上，有的新能源汽车公司会突出自家的产品和研发方面的实力，花大笔墨来介绍专利和研发投入；有的企业更侧重于低碳；也有一些企业雨露均沾，公司治理、社会责任、经济责任、环境治理乃至各个利益方都提到了。

目前，ESG报告主要停留在秀肌肉的阶段。实际上，很多企业偏科严重。

比如特斯拉，在更加强调产品环境影响力的MSCI评级中，特斯拉被评为A，而在更强调劳资关系的评级里，特斯拉得到过非常差的评级。这也是上文提到的马斯克怒斥ESG是骗局的原因之一。

选择性披露属于一种漂绿行为，更侧重“瞒”，这不是最严重的，“漂绿”行为还有欺骗行为和误导公众。

2022年4月，美国联邦贸易委员会指控沃尔玛百货将几十种人造丝纺织品宣传为竹纤维产品，还宣传竹纤维纺织品使用生态友好的工艺制造，实际上使用的工艺涉及到有毒化学品，最后沃尔玛背上了300万美元处罚。

国内的上市公司，即使其ESG报告是被当做“优秀示范”，也存在各种各样的问题。

财政部厦门国家会计学院院长黄世忠曾经对上市公司协会编写的《上市公司ESG实践案例》中的133家上市公司ESG案例进行分析，他发现其中存在不少“漂绿”的现象，报喜不报忧、只谈环境绩效不谈环境问题的现象比较突出。

在披露方面，国际可持续准则理事会（ISSB）在上个月发布了第一套全球报告标准——两份国际财务报告可持续披露标准，可持续信息的披露向前迈了一步。

就目前而言，ESG报告是非标准化的，且报告中大部分信息无法轻易计算或者量化，而数据会影响对企业当前状况的评估和未来情况的预估，这就给评级带来了难题。

漂绿行为不仅存在于信息披露的环节，评级环节和投资环节也都有。

评级体系如果不统一，就必然会出现一些评级机构为了牟利出具不客观不权威的评级报告，还可以被解释为“自由裁量空间”。

评级体系也怕太统一。即使不考虑全球各个地区的差异，同一个国家或者地区也有几十几百个行业，很难用一套标准来评价，我们不能要求石油企业在减碳上得到多高的评分，同时电动汽车也不一定理所应当在这一项上打高分，因为使用过程中的碳排放少，不代表生产过程中也是低碳绿色的。

所以ESG的评价体系上，既要结合行业特性，设置出适合单一行业的标准，又要在行业之间找到最大公约数，最后还要考虑到各个因子的权重设置，这的确不是朝夕之间可以完成的。

从复式记账法开始到三张表，财务报表体系经历了几百年的发展，即使是现代财务报表也经历了百余年的发展，而且也没有完全统一，各个地区所用的会计准则不完全相同。

与三张表的发展相同的是，ESG治理也应该是确定了方向后，就只管往前走，不同的是，环境给我们的时间并不充裕。